降本增效，22Q2业绩环比改善

证券研究报告|2022年09月01日 核心观点公司研究·财报点评 公司经营状况好于行业，22Q2业绩环比改善。2022H1公司实现营业总收入 8.48亿，同减10.9%；实现归母净利润8964万，同减38.05%。其中22Q2实现营业总收入4.36亿，同减8.92%，环比上升6.04%；22Q2实现归母净利润4866万，同减40.23%，环比上升18.73%。1）行业持续下行、疫情反复致使公司业绩承压，但22Q2公司降本增效、实行集约化运营，业绩环比改善。2）从行业数据看，2022H1图书零售市场仍表现为负增长，同比下降13.8%。分渠道来看，实体店、平台电商、垂直及其他电商均出现同比下降，增速为 -39.7%/-15%/-2.3%，而短视频电商逆势增长，同增60%。 公司保持大众出版龙头地位。公司图书出版发行实现营收6.66亿，同减6.2%，根据开卷报告数据，2022年1-6月,公司在整体图书市场中的实洋市场占有率为3.08%，较去年同期提升0.247个百分点，位居出版机构第1位。社科类综合排名第2位，较去年同期上升两位；经管类实洋市场占有率持续领先市场；少儿类实洋市场占有率3.30%，位居第4位；生活休闲类、自然科学类、传记类实洋市场占有率均排名第2位。 自播电商卓有成效，顺应形势调整文化消费板块。面对短视频电商平台的增长，公司快速搭建自播电商账号矩阵，在业内公认的《出版人》自播排名榜单中，公司旗下的5个账号进入出版社自播前10强，少儿集团重组了儿童内容电商事业部，打造自播、达人直播、分销矩阵、短视频带货的立体化传播；文化消费业务实现营收2.29亿，同减18.94%。针对线下门店公司关停亏损的实体门店，改造城市休闲店，商务写字楼店加大拓店力度，用户端公司以政企客户拉新为主要驱动力，重视线下的“引流”，短期来看，文化消费板块拖累当期业绩，但后续有望“轻装上阵”。 风险提示：出版行业持续下行；直播电商价格战扰乱市场秩序；新业务探索不及预期。 投资建议：面对行业下行困境，公司积极降本增效，加强自播电商，灵活调控亏损板块，实现优于行业的业绩，维持行业龙头地位。考虑出版行业市场下滑、疫情冲击线下场景消费，我们下调22-24年利润预期 -22.91%/-19.88%/-17.94%，预计22-24年公司归母净利润2.1/2.46/2.82 亿，增速为-13%/17.2%/14.3%，预计22-24年EPS为1.11/1.30/1.48元，对应PE为18/15/14x，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,892 1,922 1,931 2,159 2,447 (+/-%) 0.2% 1.6% 0.5% 11.8% 13.3% 净利润(百万元) 282 242 210.22 246.46 281.61 (+/-%) 12.3% -14.4% -13.0% 17.2% 14.3% 每股收益（元） 1.48 1.27 1.11 1.30 1.48 EBITMargin 13.6% 10.0% 9.2% 9.8% 9.8% 净资产收益率（ROE） 14.8% 11.9% 9.7% 10.7% 11.4% 市盈率（PE） 13.3 15.5 17.9 15.2 13.3 EV/EBITDA 18.2 25.2 28.1 24.0 21.5 市净率（PB） 1.97 1.85 1.74 1.63 1.52 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 传媒·出版 证券分析师：夏妍证券分析师：张衡 021-60933162021-60875160 xiayan2@guosen.com.cnzhangheng2@guosen.com.cnS0980520030003S0980517060002 基础数据 投资评级增持(维持) 合理估值 收盘价20.59元 总市值/流通市值3912/3912百万元 52周最高价/最低价36.79/17.02元 近3个月日均成交额31.70百万元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《中信出版（300788.SZ）-短期业绩承压，关注行业边际改善》 ——2022-04-08 《中信出版-300788-2021年中报点评：构建渠道生态圈，加强精细化运营》——2021-09-02 《中信出版-300788-2020年年报点评：少儿类进步显著，关注“大生态渠道”建设》——2021-03-25 《中信出版-300788-2020年三季报点评：公司Q3恢复情况符合预期，书店首次单季盈利》——2020-11-03 《中信出版-300788-2020年中报点评：业绩拐点向上，市占率稳步提升》——2020-08-31 中信出版（300788.SZ） 降本增效，22Q2业绩环比改善 增持 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 公司经营状况好于行业，22Q2业绩环比改善。2022H1公司实现营业总收入8.48亿，同减10.9%；实现归母净利润8964万，同减38.05%。其中22Q2实现营业总收入4.36亿，同减8.92%，环比上升6.04%；22Q2实现归母净利润4866万，同减40.23%，环比上升18.73%。行业持续下行、疫情反复致使公司业绩承压，但22Q2公司降本增效、实行集约化运营，业绩环比改善。 从行业数据看，2022H1图书零售市场仍表现为负增长，同比下降13.8%。分渠道来看，实体店、平台电商、垂直及其他电商均出现同比下降，增速为 -39.7%/-15%/-2.3%，而短视频电商逆势增长，同增60%。 图1：中信出版营业收入及增速（单位：百万,%）图2：中信出版单季营业收入及增速（单位：百万,%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：中信出版归母净利润及增速（单位：百万,%）图4：中信出版单季归母净利润及增速（单位：百万,%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 降本增效，核心主业毛利率提升，费用率相对平稳。2022H1公司综合毛利率为36.85%，同减1.84pct，其中公司主业图书出版与发行毛利率35.71%，同增 2.39pct，因公司年初建立发行集团，重组流量、营销渠道，提升商业转化效率，而文化消费业务板块毛利率26.94%，同减4.78%，主要受线下书店等实体业务的拖累。2022H1公司期间费用率略增，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别为19.94%、6.98%和-1.07%，同比+1.07/+0.61/-0.55pct，整体保持相对平稳，公司压实“降本增效”任务，通过技术改进印制成本，有效控制整体费用率。 图5：中信出版毛利率、净利率变化情况（单位：%）图6：中信出版费用率变化情况（单位：%） 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 公司保持大众出版龙头地位。公司图书出版发行实现营收6.66亿，同减6.2%，根据开卷报告数据，2022年1-6月,公司在整体图书市场中的实洋市场占有率为3.08%，较去年同期提升0.247个百分点，位居出版机构第1位。社科类综合排名 第2位，较去年同期上升两位；经管类实洋市场占有率持续领先市场；少儿类实洋市场占有率3.30%，位居第4位；生活休闲类、自然科学类、传记类实洋市场占有率均排名第2位。 自播电商卓有成效，顺应形势调整文化消费板块。面对短视频电商平台的增长，公司快速搭建自播电商账号矩阵，在业内公认的《出版人》自播排名榜单中，公司旗下的5个账号进入出版社自播前10强，少儿集团重组了儿童内容电商事业部，打造自播、达人直播、分销矩阵、短视频带货的立体化传播；文化消费业务实现营收2.29亿，同减18.94%。针对线下门店公司关停亏损的实体门店，改造城市休闲店，商务写字楼店加大拓店力度，用户端公司以政企客户拉新为主要驱动力，重视线下的“引流”，短期来看，文化消费板块拖累当期业绩，但后续有望“轻装上阵”。 风险提示：出版行业持续下行；直播电商价格战扰乱市场；新业务探索不及预期。 投资建议：面对行业下行困境，公司积极降本增效，加强自播电商，灵活调控亏损板块，实现优于行业的业绩，维持行业龙头地位。考虑出版行业市场下滑、疫情冲击线下场景消费，我们下调22-24年利润预期-22.91%/-19.88%/-17.94%，预计22-24年公司归母净利润2.1/2.46/2.82亿，增速为-13%/17.2%/14.26%，预计22-24年EPS为1.11/1.30/1.48元，对应PE为18/15/14x,维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表 代码公司简称股价 总市值 EPSPE 投资评级 亿元 21A 22E 23E 24E 21A 22E 23E 24E 603096.SH新经典 22.99 37.47 0.80 1.17 1.42 1.74 28.74 19.65 16.19 13.21 增持 300788.SZ中信出版 19.75 37.53 1.27 1.11 1.30 1.48 15.54 17.85 15.23 13.33 增持 资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理 ） ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 1702 1859 1926 2032 2150 营业收入 1892 1922 1931 2159 2447 应收款项 166 131 159 177 201 营业成本 1127 1240 1251 1377 1546 存货净额 771 536 516 567 636 营业税金及附加 9 8 9 10 11 其他流动资产 44 298 290 324 367 销售费用 377 347 357 404 465 流动资产合计 2853 2848 2928 3160 3449 管理费用 122 136 138 158 184 固定资产 12 16 47 80 108 财务费用 (29) (13) (47) (48) (50) 无形资产及其他 9 13 12 12 11 投资收益 7 4 6 6 7 投资性房地产 46 430 430 430 430 资产减值及公允价值变动 31 16 25 24 22 长期股权投资 101 78 88 98 108 其他收入 (38) 11 (50) (48) (43) 资产总计 3022 3385 3506 3780 4106 营业利润 287 236 205 241 276 短期借款及交易性金融负债 1 104 35 46 62 营业外净收支 (0) 3 4 4 4 应付款项 823 765 791 832 891 利润总额 287 240 209 245 280 其他流动负债 263 255 245 272 308 所得税费用 3 2 2 2 3 流动负债合计 1086 1124 1071 1150 1260 少数股东损益 2 (4) (4) (4) (5) 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 282 242 210 246 282 其他长期负债 16 223 273 323 373 长期负债合计 16 223 273 323 373 现金流量表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 负债合计 1103 1347 1344 1473 1633 净利润 282 242 210 246 282 少数股东权益 12 5 3 1 (2) 资产减值准备 18 (18) 26 25 25 股东权