石油石化行业周期及资源品研究专题系列2：东边日出西边雨，欧洲化工品危机下的中国成长机会

专题研究 2022年9月1日 石油石化 证券研究报告—专题研究 东边日出西边雨，欧洲化工品危机下的中国成长机会 周期及资源品研究专题系列2 分析日期2022年9月1日 行业评级: 证券分析师：吴骏燕 执业证书编号：S0630517120001电话：021-20333916 邮箱：wjyan@longone.com.cn 证券分析师：谢建斌 执业证书编号：S0630522020001电话：021-20333661 邮箱：xjb@longone.com.cn证券分析师：张季恺 执业证书编号：S0630521110001电话：021-20333634 邮箱：zjk@longone.com.cn 行业走势图 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 石油石化沪深300 相关研究报告 《从国际石油公司半年报来看能源发展趋势——周期及资源品研究专题系列1》 ◎投资要点： 内外交困，欧洲化工行业迎来双杀。莱茵河是德国乃至欧洲的重要运河，其周边三个州拥有最大的化学工业。莱茵河流经其他化工综合体，包括壳牌在 德国韦瑟林的莱茵炼油厂和英力士的科隆-戈尔多夫综合体，进入阿姆斯特丹、鹿特丹、安特卫普（ARA）石化和炼油中心。今年夏天持续的干旱使得莱茵河水位降低至30cm，运力的缺乏使得化工原料和产品的运输变得困难重重，部分化工企业因此削减产量。同时，北溪断气叠加自由港延期恢复运营进一步拉高欧洲天然气价格，使得欧洲化肥厂家的平均原料成本居高难下，进而使得大批厂家不得不降低运行率。 国内石化行业有望受益欧洲产能转移，量价双升。海外能源成本抬升下， 欧洲化学品生产开工率下降，近年来我国化工产业研发投入不断升级，缩小与欧美差距，产业链优势凸显，有望更多承接欧洲产能转移，从而受益量和价的双重提升。一方面，在原有产能优势基础上的化工品将受益价差优势提高出口需求；另一方面，欧洲供给收缩也将推升部分化工品整体价格，提升相应化工企业业绩弹性。 1）全球化肥价格实际从去年开始已经进入上升通道，当下欧洲能源危机或将进一步推升粮价，使农化处于景气周期。从化肥主要元素来看，由于我国的化肥受出口法检限制，国内外氯化钾、磷酸一铵价差明显。国内外化肥市场的较大价差给予了国内化肥企业一定的提价空间，在未来粮价维持高位的预期下，国内单质肥价格有望持续提升，相关企业业绩具备较好弹性。 2）以欧洲产能占比较大的维生素A（50.85%）和维生素E（30.21%）来看，目前维生素A国内与国外价差较大，在177元/公斤。从历史复盘来看，维生素A、维生素E价格受供给端影响较大。若欧洲主要企业难以维持正常供应，国内市场有望复制2018年行情。 3）能源成本的差异导致当前聚合MDI、TDI的中欧价格差处于相对高位，今年8月份价差分别在740美元/吨、1329美元/吨左右。而欧洲在能源危机下，其MDI等价格上涨并未结束。 关注欧洲产能占比较高品种如农业链和地产链相关化工品海内外价差套利空间，及相关国内产能布局企业业绩弹性：万华化学、华鲁恒升、新和成、云天化等。 风险提示：油价大幅上涨，国内进口的成本不断攀升；国内需求低迷， 影响到相应企业的利润。美联储加息节奏超预期，海外通胀高企，需求减少；或影响国内的产品出口。全球供应链体系不稳定，虽然区域间价差扩大，但套利空间的难度加大。 专题研究 正文目录 1.内外交困，欧洲化工行业迎来双杀3 1.1.莱茵河水位低迷正在冲击欧洲化工逻辑3 1.2.天然气均价飙升，化肥制造商削减产量4 2.国内石化行业有望受益欧洲产能转移，量价双升5 2.1.我国化工品发展迅速，消费需求广阔5 2.2.我国化工产业研发投入不断升级，缩小与欧美差距6 2.3.我国能源保供体系完善，成本优势凸显7 2.4.中欧部分化工产品价差走阔，叠加海运费下行，出口竞争力有望提升7 3.关注产品价差套利空间8 4.风险提示11 图表目录 图1德国各省化工产品销量（十亿英镑）3 图2莱茵河水位降至30cm4 图3考布节点降至2018年以来最低4 图42022年欧洲天然气存储能力（亿千瓦时）5 图5北溪限流推高天然气价格（mcm/d,Eur/MWh）5 图6全球化工品销售及预测6 图7全球化工品的投资额及增速6 图8全球化工品的研发投入及增速6 图92021年中欧主要化工品产能占世界总产能对比（%）7 图10中国与欧洲LNG价格7 图11国内与海外煤炭价格对比7 图12FBX指数回落8 图13国内外氯化钾价格和价差（元/吨）8 图14国内外磷酸一铵价格和价差（元/吨）8 图15国内外维生素A价格和价差（元/公斤）9 图16国内外维生素E价格和价差（元/公斤）9 图17我国维生素A出口数量当月值9 图18我国维生素E出口量当月值9 图192021年全球维生素A产能格局（吨/年）10 图202021年全球维生素E产能格局（吨/年）10 图21国内外MDI价格和价差（美元/吨）10 图22国内TDI价格与海外TDI价格比较（美元/吨）10 图23我国聚合MDI出口数量当月值11 图24我国TDI出口量当月值11 图25全球MDI主要产能分布11 图26全球TDI主要产能分布11 专题研究 1.内外交困，欧洲化工行业迎来双杀 1.1.莱茵河水位低迷正在冲击欧洲化工逻辑 莱茵河上的三个州拥有最大的化学工业：北莱茵威斯特法伦州，其次是莱茵兰-普法尔茨和黑森州。良好的交通基础设施是成功化学工业的重要区位因素之一。在德国东部，萨克森-安哈尔特是最大的化学品生产商。莱茵河流经其他化工综合体，包括壳牌在德国韦瑟林的莱茵炼油厂和英力士的科隆-戈尔多夫综合体，进入阿姆斯特丹、鹿特丹、安特卫普 （ARA）石化和炼油中心。 图1德国各省化工产品销量（十亿英镑） 资料来源：CEFIC，东海证券研究所 然而今年欧洲的大旱使得莱茵河水位一路走低，根据联邦航道和航运管理局(WSV)的数据，莱茵河关键节点考布(Kaub)的水位在8月15日降至30厘米，为多年来的最低水平， 油驳船难以通过，到考布的驳船也仅能装载500-600吨。尽管近期德国雨水使得莱茵河水 位有所回升，但目前水位再次降至30厘米左右。 专题研究 图2莱茵河水位降至30cm 资料来源：S&PGlobal，东海证券研究所 莱茵河是将精炼产品和其他商品从沿海运输到内陆市场的重要供应路线，受其影响，瑞士已开始动用战略储备。此外，巴斯夫位于德国路德维希港的化工综合体也主要利用莱茵河运输原料和部分最终产品。尽管公司最近的第二季度财报电话会议上表示，巴斯夫在吸取了2018年的教训，采取了许多缓解措施：建设了水位预警系统，为司腾出至少6周的反应时间；改变了冷却水系统，使其不易受到河流温度的影响；租赁了可以在低得多的莱茵河水位下航行的驳船。然而在莱茵河极低的水位下，巴斯夫也不得不宣布可能会进行减产。从历史来看，在2018年干旱的夏季，巴斯夫曾一度停产TDI，那么在今年更为严峻形势下，TDI的供应危机仍然阴霾难散。 图3考布节点降至2018年以来最低 资料来源：S&PGlobal，东海证券研究所 1.2.天然气均价飙升，化肥制造商削减产量 北溪限流以及在8月31日开始断流3天，叠加美国自由港停运将延长至11月，欧洲 天然气价格不断高企。尽管欧洲能源会议上表示，在11月1日之前达成80%库存的储气目标已几无悬念，天然气价格一度迅速回调。但高昂的天然气库存均价仍使得欧洲的化肥制造商不得不削减产量。 专题研究 图42022年欧洲天然气存储能力（亿千瓦时）图5北溪限流推高天然气价格（mcm/d,Eur/MWh） 资料来源：Cyprus，东海证券研究所资料来源：S&PGlobal，东海证券研究所 巴斯夫：去年9月，全球最大化工厂巴斯夫已经削减了位于路德维希港的总部和比利 时安特卫普大型化工综合体的产量，今年7月份又表示正在进一步削减氨产量。 CFFertilisersUK：CFIndustriesHoldingsInc的英国子公司八月底表示，由于天然气和碳价格高企，它将暂时停止其Billingham综合体的合成氨生产。 GrupaAzoty：GrupaAzoty是波兰最大的化学品公司，8月22日，公司表示正在停止生产氮肥，并将其在波兰Pulawy的子公司的铵产量削减至约10%的产能。截至8月24 日，该公司将其子公司Kedzierzyn的化肥产量降至43%。 PKNOrlen：公司在Anwil的子公司周一表示已暂时停止生产氮肥，将在停工期间进行维护和其他工作，并计划在天然气市场稳定后恢复生产。 Yara：该公司表示，随着最近一次的削减，其产能将每年降低310万吨氨或400万吨成品。此次调整后，Yara的合成氨产能利用率将会下降至35%。 2.国内石化行业有望受益欧洲产能转移，量价双升 海外能源成本抬升下，欧洲化学品生产开工率或会下降，我国产业链优势凸显，有望更多承接欧洲产能转移，从而受益量和价的双重提升。一方面，在原有产能优势基础上的化工品将受益价差优势提高出口需求；另一方面，欧洲供给收缩也将推升部分化工品整体价格，提升相应化工企业业绩弹性。 2.1.我国化工品发展迅速，消费需求广阔 根据CEFIC数据，2020年全球化工品销售总额约为3.5万亿欧元，其中中国销售额为1.5万亿欧元，占全球的份额为44.6%；预计2030年中国销售额将达3万亿欧元，占全球份额为48.6%。过去十年，中国化工品在全球占比快速提升，2010年，中国占全球份额仅25.8%，过去十年的平均销售增速约10%。而以美欧为主的传统化工大国份额正逐步缩减，欧盟化工品销售额2020年占比为14.4%，预计到2030年其份额将降至10%左右。 专题研究 图6全球化工品销售及预测 资料来源：CEFIC，东海证券研究所 2.2.我国化工产业研发投入不断升级，缩小与欧美差距 根据CEFIC数据，2020年中国化工品的资本开支为922亿欧元，在全球1929亿欧元资本开支中的占比为48.8%；而2010年中国的资本开支为511亿欧元，在全球占比为 41.6%。在化工品研发投入方面（R&Dexpenditure），2020年中国为140亿欧元，在全球占比为29.4%；而2010年的投入仅为43亿欧元，在全球占比为14.7%。研发投入已实现对欧洲的追赶和超越。 图7全球化工品的投资额及增速图8全球化工品的研发投入及增速 资料来源：CEFIC，东海证券研究所资料来源：CEFIC，东海证券研究所 专题研究 图92021年中欧主要化工品产能占世界总产能对比（%） 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 欧洲产能占比中国产能占比 资料来源：S&PGlobal，Bloomberg，隆众石化，iFIinD，东海证券研究所 2.3.我国能源保供体系完善，成本优势凸显 由于中国以煤炭为基础能源的结构特点，保持了原料的成本优势，以及产业链的完整性。截至8月26日，英国IPE天然气期货价格66.91美元/百万英热，较上周上涨15.4%；欧洲TTF天然气价格323.81欧元/兆瓦时，持续创历史新高；中国LNG到岸价与TTF现货价价差也达到了历史峰值。而我国煤炭价格与海外价差更为明显。 图10中国与欧洲LNG价格图11国内与海外煤炭价格对比 资料来源：WIND，东海证券研究所资料来源：CEFIC，东海证券研究所 2.4.中欧部分化工产品价差走阔，叠加海运费下行，出口竞争力有望提升 从ICIS的石化价格指数（IPEX）来看，自2021年起欧洲石化产品的价格已远高于东北亚地区。另一方面，海运费延续下行，波罗的海货运指数（FBX）在2021年9月10日 达到历史高位11108.56点，随后开始震荡回落，8月26日收5830.98点，基本回落到2021 年6月的水平。东南亚集装箱运价指数和中国出口集装箱运价指数（CCFI）分别在2