营收稳健增长，研发销售有序推进

投资要点 86399 业绩总结：公司2022年一季度实现营业收入1.2亿元，同比增长26.3%；实现归母净利润0.04亿元，实现盈利。 公司2022年一季度营收增幅较大，实现正收益。1）从营收端来看，2022年一季度公司营收同比增长26.3%，主要系公司高端数字示波器销售金额大幅增长，公司直销销售金额和国内市场销售金额大幅增长。2）从利润端看，2022年一季度公司归母净利润和扣非净利润较2021年同期均有所增长，主要系公司高端数字示波器销售增长带来主机均价同比增长、整体毛利率提升，公司产品发挥自研芯片成本优势以及股权支付费用减少。3）从费用端来看，2022年一季度公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别下降7.06%、3.32%和5.42%，其中研发费用投入金额保持稳定。 政策推动行业发展，下游需求持续增长。近年来，有关部门出台了多项产业政策，鼓励支持电子测量仪器行业发展。公司主要产品覆盖教育与科研、工业生产、通信、航空航天、交通与能源、消费电子等多个行业领域，随着5G商用化及物联网智能终端的发展、汽车智能化、新基建、消费电子等产业的持续发展，下游行业高景气带来需求增量。根据Frost&Sullivan，预计中国电子测量仪器的市场规模将在2025年达到422.9亿元，2019-2025年复合增速7.0%，市场规模增长叠加国产替代进程加快，通用电子测量仪器的需求将持续增长。 持续推出新产品，不断加强销售管理。公司高度重视核心技术的研发，保持技术领先水平。公司针对下游客户需求，推出多款新产品、进行已有产品升级换代，带动订单量持续增长。公司销售遍及全球超过80个国家和地区，通过自主开发的ISM销售管理系统实现渠道管理、风险管控和政策传达，保证升级销售政策的有效部署与实施，支持公司战略发展。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.68元、1.13元、1.75元，未来三年归母净利润将实现快速增长。考虑到通用电子测量仪器需求持续增长，公司在仪器仪表领域有较强的市场竞争力，持续加强销售管理，预计订单量在2022年将迎来显著增长，首次覆盖，给予“持有”评级。 风险提示：原材料进口依赖、贸易摩擦影响公司境外经营等风险。 指标/年度 1国内数字示波器领先厂商，研发销售有序推进 普源精电于1998年成立实验室，2009年成立公司，专注于通用电子测量仪器领域的前沿技术开发与突破，已成为业界知名的通用电子测量仪器研发、生产及销售的高新技术企业，公司产品以通用电子测量仪器及其解决方案为核心，在时域和频域测试测量应用方向实现多元化行业覆盖，为教育与科研、工业生产、通信行业、航空航天、交通与能源、消费电子等各行业提供科学研究、产品研发与生产制造的测试测量保障，并在前沿科学技术、新一代信息技术和新型基础设施建设的发展中助力实现国产化替代。公司及其产品曾荣获“北京市专利示范单位”、“江苏省民营科技企业”、“江苏省企业技术中心”、“苏州市科技技术奖”、“R&D100Awards”、“新时代中国经济创新企业”、“中国IoT技术创新奖”等多项荣誉。 图1：公司发展历程 公司高度重视研发创新，重点投入核心技术和产品研发。公司2006年在北京建立研发中心，并将扩建北京研发中心、新建上海研发中心，以更加有效地吸纳高端人才，增强公司的技术和产品的持续创新能力。公司通过通用电子测量仪器核心技术领域的丰富技术积累，在高带宽高集成度示波器模拟前端芯片技术、宽带差分探头放大器芯片技术、高带宽低噪声模拟前端技术等前沿技术方向不断投入研发，持续形成和强化在高端电子测量领域的技术壁垒。公司在全球范围内拥有核心技术20项、已授权专利386项（其中发明专利346项）、集成电路布图设计4项、软件著作权101项。 公司主要产品包括数字示波器、射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载、万用表及数据采集器等。 公司产品具体情况如下： 表1：公司主要产品 公司产品主要应用于教育与科研、工业生产、通信行业、航空航天、交通与能源、消费电子等行业。公司积极拓展国内和海外市场，客户遍及全球80多个国家和地区。公司围绕顾客及市场建立了完善的营销、服务体系，自有品牌形成经销和直销结合的集成销售模式，为客户提供安全、精准、可靠、易用的电子测试测量产品和解决方案。 公司客户较为分散，2021年上半年前五名客户销售额0.6亿元，占年度销售总额27.4%，不存在严重依赖于少数客户的情况。 图2：2021H1公司前五大客户收入占比 从营收结构来看，公司营业收入大部分来源于数字示波器。公司数字示波器收入持续增长，2021年占主营业务收入的比例达到49.9%，主要系高端数字示波器产品销售金额大幅增加。公司射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载和万用表及数据采集器2021年占主营业务收入的比例分别为14.4%、11.4%、9.7%、3.9%。 毛利结构中，公司射频类仪器毛利率最高，2021年为67.0%；数字示波器、波形发生器毛利率相对较高，2021年分别为51.6%、53.5%；电源及电子负载、万用表及数据采集器占营收比重较小，毛利率相对较低，2021年上半年分别为37.5%、38.8%。 图3：2021年公司主营业务分产品收入 图4：2021年公司各业务毛利率 营收持续增长，归母净利润大幅增长。公司2022年一季度收入1.2亿元，同比增长26.3%，2018-2021年公司主营业务收入复合增长率18.3%，主要系公司持续优化产品结构，产品竞争力持续增强。2021年一季度，公司归母净利润0.04亿元，同比增长0.16亿元，实现盈利，主要系高端数字示波器销售增长带来主机均价同比增长、整体毛利率提升，公司产品发挥自研芯片成本优势以及股权支付费用减少。 图5：公司营收情况 图6：公司归母净利润与净利率 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 假设1：数字示波器产品为公司主要收入来源，主要分为高端、中端、经济型三个产品系列，应用于教育与科研、工业生产、通信行业、航空航天、交通与能源、消费电子等领域。 考虑到公司数字示波器产品具有较强的市场竞争力，将充分受益于政策支持、国产替代和下游需求增加，预计公司数字示波器订单量将大幅增长，示波器高端产品订单量增加，整体毛利率随之增长。我们预计公司2022年-2024年数字示波器的订单量增速为41%、40%、37%； 假设2：公司射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载、万用表及数据采集器产品已推出经济型和中端产品系列，预计订单量将保持稳定增长。我们预计公司2022年-2024年射频类仪器的订单量增速为27%、25%、23%，波形发生器订单量增速为43%、39%、37%； 电源及电子负载订单量增速为29%、27%、25%；万用表及数据采集器订单量增速为41%、36%、33%； 假设3：公司其他主营业务和其他业务规模较小，预计订单量将保持一定规模增长，我们预计公司2022年-2024年其他主营业务的订单量增速为55%、45%、40%，其他业务订单量增速为5%、5%、5%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入如下表： 表2：分业务收入及增速 相对估值 综合考虑业务范围，选取坤恒顺维、鼎阳科技2家上市公司作为可比公司进行估值比较，2022年2家可比公司平均估值为33倍。公司是国内仪器仪表领先企业，积极把握行业发展机遇，在产品研发和客户拓展方面持续发力，预计估值将高于行业平均水平。 表3：可比公司估值 预计2022-2024年EPS分别为0.68元、1.13元、1.75元，未来三年归母净利润将实现快速增长。考虑到通用电子测量仪器需求持续增长，公司在仪器仪表领域有较强的市场竞争力，持续加强销售管理，预计订单量在2022年将迎来显著增长，首次覆盖，给予“持有”评级。