指数基金研究和投资系列之一：寻找红利指数投资的更多可能性

2022年9月4日 总量研究 寻找红利指数投资的更多可能性 ——指数基金研究和投资系列之一 要点 红利指数投资的目的和意义。投资权益资产具有两方面的收益来源，也就是资本利得和股息收入。而随着时间的推移，持续的股息叠加复利效应将为组合带来高回报，2010年以来沪深300全收益指数收益显著跑赢价格指数，在海 外市场这种复利效应则更加明显。因此，股息收入尤其是叠加再投资部分带来的收益是投资回报的重要组成部分，并且相对资本利得收入而言所需要承担的风险较小，与此同时，长期来看决定权益投资回报依然是底层资产本身的质量 和盈利能力。投资者选择配置红利指数基金的原因除了获取高股息之外，也是看好具备高分红行为企业的投资价值，即拥有充裕的现金流和稳定盈利能力的成熟企业的投资价值。 从主流交易品种看为什么红利指数基金深受海内外资金青睐？我们分别通过介绍海内外主要红利指数基金的业绩表现和品种属性，探索红利指数在不同投资环境的相似性和差异性：1）国内：绝大多数产品采用高股息选样策略，属于业绩稳健的低估值顺周期品种，红利指数长期跑赢市场基准且年度胜率较 高，震荡下行区间凸显高防御性，代表性的中证红利指数长期超配金融地产等顺周期板块，价值风格显著；2）海外：红利ETF属于长牛行情下的防御性品种，大多数年度难以战胜市场，但在下跌期间的相对收益同样明显。海外红利 ETF的主流策略更加多元，如股息增长策略纳入成长型行业内的成熟公司，兼具大盘价值和成长风格，而高股息策略在选样时偏好成熟产业个股。 国内红利指数投资图谱：梳理全市场90+只红利指数的编制方法，重新划分不同的红利指数类型，尽可能详细的介绍各类型指数的编制特点和风险收益特征。我们将国内红利指数按照初始样本空间和样本选取指标两个维度进一步细分，比如选样指标维度上红利单因子可分为高股息策略和股息增长策略两种， 而红利+其他多因子构建的选股指标则更加丰富。 2010年以来大多数红利指数的年化收益在1%-8%之间、年化波动在 18%-25%之间，波动和风险更多由初始样本空间的波动程度决定。相对于股 息率更高的上证红利和中证红利指数而言，基于股息增长策略的红利增长指数长期回报更优，而结合其他多因子构建的红利潜力、红利回报、红利成长低波等指数同样能够在较低波动水平下提供更优的长期回报。 我们深入对比分析8只代表性宽基红利指数：分别是跟踪基金数量最多、市 场代表性较强的中证红利指数，在沪深300中专注筛选高股息成分股的沪深 300红利指数，分别代表沪深交易所红利股票走势的上证红利和深证红利指数，兼具高股息和低波动属性的红利低波指数，代表股息增长策略的红利增长指数，关注分红融资比指标的红利回报指数，构建预期股息率指标、同时也代 表红利潜力指数的高股息策略指数。不同红利指数的策略并不重叠，实际的选股结果也不相同，投资者应当取长补短以实现多样化的资产配置需求。 国内红利指数基金产品全景：截至2022年8月19日，国内市场共有48只红 利指数相关产品，合计规模为409.68亿元。龙头产品主要跟踪基于宽基+高 股息选样策略的红利指数，存量产品更多是通过限制初始选样空间实现差异化竞争，从选样指标出发寻找异质性的产品较少。当然，伴随基金市场的快速发展，创新型的红利指数基金也正在不断涌现，为投资者提供更多选择空间。 风险提示：公司高股息可持续性存疑；股息率高或因潜在基本面恶化；报告数据来自公开数据整理，存在失效的风险；历史业绩不代表未来。 作者分析师：祁嫣然 执业证书编号：S0930521070001010-56513031 qiyanran@ebscn.com 联系人：肖植桐 021-52523682 xiaozhitong@ebscn.com 重要指数走势图 数据来源：Wind，光大证券研究所，数据截至：2022年8月19日；单位：% 相关研报构建公募REITs系列指数，实现更优的资产配置策略——REITs产品研究和投资系列之一（2022-07-07） 强势beta行情下，新能源主动基金是否具备超额alpha？——主动偏股基金评价与研究系列之三（2022-08-06） 构建基金行业主题标签，定位细分赛道优质产品——主动偏股基金评价与研究系列之二 （2022-06-01） 重新定义抱团股票，定量洞察抱团行为——主动偏股基金评价与研究系列之一 （2022-04-02） 目录 1、红利指数投资的目的和意义5 2、从主流交易品种看为什么红利指数基金深受海内外资金青睐？7 2.1、国内：业绩稳健的低估值顺周期品种7 2.1.1、长期跑赢市场基准且年度胜率较高，震荡下行区间凸显高防御性8 2.1.2、价值风格显著，红利指数长期超配金融地产等顺周期板块9 2.2、海外：长牛行情下的防御性品种，但主流策略更加多元10 2.2.1、大多数年度难以战胜市场，但在下跌期间的相对收益同样明显11 2.2.2、股息增长策略兼具大盘价值和成长风格，高股息策略偏好成熟产业股票12 3、国内红利指数投资图谱14 3.1、梳理全市场90+只红利指数的编制方法，重新划分不同红利指数类型14 3.2、8只代表性的重点红利指数对比和投资价值分析19 3.2.1、编制方法：整体注重股息率和分红的稳定性，代表性源于各自选样细节的差异19 3.2.2、行业分布：多数偏好金融地产和周期板块，选样指标显著影响指数行业结构22 3.2.3、市值分布：除沪深300红利和深证红利外，红利指数大多以中小盘股票为主23 3.2.4、盈利能力：红利指数ROE长期稳定，股息增长策略有效提升成分股盈利水平24 3.2.5、股息率：整体呈现震荡上行趋势，采用红利单因子编制的指数股息率较高24 3.2.6、估值水平：中证红利、上证红利和红利低波指数具备较高安全边际25 3.2.7、业绩表现：红利回报、红利增长、高股息策略指数优势明显，红利低波指数相对抗跌25 3.3、小结：不同红利指数的策略并不重叠，取长补短实现多样的资产配置需求27 4、国内红利指数基金产品全景28 5、风险提示30 6、附录：部分国内红利指数编制方案31 中庚基金 图目录 图1：持续的股息叠加复利效应为沪深300指数带来高回报5 图2：底层资产本身的质量和盈利能力决定权益投资的回报5 图3：股息率指近一年派息额与当前市值的比例6 图4：沪深300红利和沪深300指数盈利增速对比6 图5：沪深300红利和沪深300指数PE-TTM对比6 图6：沪深300红利和沪深300指数ROE对比6 图7：中证500红利和中证500指数ROE对比6 图8：国内Smart-Beta指数基金分布情况7 图9：海外Smart-BetaETF产品分布情况7 图10：中证红利指数业绩表现优于沪深3008 图11：中证红利指数在年度胜率上明显占优8 图12：沪深300指数下跌区间内中证红利指数超额收益明显9 图13：中证红利指数板块配置9 图14：使用Fama-French三因子模型解释中证红利指数收益9 图15：VIG在近10年的大多数年度的收益表现不如SPY11 图16：VIG在下跌行情中体现出较强的防御属性11 图17：MorningstarUSDividendGrowthIndex选样方法12 图18：VIG基金行业分布12 图19：VIG基金投资风格12 图20：DVY基金行业分布13 图21：从编制方法的不同定义红利指数的划分方法15 图22：国内红利指数分布（按照传统方法划分）15 图23：国内红利指数分布（按照编制方法划分）15 图24：国内红利指数一览（均有基金产品跟踪运作）15 图25：国内红利指数2010年以来风险收益特征18 图26：国内红利指数2010年以来风险收益特征局部放大图18 图27：国内红利指数股息率分布情况18 图28：重点红利指数自由流通市值数量占比23 图29：重点红利指数ROE-TTM对比24 图30：重点红利指数近5年股息率对比24 图31：重点红利指数历年派息能力对比25 图32：重点红利指数历史市盈率水平对比25 图33：重点红利指数历史市净率水平对比25 图34：重点红利指数2013年以来业绩表现26 图35：重点红利指数2020年以来业绩表现26 图36：沪深300指数大幅下跌区间重要红利指数表现26 图37：利用每日收益率序列测算各重点红利指数的相关程度28 表目录 表1：中证红利、沪深300红利、中证500红利三只指数在编制方法上的差异性7 表2：国内规模在10亿元以上的红利指数基金8 表3：中证红利指数成分股行业分布（基于申万一级行业分类）10 表4：海外ETF市场中的规模在200亿美元以上的重点红利ETF11 表5：VIG前十大持仓股票13 表6：DVY前十大持仓股票13 表7：根据投资范围、行业、风格因子和地区特征等将红利指数分为六种类型14 表8：重点红利指数基本信息19 表9：重点红利指数板块分布22 表10：重点红利指数行业分布23 表11：重点红利指数的前十大重仓股23 表12：重点红利指数和沪深300指数的年度回报26 表13：重点红利指数多维度特征总结27 表14：国内红利指数基金产品一览29 表15：部分国内红利指数的样本空间与编制方案整理31 分红是上市公司回馈投资者的主要方式，长期持续的分红是衡量上市公司投资价值的重要指标，红利指数基金是长期投资者的重要标的。红利指数一般以股 息率为核心选股指标，选择现金股息率高、分红比较稳定的股票为成分股，并且同样采用股息率作为权重分配依据，反映市场上高红利股票的整体表现。 1、红利指数投资的目的和意义 投资权益资产具有两方面的收益来源，也就是资本利得和股息收入。而随着时间的推移，持续的股息叠加复利效应将为组合带来高回报，2010年以来沪深300全收益指数收益显著跑赢价格指数，在海外市场这种复利效应则更加明显。因此，股息收入尤其是叠加再投资部分带来的收益是投资回报的重要组成部分，并且相对资本利得收入而言所需要承担的风险较小。与此同时，长期来看决定权益投资回报依然是底层资产本身的质量和盈利能力，也就是说，投资者选择配置红利指数基金的原因除了获取高股息之外，也是看好具备高分红行为企业的投资价值。 图1：持续的股息叠加复利效应为沪深300指数带来高回报图2：底层资产本身的质量和盈利能力决定权益投资的回报 资料来源：Wind，光大证券研究所；数据区间：2010.1.1-2022.8.19资料来源：Wind，光大证券研究所；数据区间：2010.1.1-2022.8.19 注：股票和REITs指数分别使用价格和全收益指数，债券指数使用净价和财富指数 从指标定义层面，股息率指近一年的总派息额与当前市值的比例，影响股息率的主要因素包括上市公司的分红意愿、分红能力和当前市值。1）分红能力：股息率不断上升的股票，其公司往往具备健康的财务状况，同时拥有充裕的现金流和稳定的盈利能力，能够支持更高的现金分配；2）分红意愿：通常企业进入 成熟期之后，随着其投资回报率降低，更愿意采用现金分红的方式回馈股东和投资者；3）市值：股息率是衡量上市公司投资价值的指标，同样的现金股息支付条件下，市值较低的股票更加容易进入高股息组合，股息率策略通过寻找估值较 低的资产在长期获得超额收益。同时具备上述特征的上市公司更容易进行稳定的现金分红。 图3：股息率指近一年派息额与当前市值的比例 资料来源：光大证券研究所 因此，红利指数的长期回报本质上主要来自优质公司稳定的盈利能力。从沪深300红利指数的历史数据来看，通过股息率指标筛选出的公司在大多数年份具备稳定的ROE、低盈利增速、低估值的特征。我们认为红利指数倾向于配置拥有充裕的现金流和稳定盈利能力的成熟企业，低成长性对应较低的估值水平。 为什么这里选择沪深300红利和沪深300指数进行对比？因为该指数能够凸显 在不限制成分股规模、流动性基础上，纯粹在沪深300中利用红利因子构建的 指数实际的选股效果和性质，我们在中证500红利和中证500指数的性质对比中也能够得到