订单稳步增长，省内市占率提升值得期待

陕西建工（600248） 证券研究报告 2022年09月01日 投资评级 订单稳步增长，省内市占率提升值得期待 上半年营收稳步增长，订单充裕支撑业绩弹性 公司发布22年中报，22H1实现营业收入870.69亿元，同比+6.6%，归母 行业建筑装饰/房屋建设Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格4.72元 目标价格元 净利润20.74亿元，同比-2.25%，扣非归母净利润19.91亿元，同比-0.22%。 公司持续优化市场布局，积极开拓外部市场，营业收入有小幅增长。单季度看，22Q2公司实现营收535.69亿元，同比+14.52%，实现归母净利润13.03亿元，同比+3.93%，环比+69.2%。在上半年疫情扰动影响下，公司经营情况有所改善，同时公司在手订单较为充裕，下半年业绩仍有一定弹性。 在手订单充裕，省内市占率有望提升 分业务来看，22H1公司建筑工程/石油化工工程业务分别实现收入787.67/57.31亿元，同比+17.0%/-15.6%。22H1公司新签订单2007.49亿元，同比+21.35%，约为同期营收规模的2.3倍。其中省内订单1522.14亿元， 基本数据 A股总股本(百万股) 3,688.88 流通A股股本(百万股) 1,450.66 A股总市值(百万元) 17,411.52 流通A股市值(百万元) 6,847.13 每股净资产(元) 4.58 资产负债率(%) 89.53 一年内最高/最低(元) 7.14/3.93 同比+28.5%，省外订单460.97亿元，同比+10.3%，省内增速高于省外。2022 年，陕西全年安排省级重点项目620个，同比+14.4%（基数为21年完成， 下同），年度计划投资4629亿元，同比+7.8%。公司收入房建为主，陕西规 划“十四五”新增老旧小区改造100万户，将成为城市更新主力，人口流 入（六普新增人口196万，同比+5.5%）对于医院学校等需求或增加，亦增 加建设投资强度；基建业务为辅，陕西计划“十四五”完成交通投资5000 亿元，同比+8.7%（基数为十三五完成，下同），规划公路总里程19万公里 （+5.56%），其中高速超7000公里（+13.43%），铁路6500公里（+7.79%）， 轨交422公里（+72.95%）；从增速绝对值方面，高速铁路等细分领域仍有较快发展。公司深耕陕西，实现了属地化公司在各地市及主要区县的全覆盖，我们预计后续公司省内市占率仍有望提升。 毛利率稳步提升，费用控制能力较好 作者鲍荣富分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 王雯分析师 SAC执业证书编号：S1110521120005 wangwena@tfzq.com 股价走势 22H1公司整体毛利率8.4%，同比+0.76pct。期间费用率2.99%，同比陕西建工沪深300 +0.55pct，其中管理费用率与上年同期基本持平，而销售/研发/财务/费用率分别+0.01/+0.17/+0.38pct，总体费用控制能力较好。综合影响下公司归母净利率2.38%，同比-0.2pct。22H1公司CFO净额-14.15亿元，同比少流出10.27亿元，主要系本期较上期回款增加所致。收现比84.45%，付现比84.68%，同比分别-4.43/-7.69pct。现金流表现相对较好。22H1公司资产及信用减值损失-17.57亿元，占营收比例为2.02%，同比+0.19pct。公司资产负债率同增0.34pct至89.53%，资产负债结构仍有下降空间。 稳健发展、市场广阔，维持“买入”评级 我们看好公司传统业务稳健发展，碳中和空间广阔公司亦有布局。同时省内市占率有望提升，预计22-24年归母净利润54.8/63.3/71.8亿元，对应PE为3.16/2.74/2.41倍，维持“买入”评级。 风险提示：住房、交通等建设投资不及预期，市场拓展不及预期，坏账及减值准备风险。 29% 21% 13% 5% -3% -11% -19% -27% 2021-092022-012022-052022-09 资料来源：聚源数据 相关报告 1《陕西建工-年报点评报告:减值计提较多影响业绩，风险释放业绩回归正轨可期》2022-04-28 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 腾飞》2022-02-12 营业收入(百万元) 127,723.08 159,477.90 187,264.85 215,681.20 244,637.16 增长率(%) 1483.09 24.86 17.42 15.17 13.43 EBITDA(百万元) 7,627.01 11,133.74 11,666.16 13,331.11 15,014.02 归属母公司净利润(百万元) 2,829.28 3,476.72 5,478.79 6,327.33 7,183.88 增长率(%) 856.83 22.88 57.59 15.49 13.54 EPS(元/股) 0.77 0.94 1.49 1.72 1.95 市盈率(P/E) 6.13 4.99 3.16 2.74 2.41 市净率(P/B) 1.10 0.93 0.75 0.57 0.47 市销率(P/S) 0.14 0.11 0.09 0.08 0.07 EV/EBITDA 0.31 0.60 0.85 0.69 0.50 2《陕西建工-首次覆盖报告:省内市占率提升省外订单大增，地方建筑龙头再 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司历年营收及同比增速图2：公司历年归母净利润及同比增速 2000.0 1500.0 1000.0 500.0 0.0 营业总收入（亿元）YOY（%） 20162017201820192020202122H1 1600% 1400% 1200% 1000% 800% 600% 400% 200% 0% 40.0 35.0 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 归母净利润（亿元）YOY（%） 20162017201820192020202122H1 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% 资料来源：Wind、天风证券研究所资料来源：Wind、天风证券研究所 表1：可比公司估值表 （亿元） （元） 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 600170.SH 上海建工 241.31 2.71 0.42 0.47 0.53 0.59 6.40 5.75 5.14 4.60 600502.SH 安徽建工 97.93 5.69 0.64 0.77 0.93 1.12 8.94 7.41 6.12 5.10 601668.SH 中国建筑 2155.43 5.14 1.23 1.36 1.51 1.67 4.19 3.78 3.40 3.07 平均 5.65 4.89 4.26 600248.SH 陕西建工 172.64 4.68 0.94 1.49 1.72 1.95 4.97 3.15 2.73 2.40 股票代码股票简称 总市值 当前价格 EPS（元）PE（倍） 注：数据截至20220831收盘，除陕西建工22-24年为天风预测外，其余公司22-24年EPS为Wind一致预测。资料来源：Wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 19,729.94 21,887.93 14,981.19 17,254.50 19,570.97 营业收入 127,723.08 159,477.90 187,264.85 215,681.20 244,637.16 应收票据及应收账款 94,230.19 117,914.70 110,964.56 147,852.88 141,634.43 营业成本 117,737.38 145,566.55 171,241.52 197,308.58 223,903.79 预付账款 1,625.97 1,860.12 42.56 2,478.60 1,091.72 营业税金及附加 329.14 462.31 542.87 625.24 709.18 存货 2,287.60 2,941.09 2,766.96 6,002.31 5,192.88 销售费用 90.01 130.23 134.19 132.99 126.38 其他 9,466.90 9,747.59 50,732.65 77,310.44 69,345.06 管理费用 2,586.76 2,908.80 3,359.44 3,826.08 4,290.81 流动资产合计 127,340.60 154,351.44 179,487.91 250,898.73 236,835.06 研发费用 589.48 848.87 996.78 1,165.45 1,339.67 长期股权投资 968.55 1,009.85 1,109.85 1,159.85 1,159.85 财务费用 643.28 916.10 1,018.88 1,462.15 1,688.47 固定资产 2,931.08 2,985.05 2,636.36 2,287.67 1,938.97 资产/信用减值损失 (2,510.88) (4,410.16) (3,270.00) (3,470.00) (3,840.00) 在建工程 1,339.13 1,175.56 1,175.56 1,175.56 1,175.56 公允价值变动收益 93.34 1.02 (1.01) 1.14 (0.42) 无形资产 1,362.24 1,390.63 1,332.21 1,273.79 1,215.37 投资净收益 120.96 (34.71) 0.00 0.00 0.00 其他 14,267.59 20,181.29 19,953.10 19,958.45 20,051.51 其他 4,534.60 8,847.77 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 20,868.59 26,742.37 26,207.07 25,855.31 25,541.26 营业利润 3,509.02 4,241.12 6,700.17 7,691.85 8,738.44 资产总计 181,965.27 229,254.48 205,694.98 276,754.04 262,376.32 营业外收入 106.95 66.44 106.95 109.09 111.27 短期借款 5,428.83 8,843.60 5,140.18 6,166.90 6,782.38 营业外支出 83.16 91.35 94.10 91.35 94.10 应付票据及应付账款 104,972.56 134,919.47 124,796.84 166,781.39 161,610.83 利润总额 3,532.81 4,216.21 6,713.03 7,709.58 8,755.62 其他 27,367.95 29,930.89 30,660.15 50,966.29 34,361.36 所得税 573.61 594.07 945.87 1,086.29 1,233.68 流动负债合计 137,769.34 173,693.97 160,597.17 223,914.59 202,754.57 净利润 2,959.21 3,622.14 5,767.15 6,623.