Q2营收增长盈利稳健，新材料项目有序推进

华鲁恒升（600426） 公司研究/公司点评 Q2营收增长盈利稳健，新材料项目有序推进 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2022-09-05 收盘价（元） 29.00 近12个月最高/最低（元） 39.36/26.42 总股本（百万股） 2,122 流通股本（百万股） 2,109 流通股比例（%） 99.37 总市值（亿元） 616 流通市值（亿元） 612 主要观点： 事件描述 2022年8月30日，公司发布2022年半年度报告，上半年实现营业 收入165.34亿元，同比增长42.38%，实现归母净利润45.09亿元，同比增长18.64%，扣非后归母净利润为44.77亿元，同比增长18.08%。公司上半年销售毛利率35.65%，同比下降5.75pct，销售净利率27.27%，同比下降5.46pct。2022Q2公司实现营业收入84.18亿，同比增长27.38%，环比增长3.73%，实现归母净利润20.81亿，同比下降6.49%，环比下降14.34%。 公司价格与沪深300走势比较 26% 11% -4%9/2112/213/226/22 -18% -33% 华鲁恒升沪深300 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001电话：021-60958389 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：王强峰 执业证书号：S0010121060039电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com Q2受原材料高成本及疫情影响，公司营收增长利润短期承压2022Q2俄乌冲突未见好转，叠加欧美对俄罗斯原油制裁，原油价格高位运行，油头原材料价格跟随上涨。根据wind数据，烟煤2022Q2均价954.8元/吨，环比下跌2.74%，但丙烯和纯苯价格环比上涨1.06%和15.22%。公司主营产品价格方面，受益于农化高景气度，2022Q2尿素均价环比上涨13.33%，但其他大宗商品受疫情影响，尤其和纺服相关的下游需求不振，价格出现不同程度下跌：2022Q2公司的产品DMF、醋酸、己二酸、己内酰胺、DMC均价分别环比变化为-19.82%、 -6.55%、-11.71%、+2.79%、-32.35%。产品产销量方面，上半年有机胺、肥料、醋酸及衍生品板块生产量分别同比变化为-14.67%、 +7.28%、-0.72%；Q2环比变化为-13.26%、+10.48%、+13.64%。上 半年有机胺、肥料、醋酸及衍生品板块销售量分别同比变化为-12.86%、+7.70%、-1.58%；Q2环比变化为-1.08%、+13.50%、 +16.53%；上半年有机胺、肥料、醋酸及衍生品板块收入分别同比变化为+55.66%、+35.09%、-24.82%；Q2环比变化为-18.91%、 +33.47%、+6.28%。新材料板块，Q2生产量75.85万吨，环比增长0.22%，销售量48.18万吨，环比增长16.12%，收入37.72亿元，环比增长10.39%。 图表1公司上半年各板块产销、收入情况 本年主要产品 有机胺 肥料 醋酸及衍生品 2022H1生产量（万吨） 25 149.3 29 H1同比增速/% -14.67% 7.28% -0.72% Q2环比增速/% -13.26% 10.48% 13.64% 2022H1销售量（万吨） 26 133.8 29 H1同比增速/% -12.86% 7.70% -1.58% Q2环比增速/% -1.08% 13.50% 16.53% 2022H1收入（亿元） 37 27.8 12 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 H1同比增速/% 55.66% 35.09% -24.82% Q2环比增速/% -18.91% 33.47% 6.28% 备注：新材料板块计算口径不同，未列入图表内资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表22022年上半年公司主营产品及原料价格波动情况 产品 2022Q1均 价元/吨 2022Q2均 价元/吨 环比增长/% 原料 烟煤 954.8 928.6 -2.74% 丙烯 8130.1 8216.4 1.06% 苯 7933.1 9140.4 15.22% 产品 尿素 2740.7 3106.0 13.33% DMF 16936.7 13579.5 -19.82% 醋酸 5550.0 5186.4 -6.55% 己二酸 13558.3 11971.0 -11.71% 己内酰胺 13908.3 14296.8 2.79% DMC 8173.9 5529.4 -32.35% 资料来源：wind、华安证券研究所 德州+荆州基地新项目有序推进，未来两年助力公司业绩实现增长受经济下行影响，目前需求端短期承压，但原油价格维持高位，煤化工企业因使用原料煤具有明显成本优势。在建项目方面，公司发挥自身煤化工工艺路线和成本管控的优势，继续打通煤制合成气-煤化工-新能源材料全产业链布局。公司在德州基地现有基础上，布局尼龙系列产品、高端溶剂系列产品。目前，己内酰胺及尼龙6新材料项目已经进入投料试车阶段；5万吨DEC和30万吨EMC项目能评、环评已经拿到，预计2023年一季度投产；8万吨尼龙66以及配套的20万吨己二酸项目预计2023年底投产。为摆脱德州基地用煤指标限制，公司在荆州规划煤化工一体化工程，复制德州经验，合成气综合利用项目规划100万吨/年尿素、100万吨/年醋酸、15万吨/年混甲胺和15万吨/年DMF，目前项目已经处于地面建设阶段，有望于2023年10月左右建成投产。除煤制合成气项目外，公司利用自身煤化工一体化优势，规划建设新能源材料，与湖北江陵县政府签订绿色新能源材料项目投资协议，总投资人民币约50亿元。荆州二期包括10万吨/年NMP装置、20万吨/年BDO装置、3万吨/年PBTA等及配套设施，届时将进一步提升公司成长空间，扩大盈利能力。 投资建议 我们预计煤化工目前处于底部区间，叠加公司新能源材料投产，预计公司2022-2024年归母净利润分别为79.06、89.21、104.45亿元，同比增速为9.0%、12.8%、17.1%。对应PE分别为8、7、6倍。维持“买入”评级。 风险提示 （1）原材料及主要产品价格波动引起的各项风险； （2）安全生产风险； （3）环境保护风险； （4）项目投产进度不及预期； 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 26636 30393 33880 40200 收入同比（%） 103.1% 14.1% 11.5% 18.7% 归属母公司净利润 7254 7906 8921 10445 净利润同比（%） 303.4% 9.0% 12.8% 17.1% 毛利率（%） 35.5% 34.0% 32.8% 31.9% ROE（%） 32.6% 27.8% 23.9% 21.8% 每股收益（元） 3.43 3.72 4.20 4.92 P/E 9.12 7.72 6.84 5.84 P/B 2.97 2.14 1.63 1.28 EV/EBITDA 6.66 4.82 3.72 2.25 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 会计年度 2021A2022E 2023 E 2024 E 会计年度 2021A2022E2023E2024E 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 流动资产 8391 16629 27793 40732 营业收入 26636 30393 33880 40200 现金 1884 12210 21155 34757 营业成本 17182 20065 22757 27365 应收账款 76 47 85 75 营业税金及附加 135 192 193 241 其他应收款 0 0 0 0 销售费用 63 86 88 109 预付账款 595 545 703 794 管理费用 276 363 378 464 存货 1039 316 1321 587 财务费用 96 -75 -488 -846 其他流动资产 4797 3512 4528 4520 资产减值损失 -39 0 0 0 非流动资产 20262 18777 17291 15806 公允价值变动收益 1 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 30 71 58 82 固定资产 16081 14605 13130 11654 营业利润 8509 9306 10485 12287 无形资产 1497 1497 1497 1497 营业外收入 19 15 17 16 其他非流动资产 2685 2675 2665 2655 营业外支出 1 8 5 6 资产总计 28653 35405 45084 56538 利润总额 8527 9313 10498 12297 流动负债 4219 4660 5098 5896 所得税 1273 1407 1577 1852 短期借款 10 15 -243 -369 净利润 7254 7906 8921 10445 应付账款 2192 2160 2726 3179 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 2017 2486 2615 3086 归属母公司净利润 7254 7906 8921 10445 非流动负债 1729 1834 2157 2371 EBITDA 9999 10635 11414 12835 长期借款 1705 1806 2121 2329 EPS（元） 3.43 3.72 4.20 4.92 其他非流动负债 23 28 35 42 负债合计 5948 6494 7255 8266 主要财务比率 少数股东权益 450 450 449 449 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 2112 2112 2112 2112 成长能力 资本公积 2066 2066 2066 2066 营业收入 103.1% 14.1% 11.5% 18.7% 留存收益 18078 24284 33202 43645 营业利润 300.0% 9.4% 12.7% 17.2% 归属母公司股东权益 22256 28461 37380 47823 归属于母公司净利润 303.4% 9.0% 12.8% 17.1% 负债和股东权益 28653 35405 45084 56538 获利能力毛利率（%） 35.5% 34.0% 32.8% 31.9% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 27.2% 26.0% 26.3% 26.0% 会计年度 2021A 2022 E 2023 E 2024 E ROE（%） 32.6% 27.8% 23.9% 21.8% 经营活动现金流 4906 11683 8731 13306 ROIC（%） 29.1% 24.8% 20.9% 18.9% 净利润 7254 7906 8921 10445 偿债能力 折旧摊销 1425 1476 1476 1476 资产负债率（%） 20.8% 18.3% 16.1% 14.6% 财务费用 114 0 0 0 净负债比率（%） 26.2% 22.5% 19.2% 17.1% 投资损失 -30 -71 -58 -82 流动比率 1.99 3.57 5.45 6.91 营运资金变动 -3879 2380 -1595 1478 速动比率 1.60 3.39 5.09 6.71 其他经营现金流 11154 5519 10504 8957 营运能力 投资活动现金流 -3629 233 153 210 总资产周转率 1.08 0.95 0.84 0.79 资本支出 -3660 7 13 10 应收账款周转率 536.28 493.25 513.87 503.35 长期投资 0 144 72 108 应付账款周转率 9.41 9.22 9.32 9.27 其他投资现金流 31 81 68 92 每股指标（