啤酒饮料2022中报总结：疫情与成本压力下彰显经营韧性

啤酒：价增冲抵销量影响，控费带动盈利高增 量价：疫情仍是核心影响因素，提价与高端化带动吨价高增。从行业角度，疫情仍是22Q2的核心影响因素，6月行业开启强势恢复。2022年4/5/6月啤酒产量分别同比-18.3%/-0.7%/+6.4%，4月啤酒行业延续3月产量下滑（同比-10.3%）的趋势，但5、6月随着疫情影响减弱叠加行业低基数与天气利好（整体较为炎热），啤酒行业开启环比加速恢复；从上市啤酒企业角度看，吨价高增冲抵销量疲软，费用缩减带来业绩弹性。22Q2单季度A股主要啤酒上市企业实现营收197.2亿元，同比+7.1%，其中销量/吨营收分别同比+0.4%/6.7%，Q2旺季酒企努力追回销量，提价与高端化共振，表观吨价提振明显。 成本&费用：成本压力如期显现，控费提效贡献业绩弹性。成本端包材回落，运费仍高，整体拐点已现。用现货价格拟合成本变化曲线，模型测算7-8月啤酒行业成本同比-12.5%，预计 H2 将延续当前下降态势，表观毛利率压力将显著缓解，全年成本端下降幅度或超预期；从上市公司角度看，Q2成本压力在表观兑现，青啤22H1/22Q2销售毛利率分别同比+0.2/0.8pct，是唯一毛利率同比正增长的企业，华润啤酒22H1毛利率同比持平，重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒/百威亚太毛利率则分别同比-0.2/-0.4/-4.4/-3.3pct；成本压力叠加疫情影响投放，“节流”带动盈利能力增长，仅燕京啤酒由于大单品燕京U8仍处于培育放量阶段而逆势加码销售费用投放，其他啤酒企业销售费用率均同比下降，费率下降带动主要啤酒企业均实现了业绩大幅增长，这与啤酒行业近年来高端化、经营效率提升的主线相符，展现出啤酒龙头在疫情影响下的经营韧性。 展望未来：景气度仍维持高位，期待成本下行进一步贡献业绩弹性。疫情影响整体可控，低基数叠加餐饮恢复景气度有望仍维持高位，考虑到当前已经进入成本下行阶段，2023年全年来看，高端化持续推进、提价已在2022年完全落地、成本下行带动毛利率上行、旺季低基数下销量高增带动规模效应，多重因素影响下，啤酒有望延续基本面高景气度。 饮料：疫情与成本双重压力下分化加剧 营收增长分化加剧，部分饮料企业受疫情影响收入负增长，东鹏饮料与均瑶健康营收增速维持高位、表现亮眼。成本端饮料企业毛利率压力仍大，各饮料企业毛利率均同比有较大幅度下滑，但各公司均积极“节流”部分冲抵成本压力，费用率大多同比下降，其中22Q2仅东鹏饮料业绩实现同比增长，在行业逆境中东鹏展现出强大的经营韧性。展望未来，全年维度预计成本压力依存，关注优质赛道下优秀企业的成长能力，首推能量饮料龙头东鹏饮料。 风险提示：疫情反复影响超预期，原材料价格下降不及预期，食品安全问题。 重点标的 1、啤酒：价增冲抵销量影响，控费带动盈利高增 1.1、量价：疫情仍是核心影响因素，提价与高端化带动吨价高增 从行业角度，疫情仍是22Q2的核心影响因素，6月行业开启强势恢复。2022Q2啤酒行业逐渐进入旺季，但各地疫情散发带来的管控措施升级严重影响啤酒消费场景，2022年4/5/6月啤酒产量分别同比-18.3%/-0.7%/+6.4%，4月啤酒行业延续3月产量下滑（同比-10.3%）的趋势，但5、6月随着疫情影响减弱叠加行业低基数（2021年4/5/6月啤酒行业产量分别同比+1.7%/-12.1%/-14.2%，主要系21Q2天气与全国范围内接种疫苗影响），同时2022Q2整体天气较为炎热，啤酒行业开启环比加速恢复。2022H1中国啤酒行业实现产量1844.2万千升，同比-2%，疫情仍是影响啤酒销量的核心因素。 图表1：啤酒行业单月产量及增速（万千升） 图表2：啤酒行业累计产量及增速（万千升） 从上市啤酒企业角度看，吨价高增冲抵销量疲软，费用缩减带来业绩弹性。22Q2单季度A股主要啤酒上市企业实现营收197.2亿元，同比+7.1%，其中销量/吨营收分别同比+0.4%/6.7%，21 H2 以来行业性普遍提价叠加高端化带动表观吨价快速上行、冲抵疫情对销量的影响，实现归母净利润27.2亿元，同比+14.7%，主要系疫情期间啤酒企业开源节流，不断提升经营效率带动归母净利润实现良好增长。 图表3：A股主要啤酒上市企业单季度营收及增速 图表4：A股主要啤酒上市企业单季度归母净利润及增速 疫情仍是主要影响因素，Q2旺季酒企努力追回实现销量基本持平。3月开始的多地疫情散发对啤酒消费的影响持续到了Q2，但全行业从5月开始环比大幅改善，在旺季来临之际各家啤酒企业主动作为带动出货动销，使得Q2各家啤酒企业销量基本保持同比持平的状态，从H1视角来看，疫情对于行业影响尚处可控范围内。 图表5：主要啤酒企业销量情况（万千升） 提价与高端化共振，表观吨价提振明显。近年来随着啤酒行业“量减价增”趋势愈发明显，叠加区域内竞争格局相对稳固，高端化呈现加速态势，21 H2 以来由于成本大幅上行催生行业性提价，带动2022年全行业啤酒吨价增速在高结构优化的基础上进一步提速，同时也符合我们去年提出判断，即产品结构相对较差的企业表观吨价提升幅度更大，回顾主要啤酒企业近年吨价走势情况，可以看到2022年以来吨价增速均环比提速。 图表6：主要啤酒企业吨价情况（元/千升，美元/千升） 图表7：青岛啤酒累计吨酒价（元/千升） 图表8：重庆啤酒累计吨酒价（元/千升） 图表9：燕京啤酒累计吨酒价（元/千升） 图表10：华润啤酒累计吨酒价（元/千升） 吨价上行冲抵疫情对销量的影响，多数啤酒企业营收高个位数增长。尽管销量在疫情影响下部分啤酒企业H1尚未达到去年同期水平，但是吨价大幅上行带动营收高增，主要啤酒企业均实现中高个位数营收增长，仅百威亚太受餐饮与夜场渠道管控影响较大，营收较去年同期小幅下滑。 图表11：主要啤酒企业营业收入情况（百万元，百万美元） 1.2、成本&费用：成本压力如期显现，控费提效贡献业绩弹性 成本端：包材回落，运费仍高，整体拐点已现。2021年全球大宗商品价格普遍上行，啤酒成本构成中包材上涨明显，其中以玻璃和铝材价格上涨最为显著，2022年以来包材价格上涨趋势得以控制，其中玻璃价格同比回落明显，铝材Q1、Q2季度间平均价格较仅小幅上涨，但趋势来看当前处于下行周期。展望下半年，我们预计包材将维持当前的下行趋势，但考虑到柴油价格当前仍处上行通道，预计新会计准则下毛利率形成压制，仍需继续观察；大麦方面，乌克兰多为全球重要的大麦出口国当前出口量有所减少，当前乌克兰大麦出口占全球大麦出口量比从2021年的17.0%下降至5.9%，后续供需变化下大麦价格或持续居于相对高位。 图表12：：2020年以来啤酒主要原材料季度间均价同比变化 图表13：玻璃价格年内呈现下降趋势 图表14：铝材价格年内呈现下降趋势 图表15：油价当前仍居高位 图表16：进口大麦价格仍居高位 现货价格拟合成本变化曲线，模型测算Q3成本价格同比大幅转负。考虑到啤酒企业生产经营过程中采购原材料的时间并非固定，以主要原材料现货季度间平均价格同比变化作为模型输入项，按我们此前涨价专题中假设的通用啤酒成本模型（玻璃/瓦楞纸/铝/麦芽/大米成本占比分别25%/15%/10%/15%/5%）计算，模型测算7-8月啤酒行业成本同比-12.5%，预计 H2 将延续当前下降态势，随着下半年啤酒企业开启新一轮锁价与采购， H2 表观毛利率压力将显著缓解，全年成本端下降幅度或超预期。 图表17：通用啤酒成本模型测算的成本变动情况 从上市公司角度看，Q2成本压力在表观兑现，青啤表现最为亮眼。从吨成本角度来看，由于成本普遍上行，22H1各啤酒企业吨酒成本普遍同比增长中高个位数，其中重庆啤酒和青岛啤酒吨成本上涨幅度最小，而珠江啤酒由于部分运费进入营业成本但未追溯调整，导致吨成本同比口径下大幅上行；从毛利率角度来看 ，青岛啤酒表现最为亮眼，22H1/22Q2销售毛利率分别同比+0.2/0.8pct，为主要上市啤酒企业中唯一毛利率同比正增长的企业，华润啤酒亦得益于较好的提价覆盖面和落地效果，22H1毛利率同比持平，重庆啤酒/燕京啤酒/珠江啤酒/百威亚太毛利率则分别同比-0.3/-0.4/-4.4/-3.3pct 图表18：主要啤酒企业吨成本情况（元/千升，美元/千升） 图表19：主要啤酒企业毛利率情况 成本压力叠加疫情影响投放，“节流”带动盈利能力增长。从销售费用率的角度来看，22H1主要啤酒企业均实现了销售费用率同比下降，主要系成本压力下啤酒企业主动精细化费用投放，同时3月以来各地疫情反复影响了地推宣传活动的推进，进而销售费用较同期有所节省，主要啤酒企业中仅燕京啤酒由于大单品燕京U8仍处于培育放量阶段而逆势加码销售费用投放，珠江啤酒则由于会计准则调整原因出现销售费用率大幅下滑的现象（22H1/22Q2毛销差同比-0.9/-1.3pct）；从归母净利润的角度来看，22H1主要啤酒企业大多实现盈利能力同比增长，主要系控费冲抵成本压力，22H1青啤/重啤/华润/燕京/珠江/百威亚太归母净利率分别同比+1.6/+0.5/-3.8/+0.5/-1.1/+3.6pct，归母净利润分别同比+18.1%/+16.9%/-11.4%/+21.6%/+1.1%/+24.3%，华润啤酒主要系21H1土地收储增厚一次性收益，若剔除去年同期17.6亿元土地收储收益，华润啤酒归母净利率同比+2.9pct至15.2%、归母净利润同比+27.8%，主要啤酒企业均实现了业绩大幅增长，这与啤酒行业近年来高端化、经营效率提升的主线相符，展现出啤酒龙头在疫情影响下的经营韧性。 图表20：主要啤酒企业销售费用率情况 图表21：主要啤酒企业归母净利率情况 图表22：主要啤酒企业归母净利润情况（百万元，百万美元） 1.3、未来展望：景气度仍维持高位，期待成本下行进一步贡献业绩弹性 疫情影响整体可控，低基数叠加餐饮恢复景气度有望仍维持高位。3月以来多地疫情散发，对啤酒旺季启动产生了非常大的影响，但是从主要上市啤酒企业Q2表现来看，5、6月份公司积极追回损失销量，22Q2整体表现与去年同期基本持平去年同期基本持平，疫情对啤酒行业动销产生了一定负面影响、但整体可控。展望22 H2 ，啤酒行业有望在低基数基础上（2021年接种疫苗+北方市场多雨影响啤酒动销）延续景气度，同时餐饮恢复带动中高档啤酒动销环比提速，行业景气度有望维持高位。 图表23：2022年6、7月当月啤酒产量超越去年同期（万千升） 成本模型显示行业成本压力转负，未来毛利率有望正向贡献盈利能力。据成本模型测算（图表17），当前啤酒行业成本压力已转负，考虑到啤酒企业锁价周期及经营周期，我们认为2 2H2 各家啤酒企业表观毛利率有望正向贡献盈利能力，2023年全年来看，高端化持续推进、提价已在2022年完全落地、成本下行带动毛利率上行、旺季低基数下销量高增带动规模效应，多重因素影响下，啤酒有望延续基本面高景气度。 2、饮料：疫情与成本双重压力下分化加剧 营收增长分化加剧，东鹏饮料与均瑶健康表现亮眼。从主要饮料企业22Q2与22H1营收增速来看，承德露露/养元饮品Q2单季度营收同比-11.1%/-40.3%，整体受疫情影响较大，李子园H1整体较去年同比实现小幅增长，而东鹏与均瑶保持较好增速，其中均瑶健康Q2环比提速（Q1营收同比-2.3%），东鹏饮料则延续Q1强势表现，22H1在华南与华东疫情散发的情况下依然保持16.5%的营收增长，其中其中华东、西南和华北大区Q2营收增速高达56.3%、82.2%、113.1%环比Q1显著提速（Q1分别为34.8%、18.1%和15.6%），展现出强大的品牌势能、渠道拓展能力和消费者复购黏性。 图表24：主要饮料企业营收情况（亿元） 成本压力仍处高位，静待未来改善。饮料行业一般无法以提价手段转移成本压力，当前包材与原材料均大幅上行之际，饮料企业毛利率普遍承压，22H1各饮料企业毛利率均下降中个位数，其中养元饮品表现较好、均瑶健康表观毛利率压