毛利率逆市提升，自主品牌盈利能力改善

4 业绩符合预期。上半年营业收入565.74亿元，同比下降0.4%，归母净利润58.58亿元，同比增长238.7%（其中报告期内公司丧失阿维塔控制权，剩余股权按公允价值重新计量，导致1季度归母净利润增加21.28亿元），扣非后净利润31.00亿 元，同比增长319.1%。2季度营业收入219.98亿元，同比下降11.1%，环比下降36.4%，归母净利润13.21亿元，同比增长50.9%，环比下降70.9%，扣非后净利润8.30亿元，同比增长4119.9%，环比下降63.4%。上半年公司毛利率大幅提升，自主品牌盈利能力持续向好，助力公司利润端实现大幅增长。 毛利率大幅提升，费用率略微增加。上半年毛利率19.8%，同比提升4.5个百分 点；2季度毛利率22.4%，同比提升5.5个百分点，环比提升4.2个百分点，毛利率 提升预计主要系自主品牌产品升级及结构改善所致；上半年期间费用率10.5%，同比增加0.6个百分点，其中研发费用率3.4%，同比增加0.8个百分点；财务费用率 -0.8%，同比下降0.4个百分点，预计主要系利息收入增加。上半年经营活动现金流净额58.52亿元，同比下降66.9%，预计主要系应付票据到期承兑支付同比增加以及应收票据到期托收同比减少。 合资品牌表现平稳向上。上半年投资收益23.54亿元，其中对联营合营企业投资收益0.79亿元，同比下降68.6%，预计主要系长安新能源亏损拖累；其余投资收益主要为阿维塔出表收益21.28亿元。长安福特上半年产生投资收益5.23亿元，同比增长44.1%，预计主要系收到相关补贴影响，上半年累计销量11.26万辆，同比下降 6.9%；长安马自达上半年产生投资收益2.36亿元，同比下降15.8%，上半年累计销量6.37万辆，同比增长5.5%。新车方面，新蒙迪欧、新探险者、新福克斯等多款改款车型将于年内上市，新车有望为合资品牌打开新增长空间。 自主品牌盈利能力持续改善，深蓝SL03、阿维塔11等重点新能源车型有望促进自主品牌持续向上。2季度毛利率同环比显著提升，标志着自主品牌盈利能力持续向 好。长安自主品牌上半年销量62.92万辆，同比下降1.3%；长安自主品牌新能源上半年销量8.50万辆，同比增长127.3%，自主品牌新能源转型持续加速。下半年自 主品牌将继续发力新能源领域，深蓝品牌首款车型SL03于7月上市，推出纯电、增程、氢电三种能源版本，加速攻占新能源主流市场，下半年深蓝将上市第二款车型C673；由长安、华为、宁德时代携手共创的阿维塔品牌首款车型阿维塔11将于12月上市，定价34.99-40.99万元，以卓越性能及智能化配置冲刺高端新能源市场；混动领域蓝鲸iDD首款车型UNI-KiDD获得市场认可，UNI-ViDD预计将于下半年上市。预计深蓝SL03、阿维塔11等新能源重点车型将助力公司产品结构持续升级，促进自主品牌盈利能力持续向上。 盈利预测与投资建议 调整毛利率、费用率等，预测2022-2024年归母净利润94.38、97.30、116.97亿元 （原85.54、94.08、114.31亿元），可比公司22年平均PE24倍左右，给予公司 22年PE24倍估值，目标价22.8元，维持买入评级。 风险提示 长安福特销量低于预期、长安马自达销量低于预期、长安自主品牌销量低于预期。 公司研究|中报点评长安汽车000625.SZ 买入（维持） 股价（2022年08月31日）14.52元目标价格22.80元 核心观点 毛利率逆市提升，自主品牌盈利能力改善 52周最高价/最低价21.43/6.51元总股本/流通A股（万股）992,180/924,603A股市值（百万元）144,065国家/地区中国 行业汽车与零部件报告发布日期2022年08月31日 1周1月3月12月绝对表现-4.28-20.8336.76-7.48相对表现-7.84-19.8343.5815.41沪深3003.56-1-6.82-22.89 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 袁俊轩yuanjunxuan@orientsec.com.cn 自主销量持续向好，深蓝SL03及阿维塔11有望促进新能源车品牌向上 2022-08-09 深蓝SL03正式定价好于预期，销量值得期 2022-07-30 待自主品牌盈利提升促进业绩高增长，关注 2022-07-14 即将上市新能源车销量 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)84,566105,142129,222152,798173,153 同比增长(%)19.8%24.3%22.9%18.2%13.3% 营业利润(百万元)2,6243,73110,00410,28412,365 同比增长(%)224.5%42.2%168.2%2.8%20.2% 归属母公司净利润(百万元)3,3243,5529,4389,73011,697 同比增长(%)225.6%6.9%165.7%3.1%20.2% 每股收益（元）0.340.360.950.981.18 毛利率(%)14.7%16.6%19.5%20.2%20.6%净利率(%)3.9%3.4%7.3%6.4%6.8% 净资产收益率(%)6.8%6.5%15.8%14.1%14.7% 市盈率 43.3 40.6 15.3 14.8 12.3 市净率 2.7 2.6 2.2 2.0 1.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022年8月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 上汽集团 600104 15.47 2.10 1.82 2.12 2.39 7.37 8.48 7.30 6.47 广汽集团 601238 13.91 0.70 1.02 1.23 1.44 19.84 13.61 11.27 9.65 长城汽车 601633 33.46 0.73 1.03 1.39 1.80 45.56 32.51 24.14 18.54 江淮汽车 600418 15.51 0.09 0.10 0.22 0.27 169.32 154.48 70.56 56.52 宇通客车 600066 7.67 0.28 0.25 0.56 0.65 27.67 31.05 13.73 11.84 江铃汽车 000550 14.78 0.67 0.84 1.29 1.29 22.22 17.61 11.44 11.44 调整后平均 28.82 23.69 15.14 12.87 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 32,002 51,976 38,766 45,839 51,946 营业收入 84,566 105,142 129,222 152,798 173,153 应收票据、账款及款项融资 30,513 25,943 46,224 54,954 61,948 营业成本 72,101 87,649 104,055 121,979 137,480 预付账款 461 3,241 1,943 2,613 3,634 营业税金及附加 3,228 3,972 4,781 5,654 6,407 存货 5,968 6,853 7,526 9,485 10,461 营业费用 3,406 4,646 5,298 6,112 6,926 其他 3,947 3,127 6,542 5,643 6,123 管理费用及研发费用 7,061 7,015 9,304 10,696 12,121 流动资产合计 72,890 91,140 101,002 118,536 134,113 财务费用 (210) (781) (489) (333) (338) 长期股权投资 12,109 13,245 12,121 12,492 12,619 资产、信用减值损失 1,626 1,042 684 523 418 固定资产 26,437 21,326 29,098 36,936 45,375 公允价值变动收益 2,035 42 0 0 0 在建工程 1,048 1,460 7,759 10,909 12,484 投资净收益 3,154 1,014 3,885 1,287 1,395 无形资产 4,432 4,386 3,655 2,924 2,193 其他 81 1,076 530 830 830 其他 1,350 3,847 3,539 3,638 3,665 营业利润 2,624 3,731 10,004 10,284 12,365 非流动资产合计 45,376 44,264 56,172 66,900 76,337 营业外收入 62 130 60 60 60 资产总计 118,265 135,405 157,174 185,435 210,450 营业外支出 89 40 80 50 50 短期借款 578 19 9,588 16,932 20,902 利润总额 2,597 3,821 9,984 10,294 12,375 应付票据及应付账款 40,693 47,943 57,169 67,527 75,614 所得税 (692) 216 499 515 619 其他 21,322 28,145 23,086 24,508 25,431 净利润 3,288 3,604 9,485 9,779 11,756 流动负债合计 62,593 76,107 89,843 108,967 121,947 少数股东损益 (36) 52 47 49 59 长期借款 955 600 600 600 600 归属于母公司净利润 3,324 3,552 9,438 9,730 11,697 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.34 0.36 0.95 0.98 1.18 其他 1,237 2,832 2,484 1,835 2,108 非流动负债合计 2,192 3,432 3,084 2,435 2,708 主要财务比率 负债合计 64,785 79,538 92,927 111,402 124,655 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 70 133 181 230 288 成长能力 实收资本（或股本） 5,363 7,632 9,922 9,922 9,922 营业收入 19.8% 24.3% 22.9% 18.2% 13.3% 资本公积 10,931 9,120 7,487 7,487 7,487 营业利润 224.5% 42.2% 168.2% 2.8% 20.2% 留存收益 36,997 38,883 46,542 56,273 67,970 归属于母公司净利润 225.6% 6.9% 165.7% 3.1% 20.2% 其他 119 97 115 122 128 获利能力 股东权益合计 53,480 55,866 64,247 74,033 85,795 毛利率 14.7% 16.6% 19.5% 20.2% 20.6% 负债和股东权益总计 118,265 135,405 157,174 185,435 210,450 净利率 3.9% 3.4% 7.3% 6.4% 6.8% ROE 6.8% 6.5% 15.8