Q2归母净利转正，猪价上行利好后续业绩

受益猪价改善，Q2净利转正。公司2022H1实现营业收入113.86亿元，同比+5.05%，实现归母净利润-1.40亿元，同比-179.50%，上半年猪价整体低迷和粮价的再度上涨，是公司盈利承压的主要原因。受益于Q2猪价持续回升，公司Q2归母净利已环比转正至947.08万元。具体分业务来看：养殖业务共实现收入12.97亿元，同比-10.41%，2022H1生猪出栏量为86.30万头，其中肥猪出栏量76.33万头，同比+138.46%，出栏规模快速扩张但2022H1头均收入同比去年下降明显，叠加粮价上涨压力，上半年养殖业务盈利整体承压。饲料业务共实现收入95.21亿元，同比+5.51%，2022H1外销饲料总量为242.41万吨，同比去年基本持平，但受粮价上涨影响，销售均价相较2021年全年均价上涨14.63%至3927.64元/吨。另外，随屠宰产能落地，公司2022H1肉制品收入同比+58.12%至5.55亿元，有望持续贡献新业绩增量。 养殖产能稳步扩张，出栏有望保持高增长。2022H1公司在茂名市等广东猪场相继投产，计划于广东省内新增存栏母猪产能3万头，可实现年出栏生猪70万头，同时公司标杆养殖场龙华农牧已完成现代化母猪养殖基地和育肥基地建设，母猪场已全部投产，截止6月末存栏母猪产能已达6万头，预计可实现年出栏生猪150万头。后续规划方面，公司将依靠“自繁自养+楼房养殖”的核心模式继续扩大湖南省、广东省、海南省等消费区域的养殖产能，按照公司上半年最近落地的股票期权激励计划，公司将致力于在22-24年期间实现生猪累计出栏1050万头，公司后续出栏有望继续保持高速增长。 全链运营优势明显，看好后续量利表现。公司始终致力于推进集生物饲料、健康养殖、肉品加工于一体的全产业链经营模式。在养殖上游，公司饲料业务根基深厚，现阶段正依靠新技术不断提高饲料质量和转化效率。在养殖环节，公司种猪繁育优势明显，早在2008年便开始涉足种猪繁育领域，旗下“美神”种猪性能表现优秀，同时公司目前正在引进高繁殖率的新丹系种猪，其PSY可达28以上。在养殖下游，公司南乐100万头生猪屠宰基地正式投产运营，未来依靠初加工及深加工产品有望增厚公司盈利。考虑到近期猪价景气上行且已经站到21元/公斤以上，我们看好公司后续量利表现。 风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。 投资建议：维持“买入”评级。公司作为全链一体化经营的养殖新秀，饲料和种猪优势明显，养殖指标领先同行，养殖产能稳步释放，底部成长性充足，看好猪价回升带动后续量利表现，我们预计公司22-24年归母净利润为2.12/10.81/5.92亿元，对应当前股价PE为53.4/10.5/29.1X。 盈利预测和财务指标 受益猪价改善，Q2净利转正。根据公司发布的2022年半年度报告，公司2022H1实现营业收入113.86亿元，较上年同期增加5.05%，实现归属于母公司所有者的净利润-1.40亿元，较上年同期减少179.50%，上半年猪价整体低迷和粮价的再度上涨，是公司盈利同比大幅下滑的主要原因。受益于Q2猪价的持续回升，公司Q2归母净利已环比转正至947.08万元。具体分业务来看：（1）养殖业务：共实现收入12.97亿元，同比减少10.41%，于总收入中占比为11.39%。公司2022H1生猪出栏量共计86.30万头，其中肥猪出栏量76.33万头，同比增长138.46%，出栏规模快速扩张但按销售简报收入口径来算，2022H1头均收入同比去年减少19.46%，叠加粮价上涨压力，上半年养殖业务盈利整体承压。（2）饲料业务：共实现收入95.21亿元，同比增加5.51%，于总收入中占比为83.62%。公司上半年外销饲料总量为242.41万吨，相较去年基本持平，但受粮价上涨影响，销售均价相较2021年全年均价上涨14.63%至3927.64元/吨。另外，随着新增屠宰产能落地，公司2022H1肉制品业务收入同比增长58.12%至5.55亿元，有望持续贡献新业绩增量。 图1：唐人神营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：唐人神单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：唐人神归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：唐人神单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 利润率同比下降，费用率小幅上升。公司2022H1销售毛利率6.18%，同比下降4.04pct，销售净利率-1.53%，同比下降3.40pct，盈利能力下滑主要系猪价低迷、粮价上涨使收入成本两端承压。销售费用率2.07%（-0.59pct），管理费用率3.23%（+0.24pct），财务费用率1.04%（+0.50pct）。三项费用率合计6.34%，同比上升0.15pct，一方面系业新增人员储备费用和股票期权费用导致管理费用增加，另一方面系借款增加导致财务费用增加。 图5：唐人神毛利率、净利率变化情况 图6：唐人神三项费用率变化情况 经营性现金流转正，资产周转小幅放缓。2022H1年经营性现金流净额0.54亿元，相较上年同期减少46%，经营性现金流净额占营业收入比例为0.47%（-0.45%），销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为98.33%（-2.21%），经营现金流随猪价回暖有所改善。在主要流动资产周转方面，2022H1公司应收周转天数达4.9（+7.96%），存货周转天数达41.8天（+7.41%），资产周转有所放缓。 图7：唐人神经营性现金流情况 图8：唐人神主要流动资产周转情况 投资建议：维持“买入”评级。公司作为全链一体化经营的养殖新秀，饲料和种猪优势明显，养殖指标领先同行，养殖产能稳步释放，底部成长性充足，看好猪价回升带动后续量利表现，我们预计公司22-24年归母净利润为2.12/10.81/5.92亿元，对应当前股价PE为53.4/10.5/29.1X。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明