中债信增全额担保龙湖中票发行事件点评：债券发行道路继续拓宽，民营房企能否迎来春天？

作者：曹晓婧 邮箱：research@fecr.com.cn 债券发行道路继续拓宽，民营房企能否迎来春天？ ——中债信增全额担保龙湖中票发行事件点评 摘要 相关研究报告： 1.《2022年7月房地产行业观察与债市运行动态：土地销售市场热度双降，行业债券信用利差收窄》，2022.08.11 2.《当前房地产并购融资情况概览》，2022.05.07 在本轮信用危机下，民营房企销售回款情况及债券融资情况危急。根据克而瑞研究中心公布的2021年及2022年1-8月 百强房企累计销售金额数据，本文选取83家可比样本房企，统计得出：2022年1-8月样本房企累计销售金额为44293.8亿元，同比下跌47.46%，其中民营企业、中央国企、地方国企累计销售金额同比分别下跌55.07%、28.54%、30.96%。从2020年9月至今，民营房企信用债发行占比从近50%的水平一路下跌至不足5%，净融资规模已累计压降2085.18亿元。 8月19日，银行间交易商协会召开民营房企座谈会，探讨通过中债信用增进公司支持的方式帮助民营房企发行债券。8月25日，首单全额担保债券落地，重庆龙湖企业拓展有限公司发行了规模15亿元、利率3.3%的中期票据。中债信增的股东背景和本次全额担保的方式，释放了政策支持优秀民企合理融资的积极信号，但增信规模相对房企资金缺口的有效性、覆盖的房企范围、政策传导至市场端的效果等还有待观察。 此前，监管部门也采用了系列政策工具持续帮助民营房企化解本轮流动性危机，主要包括支持并购贷业务、启动信用保护工具、设立房地产纾困基金等。多管齐下一定程度上化解了民营房企盘活资产的困难，但由于纾困的各参与方面对出险资产及项目仍较为谨慎，未来国资企业、全国及地方性AMC参与收并购项目的积极性及实际支持力度需继续关注。 市场信心持续低迷是政策放松后传导至需求端效果不明显的主要原因。如何重塑行业信心、推动销售端复苏，让房企通过销售项目来盘活资产是破局的关键。在烂尾楼及房企债务违约风险没有基本出清之前，短期内销售企稳或将艰难。未来“保交楼”工作进展以及各地疫情防控态势是市场信心能否修复企稳的关注点。 目录 一、民营房企现状2 （一）销售市场2 （二）债券市场3 二、中债信增全额担保事件5 （一）事件回顾5 （二）事件点评5 三、前期纾困政策回顾6 （一）支持并购贷业务7 （二）信用保护工具8 （三）房地产纾困基金9 四、总结与展望11 一、民营房企现状 （一）销售市场 根据克而瑞研究中心公布的2021年及2022年1-8月百强房企累计销售金额数据，本文选取83家可比样本房企，统计得出：2022年1-8月样本房企累计销售金额为44293.8亿元，同比下跌47.46%，其中民营企业、中央国企、地方国企累计销售金额同比分别下跌55.07%、28.54%、30.96%（图1）。从占比结构来看，2022年1-8月民营房企、中央国企、地方国企累计销售金额占比分别为60.20%、25.98%、13.82%，较去年同期分别下降10.18个百分点、上涨6.88个百分点、上涨3.30个百分点。可以看到，在行业整体面临信用危机的情况下，信用资质相对更弱的民营房企销售回款受影响程度更大，市场份额进一步下降。 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 民营企业中央国企地方国企 2021年1-8月2022年1-8月 图1：样本房企1-8月累计销售情况（单位：亿元） 资料来源：克而瑞，远东资信整理 8月20日，央行公布最新五年期LPR调降至4.30%，进一步推动房贷利率下调。根据Wind资讯数据，今年8月份首套、二套平均房贷利率已降至近年来最低水平，分别为4.39%、5.10%，较去年同期分别下调115bps、71bps（图2）。 首套平均房贷利率全国二套房贷平均利率 7.0 6.5 6.0 5.5 5.0 4.5 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 4.0 图2：首套房和二套房平均贷款利率（2015.01-2022.08，单位：%）资料来源：Wind资讯，远东资信整理 利率端的持续发力可以快速传导至居民贷款，对居民贷款压力起到明显减轻作用，但销售市场真实表现却持续低迷，并没有迎来预期的复苏效果，主要受两方面因素影响：一是自去年下半年以来房企（尤其是民营房企）信用债违约事件不断，让金融机构及居民部门两侧对房企的信心严重受损；二是今年来国内各地疫情反复，对居民出行、消费等方面产生较大影响，疫情严重地区的企业也面临停工停产压力，继而购房者对未来收入稳定的信心不足，导致购房动力不足或推迟原定的购房计划。此外，考虑到今年7月份债务违约潮、楼盘停贷潮事件蔓延发酵的影响，预计下半年民营房企销售端将继续承压。 （二）债券市场 自2021年下半年恒大地产等重点民营房企暴雷事件后，房地产境内债券持续出险，民营房企发债融资情况不容乐观。金融机构及投资者大多持观望态度，今年境内市场仅少量资质优秀的民营房企成功发行债券（表1）。 表1：今年以来民营房企信用债发行情况一览 时间 民营房企 债券名称 发行规模（亿元） 发行期限 （年） 发行利率 （%） 债券类型 2022/1/4 滨江集团 22滨江房产SCP001 9.6 0.50 4.00 短期融资券 2022/1/25 滨江集团 22滨江房产SCP002 9.3 0.58 3.66 短期融资券 2022/2/16 金科股份 22金科01 15 0.04 8.00 公司债 2022/2/23 滨江集团 22滨江房产CP001 7.2 1 3.55 短期融资券 2022/2/25 美的置业 22美的置业MTN001 15 4 4.50 中期票据 2022/3/11 旭辉集团 22旭辉集团MTN001 10 4 4.75 中期票据 时间 民营房企 债券名称 发行规模（亿元） 发行期限 （年） 发行利率 （%） 债券类型 2022/4/2 印力商置 22印力A 13.53 18.09 4.50 资产支持证券 2022/4/2 印力商置 22印力次 0.72 18.09 - 资产支持证券 2022/5/20 美的置业 22美置01 10 4 4.50 公司债 2022/5/20 碧桂园 22碧地01 5 3 4.50 公司债 2022/5/26 新城控股 22新城控股MTN001 10 3 6.50 中期票据 2022/6/2 佳源集团 22佳源01 1.91 3 8.00 公司债 2022/6/24 旭辉集团 22旭辉01 5 4 5.50 公司债 2022/7/1 滨江集团 22滨江房产CP002 9.7 1 3.90 短期融资券 2022/7/4 佳源集团 22佳源02 4 3 8.00 公司债 2022/7/26 中海宏洋地产 22宏洋优 7 1 2.70 资产支持证券 2022/7/26 中海宏洋地产 22宏洋次 0.37 1 - 资产支持证券 2022/8/19 滨江集团 22滨江房产MTN001 9.4 2 4.80 中期票据 2022/8/30 美的置业 22美的置业MTN002 3.0 4 - 中期票据 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 根据Wind资讯数据，从房地产境内信用债发行情况来看，自“三道红线”政策出台后，民营房企信用债发行呈迅速下降态势。从2020年9月至今，民营房企信用债发行占比从近50%的水平一路下跌至不足5%（图3），净融资规模已累计压降2085.18亿元（图4）。 发行量占比：民营企业发行量占比：中央国企发行量占比：地方国企 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 2015-01 2015-05 2015-09 2016-01 2016-05 2016-09 2017-01 2017-05 2017-09 2018-01 2018-05 2018-09 2019-01 2019-05 2019-09 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 0% 图3：房地产信用债发行规模按企业类型占比情况（2015.01-2022.08，单位：%）资料来源：Wind资讯，远东资信整理 发行量偿还量净融资额 450 350 250 150 50 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 -50 -150 -250 图4：民营房企信用债发行与偿还规模（2019.01-2022.08，单位：亿元）资料来源：Wind资讯，远东资信整理 二、中债信增全额担保事件 （一）事件回顾 8月19日，银行间交易商协会召开民营房企座谈会，探讨通过中债信用增进公司（简称“中债信增”）支持的方式帮助民营房企发行债券。据公开资料显示，首批试点企业包括龙湖集团、金地集团、碧桂园、旭辉控股集团、新城控股、远洋集团、美地置业和滨江集团等8家示范民营房企。这是继此前推出信用保护工具为民企发债增信后，纾困民营房企融资的又一升级举措。 8月23日，重庆龙湖企业拓展有限公司（龙湖集团间接附属公司）发布了2022年度第一期中期票据募集说明书，称此次发行中期票据规模不超过15亿元人民币，期限三年，利率询价区间为3.0%-4.3%。债券将由中信证券和中信银行联合承销，并被中诚信国际给予AAA债券评级。此外，中债信增将为本期中票的本息提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。 8月25日，重庆龙湖企业拓展有限公司成功完成2022年第一期中期票据发行，标志着首单中债信增全额担保 的民营房企债券正式落地。该中票发行规模为15亿元，发行利率为3.3%，投资者认购倍数为2.86倍。 （二）事件点评 本次债券融资中，最受市场关注的是中债信增为此次发行中票本息提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。根据中债信增官网资料显示，该公司是于2009年9月设立的国内首家专业债券信用增进机构，是在中国人民银行指导下，中国银行间市场交易商协会联合中国石油天然气集团有限公司、国网英大国际控股集团有限公司、 中国中化股份有限公司、北京国有资本运营管理有限公司、首钢集团有限公司、中银投资资产管理有限公司等多家共同发起成立的。公司业务主要包括企业信用增进服务、信用产品的创设和交易、资产管理、投资咨询等，旨在为中小企业及低信用级别企业发行直接债务融资工具提供信用增进服务以及进行债券市场产品创新和制度创新。 《中华人民共和国民法典》中将保证方式分为一般保证和连带责任保证。一般保证的保证人享有先诉抗辩权，即在主合同纠纷未经审判或者仲裁，并就债务人财产依法强制执行仍不能履行债务前，对债权人可以拒绝承担保证责任；而连带责任保证的保证人则没有先诉抗辩权，当债务人不履行债务时，债权人可以先请求债务人履行债务，也可以请求保证人在其保证范围内承担保证责任。本次中债信增的担保方式为“全额无条件不可撤销的连带责任保证担保”，即担保方不具有先诉抗辩权，若债务人未履行向债权人全额兑付本息的义务，则债权人有权请求中债信增承担保证责任代替债务人进行全额偿付。 中债信增的股东背景和本次全额担保的方式，释放了政策支持优秀民企合