农产品专题报告（生猪）：生猪通胀系列（一）：猪价对CPI有多重要？

中信期货研究|农产品专题报告（生猪） 生猪通胀系列（一）：猪价对CPI有多重要？ 2022-08-30 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 猪肉价格波动幅度大，权重较高，与CPI具有明显正相关性，猪价对CPI的拉动率、贡献率较大。尽管今年猪肉CPI权重下调，但预计在下半年猪肉供应减少趋势下，猪价对CPI的影响不容忽视。 115 113 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 111 109 107 105 103 2019/06/142019/09/142019/12/142020/03/1 摘要： 猪肉的CPI权重在1%-5%区间波动调整。2013年以来，除了非洲猪瘟导致的异常年份外，猪肉项目的CPI权重不断下调，由2013年的4%，到2022年初减少至2%，近期，猪肉权重再次向下调整，2022年7月猪肉CPI权重约为1.3%。尽管猪肉CPI权重下调，但由于猪价的波动幅度大，猪肉分项的CPI同比变化能够达到（-47%，+135%），因此猪肉价格变化对CPI仍能够产生一定程度的影响。 相关性来看，猪价与CPI的相关系数达到0.6以上，属于强正相关水平。 拉动率来看，除非洲猪瘟异常年份外，猪价对CPI的拉动率在±1%左右。并且，在猪价上涨阶段，其对CPI的拉动率远超衣着、生活用品及服务、医疗保健及个人用品、娱乐教育文化用品及服务、居住等。 贡献率来看，由于猪肉对CPI拉动率较高，因此猪肉对CPI的贡献率份额也相对更大。非瘟以前，猪价对CPI的贡献率在±50%左右，2019年之后，随着猪瘟疫情导致生猪价格波动幅度加大，猪价对CPI的贡献率也明显增加。 总体来看，猪肉作为人们食品消费不可或缺的部分，其价格波动幅度又大，尽管猪肉CPI权重不断下调，但其在CPI中仍占据重要地位。最新数据显示，2022年7月，CPI同比+2.7%，猪肉CPI同比+20.2%，猪肉权重1.34%，猪肉对CPI拉动率0.27%，对CPI贡献率10%。无论是从猪肉对CPI的拉动幅度，还是贡献份额来看，猪肉均在CPI各分项中占据前列。预计今年下半年，猪肉减供的趋势尚未完结，猪肉价格波动依旧会是影响我国CPI的重要因素。 后续，生猪通胀系列研究将继续推出相关专题，探究猪肉价格对我国通胀的影响。 风险因素：疫情。 农产品研究团队 研究员：李兴彪 010-58135950 lixingbiao@citicsf.com 从业资格号F3048193 投资咨询号Z0015543 王聪颖 010-58135955 wcy@citicsf.com 从业资格号F0254714 投资咨询号Z0002180 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、CPI编制及权重3 二、猪肉在CPI中的重要性4 三、猪价对CPI的影响6 （一）相关性分析6 （二）拉动率分析6 （三）贡献率分析7 四、总结：猪价对CPI有多重要？8 免责声明10 图表目录 图表1：我国CPI分类及权重3 图表2：猪肉价格波动幅度5 图表3：CPI与食品分项的关系&食品权重5 图表4：CPI与猪肉分项的关系&猪肉权重5 图表5：猪肉价格与CPI的相关性分析6 图表6：猪肉对CPI拉动率7 图表7：猪肉对CPI贡献率8 一、CPI编制及权重 消费者价格指数（ConsumerPriceIndex,CPI）是度量一组代表性消费品及服务项目价格水平变动程度的相对数，用来反映城乡居民所消费商品及服务价格水平变动情况的宏观经济指标，通常作为观察通货膨胀水平的重要指标。 我国编制消费者价格指数的商品和服务项目，共包括食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通和通讯、娱乐教育文化用品及服务、医疗保健及个人用品、其他用品和服务八大类，262个基本分类。 由于物价指数是用一定数量的调查商品来反映市场价格总水平的变化，因此计算物价指数的时候必须确定每一种调查商品或服务项目价格对市场价格总水平影响的重要程度（即权数）。根据国家统计局披露，我国在确定每五年对产品分组目录及其权数进行全面更新的基础上，每年均根据居民消费支出变动情况对权数进行及时调整和修正。现行的CPI编制方法实行以2020年为对比基期，2021至2025年这五年为一个权数周期，每年略作调整，以确保指数能准确地反映城乡居民的最新消费模式，同时也可以确保居民消费价格指数的准确性和可比性。 从2021年我国CPI各分项权重来看，食品烟酒类权重最高，达30%；其次是居住，权重为22.1%；医疗保健及个人用品、交通和通讯、娱乐教育文化用品及服务权重也均超过10%。 图表1：我国CPI分类及权重 分类 权重（2021） 食品烟酒 30.0% 衣着 6.8% 生活用品及服务 4.7% 医疗保健及个人用品 11.2% 交通和通讯 11.3% 娱乐教育文化用品及服务 13.7% 居住 22.1% 其他用品和服务 0.2% 资料来源：Wind国家统计局中信期货研究所 二、猪肉在CPI中的重要性 猪肉在CPI中占据一定权重。食品烟酒是CPI八大类别中权重最高的项目，权重在30%左右，其中，食品单项在CPI的权重在20%左右，食品项目下的猪肉CPI权重在1%-5%区间波动调整。 猪价波动幅度高，对CPI影响大。对由于猪肉现货价格波动幅度较大，历史同比波动达到（-60%，+170%），猪肉类分项的CPI同比波动也达到（-47%，+135%），对通货膨胀产生较大影响。尤其在2020年-2021年，受到非洲猪瘟的影响，猪价大幅上涨、猪肉消费权重增加，带动CPI明显增长。其中，2020年2月，猪价同比涨幅达到167%，当月猪肉CPI同比+135%，食品CPI同比+21.9%，综合CPI同比+5.2%。 食品CPI与综合CPI高度相关。从食品分项来看，食品CPI同比值与综合CPI同比值保持着较为明显的同向变化关系，相关系数达到0.89。2016年以前，我国食品项目CPI权重在30%以上，食品CPI同比值与综合CPI同比值相关系数高达0.96。2016年基期轮动之后，食品项目统计口径缩小，不再包括茶及饮料、外在餐饮，食品项目的CPI权重也下降至20%左右，但仍旧与综合CPI保持较强的正向关系，两者同比值的相关系数达到0.86。 猪肉CPI权重呈下降趋势。从猪肉分项来看，除2020年-2021年非洲猪瘟带来的异常情况外，2013年以来，我国猪肉项目的CPI权重整体呈震荡下行趋势，由2013年的4%，减少至2022年初的2%，2022年7月，猪肉权重继续下调至1.3%。 总体来看，猪肉的CPI权重下调，导致猪价变化对于综合CPI的影响程度减弱，但是，由于猪价波动幅度较大，其对我国综合CPI的影响仍不容忽视。 图表2：猪肉价格波动幅度单位：元/公斤；% 猪肉价格波动 22个省市:平均价:猪肉:月环比（右） 同比（右） 60 50 40 30 20 10 2007 2008 2009 2009 2010 2011 2012 2012 2013 2014 2015 2015 2016 2017 2018 2018 2019 2020 2021 2021 2022 0 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% 150 100 50 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 (50) CPI猪肉分项 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:环比 资料来源：Wind国家统计局中信期货研究所 图表3：CPI与食品分项的关系&食品权重单位：% 25 20 15 10 5 0 (5) CPI与食品分项 CPI:食品:当月同比CPI:当月同比 40% 35% 30% 25% 20% 15% 食品:反推权重（同比） 食品:反推权重（同比） (10) 201120122013201420152016201720182019202020212022 10% 统计口径缩小 201120122013201420152016201720182019202020212022 资料来源：Wind国家统计局中信期货研究所 图表4：CPI与猪肉分项的关系&猪肉权重单位：% 150 CPI与猪肉分项 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比 CPI:食品:当月同比 5.0% 食品:畜肉类:猪肉:反推权重（同比） 食品:畜肉类:猪肉:反推权重（同比） 100 4.0% 503.0% 02.0% (50) 201120122013201420152016201720182019202020212022 资料来源：Wind国家统计局中信期货研究所 1.0% 201120122013201420152016201720182019202020212022 三、猪价对CPI的影响 （一）相关性分析 猪肉价格变与食品分项CPI、综合CPI整体呈同向变化关系。并且，受到权重影响，猪肉价格同比波动幅度，整体高于食品CPI同比波动幅度，高于综合CPI同比波动幅度。 2010年以来，猪肉价格同比与食品分项CPI同比的相关系数达到0.89，与综合CPI同比的相关系数达到0.61。猪肉价格同比与CPI同比表现出较强的正相关特征。 图表5：猪肉价格与CPI的相关性分析单位：% 200 150 100 50 0 (50) 猪肉价格与CPI食品分项 猪肉价格：同比 CPI:食品:当月同比（右） 25 20 15 10 5 0 (5) 200 150 100 50 0 (50) 猪肉价格与CPI 猪肉价格：同比 CPI:当月同比（右） 7 6 5 4 3 2 1 0 2010 (100) 2022 2021 (10) 2010 (100) 2022 2021 (1) 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 资料来源：Wind国家统计局中信期货研究所 （二）拉动率分析 拉动率，是指各类分项CPI的同比变化，对综合CPI同比变化影响的绝对数值。 以猪肉为例：猪肉CPI拉动率=猪肉CPI同比变化*猪肉权重。 2022年7月，猪肉CPI同比增长20.2%，猪肉权重1.34%，可以计算出，猪肉CPI拉动率=20.2%*1.34%=0.27%，说明当月猪肉CPI同比增长20.2%，将综合CPI同比值向上拉动0.27个百分点。 CPI拉动率一方面受到各分项自身价格的同比变化，另一方面，也受到权重的影响。食品价格同比变化大、权重高，因此对CPI的拉动率最高。 从猪肉价格对CPI的拉动率来看，2021年以来，随着猪肉价格的持续下跌，其对CPI一直为负向拉动，但随着近期猪价反弹，2022年7月开始，猪肉价格同比正增长，对CPI开始产生正向拉动。但是，由于猪肉权重的连续下调，从2022年初的2.3%，连续下调至7月的1.3%，削弱了近期猪价上涨对于CPI的影响。 图表6：猪肉对CPI拉动率单位：% 7 6 5 4 3 2 1 0 (1) 2012 (2) 各分项对CPI拉动率 对CPI拉动:食品烟酒 对CPI拉动:衣着 对CPI拉动:医疗保健及个人用品 对CPI拉动:交通和通信 对CPI拉动:教育文化和娱乐对CPI拉动:居住 2022 2021 ((2.0) 猪肉对CPI拉动率 4.0 对CPI同比拉动:食品:畜肉类:猪肉 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:当月同比（右）150 3.0 100 2.0