医疗服务行业2022中报总结与展望：疫情造成需求积压，期待下半年医疗服务量价反弹

证券研究报告 医疗服务行业2022中报总结与展望——疫情造 成需求积压，期待下半年医疗服务量价反弹 分析师：谭国超（S0010521120002）联系人：陈珈蔚（S0010122030002）2022年9月5日 华安证券研究所 行业研究报告2 核心观点——医疗服务 华安研究•拓展投资价值 •中报业绩复盘：整体符合预期，细分赛道表现亮眼，建议关注眼科赛道（22H1收入&归母净利润增速 10%+）、肿瘤赛道（22H1归母净利润增速10%+）、中医赛道（22H1归母净利润100%+）。 •板块整体水平：医院&检测板块估值处于历史低位，下半年估值恢复机会较大。 •建议关注标的：需求恢复速度更快、政策风险更低 固生堂（2273.HK，中医医疗服务龙头&第一股，商业模式成熟可复制性高，复购率60%+，22H1经调整净利润同比 +40%） 海吉亚医疗（6078.HK，肿瘤医疗服务龙头，自建&并购稳步发展，22H1经调整净利润同比+47%） 三星医疗（601567.SH，康复医疗&智能配用电双主营，22H1经调整净利润同比+22%、22H1新增医院8家、22H1 在手订单87亿元，储备充足） 朝聚眼科（2219.HK，内蒙眼科连锁龙头，22H1净利润同比+29%，持续扩张版图至华东&华北地区，长期稳定发展可期） 爱尔眼科（300015.SZ，眼科服务连锁领跑行业，22H1净利润+15%，海内外同步发展，业绩稳定性极高，现阶段估值合理） 华安证券研究所 3 证券研究报告 • 80 70 60 50 40 30 20 10 0 350 300 250 200 150 100 50 0 资料来源：wind、华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 2012-08-24 2012-12-07 2013-03-22 2013-06-28 2013-09-30 2014-01-10 2014-04-18 2014-07-25 2014-10-31 2015-02-06 2015-05-15 医院（申万）市盈率TTM 2015-08-21 2015-11-27 2016-03-11 2016-06-17 2016-09-23 2017-01-06 2017-04-14 2017-07-21 2017-11-03 2018-02-09 2018-05-18 2018-08-24 2018-12-07 中位数 2019-03-22 2019-06-28 2019-09-30 2020-01-10 2020-04-24 2020-07-31 2020-11-06 2021-02-10 2021-05-21 2021-08-27 2021-12-03 2022-03-18 2022-06-24 500 400 300 200 100 0 2012-08-24 2012-12-07 2013-03-22 2013-06-28 2013-09-30 2014-01-10 2014-04-18 2014-07-25 2014-10-31 2015-02-06 检测服务（申万）市盈率TTM 2015-05-15 2015-08-21 2015-11-27 2016-03-11 2016-06-17 2016-09-23 2017-01-06 2017-04-14 2017-07-21 2017-11-03 2018-02-09 2018-05-18 2018-08-24 2018-12-07 2019-03-22 中位数 2019-06-28 2019-09-30 2020-01-10 2020-04-24 2020-07-31 2020-11-06 2021-02-10 2021-05-21 2021-08-27 2021-12-03 2022-03-18 2022-06-24 2012-08-24 医疗服务板块整体表现 医药板块现阶段市盈率低于历史中位数。 2012-12-07 2013-03-22 2013-06-28 2013-09-30 2014-01-10 2014-04-18 2014-07-25 2014-10-31 2015-02-06 2015-05-15 生物医药（申万）市盈率TTM 2015-08-21 2015-11-27 2016-03-11 2016-06-17 2016-09-23 2017-01-06 2017-04-14 2017-07-21 2017-11-03 2018-02-09 2018-05-18 2018-08-24 2018-12-07 2019-03-22 中位数 2019-06-28 2019-09-30 2020-01-10 2020-04-24 2020-07-31 2020-11-06 2021-02-10 2021-05-21 2021-08-27 2021-12-03 2022-03-18 2022-06-24 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 2019-08-23 2019-09-27 2019-11-01 2019-12-06 2020-01-10 2020-02-21 2020-03-27 2020-04-30 2020-06-05 生物医药（申万）收盘价 2020-07-10 2020-08-14 2020-09-18 华安研究•拓展投资价值 2020-10-23 2020-11-27 2020-12-31 2021-02-05 2021-03-12 2021-04-16 2021-05-21 2021-06-25 PE-TTM 2021-07-30 2021-09-03 2021-10-08 2021-11-12 2021-12-17 2022-01-21 2022-03-04 2022-04-08 2022-05-13 2022-06-17 70 60 50 40 30 20 10 0 2022-07-22 医疗服务板块细分赛道表现 •在医疗服务各细分赛道中： 年初至今几乎所有标的均呈现下跌状态，估值处于低位，在下半年疫情常态化、需求持续释放的邪恶背景下，适当布局医疗服务是恰当的时机。 22H1综合表现较好的是眼科连锁&检测连锁，营收&归母净利润增速都有增长；考虑到眼科赛道依旧是弹性较大 、需求恢复较快的子赛道，我们建议关注眼科赛道标的的相关机会。 肿瘤、中医、康复、辅助生殖板块业绩均有增长，建议关注需求刚性的严肃肿瘤医疗赛道龙头海吉亚医疗、医疗可触达性&复购率双高的中医诊疗赛道龙头固生堂。 口腔板块、综合性医院领域受种植牙集采、经营管理等政策风险影响，业绩有承压。 资料来源：wind、华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 •我们选取爱尔眼科、通策医疗、美年健康、国际医学、盈康生命、何氏眼科作为医疗服务（医院板块，A股）标的池对板块进行梳 理。截至9月3日，标的池内公司总市值2925.93亿元人民币，爱尔眼科为绝对龙头。 •2019~2021年标的池分别实现营业总收入总和227.19/249.22/319.11亿元，同比+9.7%/28.04%；分别实现归母净利润总和-0.51/30.44/19.90亿元同比+6043.14%/-34.61%，主要系个别标的如国际医学盈利水平受疫情等因素影响波动较大。 •2021H1/2022H1标的池分别实现营业总收入309.75/321.72亿元；分别实现归母净利润40.51/16.43亿元，下滑主要系个别标的如美年健康、国际医学盈利水平的波动等因素的影响。 连锁医疗服务标的市值序列（截至22-09-03，rmb亿元）连锁医疗服务标的池营业总收入&归母净利润总和（rmb亿元） 5 2,500.00 2,000.00 1,500.00 1,000.00 500.00 0.00 350.00 2,022.77 365.21 186.32 228.44 72.12 51.09 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 爱尔眼科通策医疗美年健康国际医学盈康生命何氏眼科-50.00 2019 2020 2021 2022H1 营业总收入总和归母净利润总和 •我们选取海吉亚医疗、固生堂、锦欣生殖、朝聚眼科对港股医疗服务标的进行梳理。截至9月3日，标的池内公司总市值430.90亿元人民币，海吉亚医疗市值领跑。 •2019~2021年标的池分别实现营业收入总和43.64/45.69/65.47亿元人民币；分别实现归母净利润总和3.77/2.90/4.36亿元，主要系 疫情影响、个中标的如固生堂的表观净利润受扣非的影响导致增速所波动。 •2021H1/2022H1标的池分别实现营业收入总和55.37/75.35亿元人民币；分别实现归母净利润总和3.93/9.25亿元，营收与归母净利润稳步提升，业绩韧性强。 连锁医疗服务标的市值序列（截至22-09-03，rmb亿元）连锁医疗服务标的池营业总收入&归母净利润总和（rmb亿元） 6 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00 海吉亚医疗锦欣生殖固生堂朝聚眼科 海吉亚医疗锦欣生殖固生堂朝聚眼科 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 营业总收入总和归母净利润总和 2019202020212022H1 7 •爱尔眼科：2021年公司营业收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为150.0、23.2和27.8亿元，同比增长25.90%、34.78%和30.59% ，全球业务版图稳定扩大；2022H1营业总收入81.07亿元，同比增长10.34%；实现营业利润19.32亿元，同比增长11.07%；实现净利润14.27亿元，同比增长15.73%；实现扣非归母净利润13.82亿元，同比增长12.65%。在国内疫情多地散发、防控政策趋严的情况下依旧保持增长，龙头地位与优势凸显。集团门诊量2011-2021CAGR23.1%，22H1门诊量554.10万人次，同比增长15.67%；手术量44.49万例，同比增长9.74%。在疫情常态化背景下、在消费医疗升级及公司持续扩张趋势下，公司业绩值得期待。 •通策医疗：2021年公司实现营业总收入27.81亿元，同比增长33.11%；实现归母净利润7.03亿元，同比增长42.67%；扣非归母净利润6.71亿元，同比增长41.74%22H1营业收入13.2亿元，同比增长0.1%；实现归母净利润3亿元，同比下降15.7%；扣非后归母净利润2.9亿元，同比下降16.2%。公司报告期内受疫情扰动增速放缓，此外公司蒲公英计划持续推进，医师资源储备的扩张也增加了人力成本。考虑到公司董事长增持为市场注入信心、疫情逐步稳定，公司明年业绩值得期待。 •国际医学：2021年医疗服务业务高速增长，实现营收29.21亿元（+81.21%）；归母净利润-8.22亿元，利润转亏主要由于2020年出售汉氏联合的非经常性损益7.2亿元所致。2022年H1公司实现营业收入10.68亿元（-18.24%），其中Q2营收7.63亿元（+13.20%），环比+150.33%；2022H1实现净利润-5.96亿元（-65.53%），其中Q2归母净利-1.67亿元，环比减亏60.95%。公司剥离亏损业务，转让商洛医院有望同比减亏20.17%。特色专科稳步推进，新业务增长未来可期。公司新增业务规划精细（妇儿、骨科、康复三大院区各1200张床位），开诊首年将投入1000-1200张床位，开诊后预计迅速爬坡，长期发展信心足。 营业收入同比增速 归母净利润同比增速 2019A 2020A 2021A 2022H1 2019A 2020A 2021A 2022H1 爱尔眼科 24.6