策略周观点：关于风格转变的路演反馈
请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 关于风格转变的路演反馈 ——策略周观点 [Table_ReportDate] 2022年9月4日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 策略研究 [Table_ReportType] 策略周报 [Table_Author] 樊继拓 策略首席分析师 执业编号：S1500521060001 联系电话：+86 13585643916 邮 箱： fanjituo@cindasc.com 李畅 联系人 邮 箱： lichang@cindasc.com 张颖锐 联系人 邮 箱： zhangyingrui@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 关于风格转变的路演反馈 [Table_ReportDate] 2022年9月4日 [Table_Summary] 核心结论：我们近期不断提示“提前开始风格转换”，也和大量的投资者进行了深入的交流。投资者对新能源的业绩信心还在，但比去年Q4弱很多。投资者对风格转变的最大质疑是，如果经济持续有下台阶的压力，价值股的吸引力并不高，转变风格也应该在成长内部转，而不应该转向金融地产消费类的价值。我们的观点是：既然投资者对新能源业绩持续性的信心比去年Q4弱了很多，那么可能风格转变的条件也会宽松很多, 如果成长性行业存在新的景气度机会，肯定是最好的选择，但目前来看，新的成长赛道成熟度和资金容量依然有限，所以风格转变只局限在成长细分行业间概率不高。而且，历史上经济下台阶的阶段，价值股也是可以有超额收益的，比如2011年Q4-2013年Q1、2014年Q3-Q4。当下的风格转变至少是季度的，甚至不排除年度的可能。 ➢ （1）对比去年Q4风格转变时投资者的心态。近期新能源相关行业出现了明显的调整，这一调整的原因目前还存在很大的分歧。没有分歧的是，这一次调整的起点始于前期新能源的交易拥挤，始于投资者发现“新能源+”的个股变得越来越边缘，这一情况和去年Q4是类似的。同时，与去年Q4相比有很多不同的地方：（1）去年风格切换出现在Q4，而每年年底是估值切换的时间，风格往往会变得均衡，最近2周的风格变化比去年更早。（2）去年Q4，价值股有稳增长政策这一利多，但最近国内经济预期比去年更弱，价值股的逻辑比去年Q4更弱。（3）去年风格切换后，之所以风格变化幅度较大，很重要的原因是1-4月指数调整幅度较大，当下来看，即使指数有下行压力，下跌的幅度可能会比1-4月更小。（4）投资者对新能源未来1年的业绩信心比去年Q4弱很多，一方面是因为半导体景气度下行，已经证明了即使长期成长性好，景气度也会有周期性波动，另一方面，新能源内部的业绩增速也出现了分化，很多细分行业面临的供需短缺比去年小很多，也让部分投资者切实开始担心产能的影响，这个担心比去年底更为右侧。 ➢ （2）“经济有下台阶的压力”正在成为部分投资者坚守成长股的主要原因。投资者对新能源的业绩信心还在，但比去年Q4弱很多。投资者对风格转变的最大质疑是，如果经济持续有下台阶的压力，价值股的吸引力并不高，转变风格也应该在成长内部转，而不应该转向金融地产消费类的价值。我们认为，如果成长性行业存在新的景气度机会，肯定是最好的选择(比如传媒互联网)，但目前来看，其产业爆发性和资金容量依然有限，所以风格转变只局限在成长细分行业间概率不高。并且，历史上经济下台阶的阶段，价值股也是可以有超额收益的。比如2011年Q4-2013年Q1、2014年Q3-Q4。 ➢ 风险因素：房地产市场超预期下行，美股剧烈波动。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 一、策略观点：关于风格转变的路演反馈 ........................................... 4 二、本周市场变化 ............................................................... 9 风险因素 ...................................................................... 12 表 目 录 表1：近期利多利空梳理 ......................................................... 7 表2：大类风格配置建议 ......................................................... 8 图 目 录 图 1：2021年Q4的风格转变更慢（单位：倍数） .................................... 4 图2：半导体没能抵抗住周期波动（单位：倍数，%） ................................. 5 图3：电气设备各二级行业ROE（单位：%） ......................................... 5 图 4：经济下台阶的阶段，价值股也可以有超额收益（单位：倍，%） .................. 5 图 5：成长业绩占优时的风格变化（单位：倍数，%） ................................ 6 图 6：2018年和今年1-4月，地产销售下行，价值风格（单位：倍数，%） .............. 6 图 7：2022年的市场节奏（单位：点数） .......................................... 7 图8：A股主要指数周涨跌幅（单位：%） ........................................... 9 图9：申万一级行业周涨跌幅（单位：%） .......................................... 9 图10：申万风格指数周/月涨跌幅（单位：%） ....................................... 9 图11：概念类指数周涨跌幅（单位：%） ........................................... 9 图12：全球市场重要指数周涨跌幅（单位：%） ..................................... 10 图13：重要商品指数周涨跌幅（单位：%） ........................................ 10 图14：2022年全球大类资产收益率（单位：%） .................................... 10 图15：沪股通累计净买入（单位：亿元） ......................................... 10 图16：融资余额（单位：亿元） ................................................. 10 图17：新发行基金份额（单位：亿份） ........................................... 11 图18：基金仓位估算（单位：%） ................................................ 11 图19：银行间拆借利率和公开市场操作（单位：%） ................................. 11 图20：央行公开市场和国库定存净投放（单位：亿元） .............................. 11 图21：长期国债利率走势（单位：%） ............................................ 11 图22：各类债券与同期限债券利差（单位：%） ..................................... 11 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 一、策略观点：关于风格转变的路演反馈 我们近期不断提示“提前开始风格转换”，也和大量的投资者进行了深入的交流。投资者对新能源的业绩信心还在，但比去年Q4弱很多。投资者对风格转变的最大质疑是，如果经济持续有下台阶的压力，价值股的吸引力并不高，转变风格也应该在成长内部转，而不应该转向金融地产消费类的价值。我们的观点是：既然投资者对新能源业绩持续性的信心比去年Q4弱了很多，那么可能风格转变的条件也会宽松很多, 如果成长性行业存在新的景气度机会，肯定是最好的选择，但目前来看，新的成长赛道成熟度和资金容量依然有限，所以风格转变只局限在成长细分行业间概率不高。而且，历史上经济下台阶的阶段，价值股也是可以有超额收益的，比如2011年Q4-2013年Q1、2014年Q3-Q4。当下的风格转变至少是季度的，甚至不排除年度的可能。 （1）对比去年Q4风格转变时投资者的心态。近期新能源相关行业出现了明显的调整，这一调整的原因目前还存在很大的分歧。没有分歧的是，这一次调整的起点始于前期新能源的交易拥挤，始于投资者发现“新能源+”的个股变得越来越边缘，这一情况和去年Q4是类似的。 图 1：2021年Q4的风格转变更慢（单位：倍数） 资料来源: 万得，信达证券研发中心 同时，与去年Q4相比有很多不同的地方：（1）去年风格切换出现在Q4，而每年年底是估值切换的时间，风格往往会变得均衡，最近2周的风格变化比去年更早。（2）去年Q4，价值股有稳增长政策这一利多，但最近国内经济预期比去年更弱，价值股的逻辑比去年Q4更弱。（3）去年风格切换后，之所以风格变化幅度较大，很重要的原因是1-4月指数调整幅度较大，当下来看，即使指数有下行压力，下跌的幅度可能会比1-4月更小。（4）投资者对新能源未来1年的业绩信心比去年Q4弱很多，一方面是因为半导体景气度下行，已经证明了即使长期成长性好，景气度也会有周期性波动，另一方面，新能源内部的业绩增速也出现了分化，很多细分行业面临的供需短缺比去年小很多，也让部分投资者切实开始担心产能的影响，这个担心比去年底更为右侧。 1.21.251.31.351.41.451.52021-03-042021-04-042021-05-042021-06-042021-07-042021-08-042021-09-042021-10-042021-11-042021-12-042022-01-042022-02-042022-03-042022-04-042022-05-042022-06-042022-07-042022-08-042022-09-042022-10-042022-11-042022-12-04成长/万得全A交易拥挤估值切换俄乌冲突；疫情； 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 5 图2：半导体没能抵抗住周期波动（单位：倍数，%） 图3：电气设备各二级行业ROE（单位：%） 资料来源：万得，信达证券研发中心 资料来源：万得，信达证券研发中心 （2）“经济有下台阶的压力”正在成为部分投资者坚守成长股的主要原因。投资者对新能源的业绩信心还在，但比去年Q4弱很多。投资者对风格转变
