中债信增全额担保民营房企发行债券助力融资恢复

作者：申学峰 邮箱：research@fecr.com.cn 中债信增全额担保民营房企发行债券助力融资恢复 摘要 相关研究报告： 1.《金融16条及“第三支箭”重启相关政策点评：三“箭”齐发，优质房企迎来信用修复》，2022.12.05 2.《“第二支箭”扩容，房地产复苏重拾信心——2500亿民营企业债券融资支持工具点评》，2022.11.18 中债信用增进投资股份有限公司（简称“中债信增公司”）是国内首家专业债券信用增进机构，于2009年由银行间市场交易商协会牵头成立，主要通过担保增信、创设信用风险缓释凭证支持企业发行债券。2022年8月23日，中债信增公司全额担保增信的“22龙湖拓展MTN001”公告发行，这是其首单全额担保民营房企债券。11月6日，交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），中债信增公司对民营房企债券融资增信纳入“第二支箭”统筹推进。 截至2022年底，中债信增公司共担保7家民营房企发行 了11只债券，支持民营房企获得145亿元债券融资。这7家民营房企都主营房地产开发业务，大部分获得AAA发行人委托评级，只有1家级别为AA+，企业信用资质在房地产行业内相对较好。从财务数据看，各家都盈利能力良好，表现出良好的存货变现能力，负债率也控制在合理范围，但可能有一定表外负债问题。 受房地产行业景气度下降及信用风险事件等因素影响，2021年8月以来房地产行业债券净融资额持续为负，债券存量规模持续萎缩。部分民营房企由于债券融资渠道受阻，存量债到期而无法及时完成置换，资金链出现紧张并有较大债券违约风险。 由中债信增公司为民营房企发债提供担保增信，可以满足行业信用风险上升背景下企业增信需求，提升债券发行信用级别，降低债券融资成本，从而促进房地产行业债券融资恢复。但目前中债信增公司服务范围还比较有限，已获增信并完成发债的民营房企局限于尚未陷入严重债务困境的几家低风险主体，很多亟需资金支持的出险房企仍无法获得支持，需要“第三支箭”股权融资提供补充支持。 2022年8月23日，重庆龙湖企业拓展有限公司公告发行2022年第一期中期票据，期限3年，发行利率3.30%， 发行规模为15亿元，募集资金用于项目建设、购回或偿还境外美元债等。该期中期票据由中债信用增进投资股份有限公司（简称“中债信增公司”）提供全额担保增信支持。这是中债信增公司通过直接担保方式增信的首单民营房企债券。随后中债信增公司又为多家民营房企发债提供了担保增信，截至2022年底，共担保7家民营房企发行 了11只债券，支持民营房企获得145亿元债券融资。 一、政策出台落地经过 中债信用增进投资股份有限公司是国内首家专业债券信用增进机构。2009年9月，在中国人民银行的指导下，中债信增公司由中国银行间市场交易商协会牵头成立，经营内容包括企业信用增进服务、信用产品的创设和交易等。中债信增公司通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式支持企业发行债券，其中担保增信是主要业务形式，截至2022年底已为约400只债券发行提供增信支持。 在2022年以前，房地产属于资本市场融资受严格限制的行业，因此中债信增公司很少开展房地产企业担保增信业务，仅在2013年为天津房地产集团有限公司、2014年为成都成房置业有限公司这两家主营保障性住房建设的地方国有房地产开发企业发行债券提供过担保增信。 2022年以来，随着国内房地产行业融资约束逐步取消，房地产企业融资重获政策支持。同时房地产企业资金短缺问题持续发酵，尤其是大量民营房企资金链断裂出现信用危机，行业亟需外部金融支持。在新的政策背景和房地产行业形势下，中债信增公司开始为民营房地产企业发行债券提供增信服务。 8月23日中债信增公司首单全额担保民营房企债券落地： 2022年8月23日，中债信增公司首单全额担保民营房企债券落地，由中债信增公司提供全额担保增信支持的 重庆龙湖企业拓展有限公司2022年第一期中期票据公告发行。随后8月31日，由中债信增公司担保的美的置业集 团有限公司2022年度第三期中期票据公告发行。除此之外，还有多家民营房企与中债信增公司沟通，拟通过增信支持的方式发债融资。 11月6日担保民营房企发债纳入“第二支箭”统筹推进： 2022年11月6日，中国银行间市场交易商协会发布消息，为支持民营企业健康发展，交易商协会继续推进并扩大民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”），支持包括房地产企业在内的民营企业发债融资。“第二支箭”由人民银行再贷款提供资金支持，委托专业机构通过担保增信、创设信用风险缓释凭证、直接购买债券等方式，支持民营企业发债融资。预计可支持约2500亿元民营企业债券融资，并可视情况进一步扩容。交易商协会已组织中债信增公司开展部分民营房地产企业债券融资增信工作，后续将纳入“第二支箭”统筹推进。 11月9日中债信增公司加大对民营房企增信服务力度： 2022年11月9日，中债信增公司发布《关于接收民营企业债券融资支持工具房企增信业务材料的通知》。为进一步推动民营企业债券融资支持工具（“第二支箭”）落地，中债信增公司加大对民营房地产企业增信服务力度，意向民营房地产企业可通过填写《项目需求意向表》向公司直接提出增信需求。在“第二支箭”支持政策框架下，中债信增公司对民营房企增信服务费率低于0.8%/年，仅为市场化增信服务费率的一半左右；同时，根据企业信用状况分档确定反担保比例。 11月23日“第二支箭”扩容首批民营房企落地： 2022年11月23日，中债信增公司在民企债券融资支持工具（“第二支箭”）政策框架下，出具对龙湖集团、美的置业、金辉集团三家民营房企发债信用增进函，分别支持三家企业发行20亿元、15亿元、12亿元中期票据。这是“第二支箭”延期并扩容政策实施后首批信用增进业务。截至11月23日，除已落地项目外，中债信增公司已收到近百家民营房企增信业务意向。 二、担保增信案例 截至2022年底，中债信增公司已为11只民营房企债券发行提供担保增信服务，其中11月份以后发行的5只债券属于“第二支箭”支持政策框架下（见表1）。债券发行人包括重庆龙湖企业拓展有限公司、美的置业集团有限公司、新城控股集团股份有限公司、碧桂园地产集团有限公司、旭辉集团股份有限公司、深圳市卓越商业管理有限公司、金辉集团股份有限公司。经担保增信的债券发行利率在2.99%～4.30%，发行利率不高，增信效果明显。 表1：中债信增公司担保民营房企发行的债券 发行起始日 债券名称 发行债项评级 发行主体评级 发行额 （亿元） 期限 （年） 票面利率 （%） 2022.08.25 重庆龙湖企业拓展有限公司2022年度第一期中期票据 AAA AAA 15.00 3 3.30 2022.09.02 美的置业集团有限公司2022年度第三期中期票据 AAA AAA 10.00 3 3.33 2022.09.08 新城控股集团股份有限公司2022年度第二期中期票据 AAA AAA 10.00 3 3.28 2022.09.15 碧桂园地产集团有限公司2022年度第一期中期票据 AAA AAA 15.00 3 3.20 2022.09.21 旭辉集团股份有限公司2022年度第二期中期票据 AAA AAA 12.00 3 3.22 2022.10.12 深圳市卓越商业管理有限公司2022年度第一期中期票据 — AAA 6.00 3 3.50 2022.11.29 重庆龙湖企业拓展有限公司2022年度第二期中期票据 AAA AAA 20.00 3 3.00 2022.12.01 美的置业集团有限公司2022年度第四期中期票据 AAA AAA 15.00 3 2.99 2022.12.01 金辉集团股份有限公司2022年度第一期中期票据 AAA AA+ 12.00 3 4.00 2022.12.09 新城控股集团股份有限公司2022年度第三期中期票据 AAA AAA 20.00 3 4.30 2022.12.22 碧桂园地产集团有限公司2022年度第二期中期票据 AAA AAA 10.00 3 4.30 资料来源：公开信息，远东资信整理 （一）担保方式 中债信增公司为民营房企发债提供的担保增信都是全额担保，但“第二支箭”框架下债券的担保增信另有人民银行再贷款提供资金支持。具体细节可见如下担保函的核心条款。 《中债信用增进投资股份有限公司信用增进函》——“中债公司就本期票据存续期发行人应偿还的不超过人民币XX亿元本金、相应票面利息，因发行人未履行或者未完全履行向票据持有人的兑付义务而产生的违约金和实现债权的费用，提供不可撤销的连带责任保证。中债公司的信用增进责任项下的本金及利息在不超过前述额度内以本期票据的实际募集金额及其相应票面利息为准。” 《民营企业债券融资支持工具信用增进函》（“第二支箭”框架下）——“在支持工具项下，中债公司就本期票据存续期发行人应偿还的不超过人民币XX亿元本金、相应票面利息，提供不可撤销的连带责任保证。中债公司的信用增进责任项下的本金及利息在不超过前述额度内以本期票据的实际募集金额及其相应票面利息为准。支持工具为中债公司履行上述责任提供保障。” （二）发行人信用状况 由中债信增公司提供担保增信服务的7家发债民营房企中，大部分都获得信用评级机构AAA信用评级，只有1家信用级别为AA+。在当前大量民营房企出险的背景下，能够维持AAA或AA+级别的主体在行业内属于信用资质相对较好的企业。 这7家民营房企都主要从事房地产开发类业务，其中深圳市卓越商业管理有限公司主营商业地产的开发销售，其他几家主营住宅地产的开发销售。具体的业务营收结构（2021年）如下： 重庆龙湖企业拓展有限公司——商品房销售95.12%、物业投资及管理4.33% 美的置业集团有限公司——房地产93.43%、其他主营业务5.58% 新城控股集团股份有限公司——房地产开发销售93.99%、物业出租4.74% 碧桂园地产集团有限公司——销售物业98.74%、租金0.14%、提供酒店服务0.10% 旭辉集团股份有限公司——物业销售99.29%、物业出租0.71% 深圳市卓越商业管理有限公司——房产销售93.37%、租赁服务3.94% 金辉集团股份有限公司——房地产开发98.59%、物业租赁1.04% 表2：被担保债券发行人2022年9月30日财务概况 发行人 营业收入TTM（亿元） 净利率TTM （%） 经营活动现金 流入TTM/平均存货（倍） 剔除预收款的资产负债率 （%） 表外负债指数1 重庆龙湖企业拓展有限公司（AAA） 2430.31 13.36 0.6303 60.15 0.2431 美的置业集团有限公司（AAA） 739.69 7.13 0.3367 67.77 0.1194 新城控股集团股份有限公司（AAA） 1208.63 8.83 0.5310 68.37 0.2675 碧桂园地产集团有限公司（AAA） 4168.60 6.04 0.6300 71.37 0.1092 旭辉集团股份有限公司（AAA） 944.07 9.72 0.3762 64.66 0.1918 深圳市卓越商业管理有限公司（AAA） 296.31 6.43 0.7344 54.00 0.1870 金辉集团股份有限公司（AA+） 363.42 7.18 0.4302 64.90 0.2263 某头部AAA房地产开发企业 5189.85 7.84 0.3603 68.65 0.0319 资料来源：公开信息，远东资信整理 从这7家房企的财务数据看（见表2），在盈利能力方面，各家的净利率水平都接近或超过某头部AAA房企，盈利能力良好。在现金流方面，各家的经营活动现金流入与存货比值大多高于某AAA头部房企，表现出良好的存货变现能力。在负债率方面，各家剔除预收款的资产负债率都接近或低于70%的监管红线2，负债率控制在合理范围；个别企业少数股东权益占总权益比例明显大于少数股东损益占净利润比例，可能有