高可靠传感器供应商业务上下游延伸，军民双轮驱动成长空间广阔

电子 高华科技成立于2000年，以高可靠性传感器和传感器网络系统的研制、生产、销售为主业。随着公司发展，业务领域持续拓展。军品方面，公司成立初期主要为装甲车辆、航空机载配套军用传感器，2007年起为载人航天工程配套传感器，2013年起为多型号长征系列火箭及新一代战机配套传感器，2020年起为运输机提供机轮胎压监测系统；工业领域，公司产品配套工程机械、轨道交通等领域，并为冶金领域提供设备健康监测及远程运维服务。 2023-06 公司业务向产业链上下游延伸，对标国际头部厂商公司成长空间广阔。公司自研敏感芯片于2022年底陆续量产，业务向产业链上游延伸，完善传感器生产环节覆盖能力；向产业链下游，公司依托传感器优势，采用自研软件拓展传感器网络系统业务，已进入定位拓展阶段。传感器种类众多，市场专业化竞争，国内厂商起步较晚。对标国际头部厂商泰科电子，国内传感器厂商成长空间广阔。2022年，泰科电子传感器业务收入11.10亿美元，下游涵盖汽车、工业设备、商业运输、医疗、航空航天、国防等领域。 军品市场受益于装备信息化、智能化程度提升。军用传感器是实现武器装备信息化和智能化的关键，随着我国航天、航空、兵器等领域的高速发展，市场规模及下游需求将不断增长。航空方面，对比美国等发达国家，我国军机数量较少、老旧机型占比偏多，我国军机数量补齐和升级换代驱动航空需求增长；航天方面，近几年，我国及国际航天发射任务频繁，2022年我国火箭发射总数达到64发，同比增长16%，2023年预计实现近70次发射；兵器方面，从2023年阿布扎比防务展可以看出，地面装备向信息化、智能化快速迈进，传感器是实现战场态势感知的基础，装备智能化发展推动传感器需求增长。 工业领域国产替代空间广阔。国内传感器市场需求日益旺盛，预计2023年中国传感器市场规模将突破3800亿元。目前，美国、德国、日本传感器发展规模和水平处于全球领先，市场份额合计占到近七成。与全世界生产的超过2万种产品品种相比，中国国内仅能生产其中的约1/3。在工业领域，高可靠性传感器广泛应用于轨道交通、工程机械、工业自动化等细分领域，我国在工程机械、轨道交通、冶金工业等领域具有规模优势，当前传感器国产化率较低，国产替代空间广阔。 我们预计公司2023-2025年归母净利润为1.21、1.57和1.95亿元，对应当前股价PE估值为46、35、28倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 军品市场需求不及预期，工业领域市场拓展不及预期，产品降价或原材料成本上涨超出预期等。 盈利预测和财务指标 1军民双轮驱动，业绩快速增长 1.1以高可靠传感器和传感器网络为主业，市场涵盖军用和高端民用领域 高华科技成立于2000年，以高可靠性传感器和传感器网络系统的研制、生产、销售为主业。公司高可靠性传感器产品包括各类压力、加速度、温湿度、位移等传感器，以及通过软件算法将上述传感器集成为传感器网络系统。公司核心产品具有可靠性高、一致性好、集成度高的特点，较早得到航天客户的关注，成功参与了载人航天工程的项目配套，并逐渐应用于各高可靠领域。 图表1：公司传感器产品示例 应用领域持续拓展，业务涵盖军用领域和工业领域。公司成立初期，主要为装甲车辆、航空机载配套军用传感器。2007年起，公司开始承接为载人航天工程配套传感器的业务；2008年起，公司批量进入轨道交通及工程机械领域，为高铁动车及工程机械国产化配套传感器； 2013年起，公司为多型号长征系列火箭及新一代战机配套传感器；2018年，公司的传感器网络系统首次被应用在航天领域，目前已实现多型号飞行器配套并全程参与多项航天任务；2019年起，公司批量配套煤矿机械，同年开始为冶金领域提供设备健康监测及远程运维服务；2020年起，公司为运输机提供机轮胎压监测系统。 图表2：公司产品应用领域 实控人及一致行动人持股43.67%，核心人员产业经验丰富。公司实控人为李维平先生、单磊先生和佘德群先生。李维平先生于1987年至2000年任兵器工业214所高级工程师；单磊先生1987年至1988年任徐州矿务局运销处技术员，1988年至1991年任南京煤炭局机械厂工程师，1991年至2000年任南京市燃料总公司南京物资实业集团燃料总公司总经理助理；佘德群先生1988年至2000年任兵器工业214所高级工程师。2000年，李维平、单磊、佘德群等共同出资设立公司前身高华有限。 图表3：公司股权结构 公司拥有全资子公司高华传感，参股无锡物联网和国盛防务。公司全资子公司高华传感成立于2013年，无实际生产经营，主要向母公司出租房屋。公司参股无锡物联网和国盛防务，持股比例分别为1.38%和10.42%。无锡物联网是在无锡市政府主导下，联合先进芯片、传感器、存储器、网络通信、计算、系统集成、服务等物联网产业链上下游多家龙头企业与科研机构共同发起的，于2018年成立。2021年，无锡物联网筹建MEMS八寸线厂，将与公司实现较好协同效应。2021年，无锡物联网营收8478万元；2022H1末，无锡物联网总资产7.95亿元，净资产7.47亿元。 1.2收入以高可靠性传感器为主，军品收入占比超7成 公司收入以高可靠性传感器为主，压力传感器为主要产品。公司收入具有高可靠性传感器销售收入为主、传感器网络系统销售收入为辅的结构特征。2021年，公司高可靠性传感器销售收入2.02亿元，占公司当年主营业务收入的90%，传感器网络系统销售收入0.22亿元，占公司当年主营业务收入的10%。公司高可靠性传感器产品毛利率近几年稳步提升，2021年毛利率达63.16%。2021年，传感器网络系统由于民品业务收入占比上升，毛利率降至38.82%。 图表4：公司分产品收入（亿元） 图表5：公司分产品毛利率 公司高可靠性传感器产品主要包括压力传感器、温湿度传感器、加速度传感器等，2021年压力传感器和温湿度传感器收入分别为1.24亿元和0.59亿元，分别占公司当年主营业务收入的55%和27%。 图表6：公司主营业务分产品收入（亿元） 以2021年收入结构为例，军品收入占比超7成，航空领域收入占比超30%。根据公司招股说明书，其客户A集团、B集团、C集团、D集团、E集团等为航空、航天、兵器领域的军工央企或军方单位。2021年，公司对A集团、B集团、C集团和D集团销售收入合计1.58亿元，占公司当年营收的70%。A集团为航空领域头部企业，2021年，公司对A集团销售收入0.81亿元，占公司当年营收的36%。 图表7：公司主要客户及销售收入（2021年） 公司生产以材料为主要成本，其中电子元器件约占材料成本的一半。近几年，公司毛利率在60%左右，成本构成以材料成本为主，2021年，公司材料、人工和制造费用成本率（成本/营收）分别为23.01%、7.31%和8.45%。材料成本包括电子元器件、五金塑胶、感测元件、委外试验费以及辅料等，其中，电子元器件占比较大。2021年，公司采购材料合计1.06亿元，其中，采购电子元器件5368万元，占比51%。 图表8：公司综合成本率 图表9：公司原材料采购情况（2021年） 自研敏感芯片，业务向上游延伸。公司采购的感测元件分为芯片和感测单元。2022年之前，公司生产高可靠性传感器和传感器网络系统所用的芯片均来自于外部采购，2022年末以来，公司自主研发MEMS芯片已陆续进入量产。采用自研芯片有利于公司保证产品质量、保证供应链安全以及提升产品交付能力。 图表10：公司自研MEMS芯片情况 1.3收入保持较快增速，盈利能力提升带动利润高增长 营收、利润较快增长，三年复合增速分别为28%和58%。2021年，公司对客户集团A的销售收入8082万元，较2020年的销售收入2714万元增长5369万元。受益于2021年对核心客户销售收入的大幅提升，公司2021年营收同比增长45%达2.26亿元；2022年，公司营收同比增长22%达2.76亿元；2023Q1，公司收入0.64亿元，同比增长26%，保持较快增速。受益于公司盈利能力提升，利润增速较营收增速更快，2019-2022年，公司归母净利润复合增速达58%，2023Q1，公司归母净利润0.14亿元，同比增长30%。 图表11：公司营收及增速 图表12：公司归母净利润及增速 近几年，公司销售毛利率基本稳定在60%左右，公司销售净利率有所提升。2022年和2023Q1，公司销售毛利率分别为60.19%和59.67%，近几年，公司毛利率稳定维持在60%左右。净利率方面，2019-2021年，受益于费用率降低，公司净利率持续提升；2022年，公司净利率29.44%，同比小幅下滑1.48pcts。 图表13：公司毛利及毛利率 图表14：公司销售净利率 2019-2022年，四费费率降低13.01pcts，盈利能力提升显著。2022年，公司四费费率25.78%，较2019年降低13.01pcts，其中，管理费用率、财务费用率、研发费用率和销售费用率分别降低3.87pcts、3.73pcts、3.50pcts和1.91pcts。2022年，公司研发费用0.36亿元，较2019年复合增长19%，受益于营收较快增长，研发费用率较2019年降低3.50pcts至13.07%。 图表15：公司费用率 图表16：公司研发费用 1.4募投项目大幅扩充产能，公司资金充裕 IPO项目大幅扩充产能，新增产能相当于2021年产能的249%。公司IPO募集资金拟用于高华生产检测中心建设项目、高华研发能力建设项目以及补充流动资金。高华生产检测中心建设项目实施主体为公司控股子公司高华传感，总投资2.66亿元，建设周期2.5年，将面向军用领域和工业领域实现高可靠性传感器等主导产品的规模化扩产。预计项目实施后，公司将新增高可靠性传感器产能53万支，相当于公司2021年产能21.30万支的249%。高华研发能力建设项目实施主体为高华科技，总投资1.69亿元，建设周期3年，项目建设期内，公司计划针对MEMS传感芯片技术、传感器新产品、传感网络系统平台技术和智能设备运维管理系统开展研发攻关。 图表17：公司募投项目 IPO超募5.32亿元，公司资金充裕。公司IPO募集资金净额11.66亿元，超募资金总额5.32亿元，其中1.59亿元拟用于补充流动资金。充裕资金保障公司持续较快发展，此外，公司财务费用率有望降低。 图表18：公司产能及产能利用率 图表19：公司货币资金 2业务延伸产业链上下游，对标头部厂商公司成长空间广阔 2.1自研敏感芯片，完善传感器生产环节覆盖能力 传感器是一种检测装置，指能感受规定的被测量并按照一定规律转换成可用输出信号的器件或装置，是连接物理世界和数字世界的桥梁。传感器一般包含敏感元件和转换元件，敏感元件是指能敏锐地感受某种物理、化学、生物的信息并将其转变为电信息的电子元件，转换元件是能将敏感元件输出转换为适于传输和测量的电信号部分的电子元件。 传感器的上游为各种原材料，包括半导体材料、陶瓷材料、金属材料以及有机材料等；中游为各种类型的传感器，包括压力传感器、加速度传感器、温湿度传感器、图像传感器、光电传感器等；下游应用于消费电子、汽车电子、工业电子、通信电子等。 图表20：ADI倾角传感器内部结构 在传感器领域，终端应用场景需求决定工艺技术和感测原理的选择。根据传感器感测元件不同，可以分为MEMS传感器和非MEMS传感器。公司MEMS传感器包括压力传感器、湿度传感器和加速度传感器等，非MEMS传感器包括温度传感器、振动传感器等。 （1）MEMS传感器 MEMS传感器，即感测元件采用MEMS敏感芯片的传感器，相较于传统工艺制作的传感器，MEMS传感器在质量、体积、线性度、灵敏度、功耗、集成性方面均占据优势。常见的MEMS传感器种类有陀螺仪、加速度计、气体传感器、流体传感器、温湿度传感器、压力传感器等，在航空航天、工业生产、物联网、汽车工业、消费类电子、智能家居、医疗保健等领域广泛应