公司半年报点评报告：业绩短期承压，逆势加大研发投入

9 2022年08月31日 业绩短期承压，逆势加大研发投入 —三环集团（300408.SZ）公司半年报点评报告 买入(维持) 事件 分析师：毛正 S1050521120001 maozheng@cfsc.com.cn 联系人：赵心怡 S1050122030021 zhaoxy@cfsc.com.cn 基本数据 2022-08-31 当前股价（元） 27.1 总市值（亿元） 519 总股本（百万股） 1916 流通股本（百万股） 1850 52周价格范围（元） 24.2-46.58 日均成交额（百万元） 457.0 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 1、《华鑫证券*公司报告*三环集团(300408):1Q22业绩超预期，压力下彰显盈利能力*20220429*毛正，赵心怡》2022-04-29 2、《华鑫证券*公司报告*三环集团(300408):业绩持续高增，陶瓷材料平台长期增长潜力强劲*20220425*毛正，赵心怡》2022-04-25 三环集团发布2022年半年度报告：2022年上半年公司实现营业收入28.94亿元，同比增长0.62%；实现归母净利润9.39亿元，同比减少12.94%；实现扣非归母净利润8.09亿元，同比减少17.32%。 投资要点 ▌ 元件业务受消费电子需求疲软影响较大，半导体部件增速较快 2022年上半年，在国内疫情反复及消费电子行业整体需求放缓的背景下，叠加下游厂商去库存的影响，公司以MLCC为主的元件业务受到较大影响。单季度看，22Q2公司实现营收14.92亿元（同比-4.76%，环比+6.42%），实现归母净利润4.42亿元（同比-25.02%，环比-11.24%）。分业务看，22H1公司在电子元件及材料/通信部件/半导体部件营收分别为8.27/8.25/6.22亿元，同比-18.79%/-0.37%/+22.71%，其中通信部件业务基本保持稳定，半导体部件业务受益于5G、物联网、新能源汽车及汽车智能化的需求拉动实现快速增长，营收占比从21H1的17.62%提升至21.49%。盈利能力方面，22H1公司实现销售毛利率、净利率分别为47.00%、32.50%，毛利率下行主要受产品结构调整，毛利率较低的半导体部件业务占比提升所致，其中公司在电子元件及材料/通信部件/半导体部件毛利率分别为54.01%/51.88%/31.60%，各类产品毛利率相对稳定。费用方面，22H1公司销售/管理/财务费用率分别为0.86%/7.03%/-2.58%。 ▌ 消费类MLCC需求持续疲弱，静待需求回暖价格回升 据TrendForce统计数据显示，21Q1-22Q1期间消费类MLCC全年价格平均下跌5-10%不等，部分低阶消费类MLCC价格甚至已触及材料成本。但由于疫情、高通胀及地缘政治冲突短期内无法彻底消除，以手机、笔电、平板为代表的消费电子产品需求仍处于疲软态势。目前MLCC各尺寸平均库存水位达90天以上，TrendForce预估下半年消费类MLCC价格平均恐再降3-6%。车规级、工业级MLCC价格相对稳定。 ▌ 逆势加大研发投入，平台型企业优势尽显 在贸易摩擦与全球疫情反复的大背景下，电子元件供应链加速往国内转移，推动电子元件市场规模不断扩大。根据中国-40-30-20-100102030(%)三环集团沪深300公司研究 3 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 电子元件行业协会数据显示，2020年全球MLCC市场规模同比增长11.1%至1017亿元，中国大陆厂商市场份额仅6%，国产替代市场广阔。长期来看5G通讯、手机高端化、新能源产业仍将拉动MLCC需求，预计到2025年将达到1490亿元，五年复合增长率达7.9%。虽受外部环境影响导致22H1业绩承压，但公司仍保持研发高投入，上半年研发投入2.37亿元，同比大幅增长60.59%。公司充分发挥平台型企业优势，在光纤连接器陶瓷插芯、氧化铝陶瓷基板、陶瓷基体等产销量均居全球前列的基础上，进一步加大电子元件及材料、半导体部件的研发生产，不断优化产品结构，助力公司实现可持续发展。 ▌ 盈利预测 我们认为公司短期受消费电子需求疲软的影响，以MLCC为主的电子元件及材料业务承受较大压力，长期来看MLCC进口替代势在必行。公司作为国内电子陶瓷行业平台型龙头企业，将充分受益于5G建设与MLCC、陶瓷封装基座等扩产项目的产能逐步释放，实现长期成长。预测公司2022-2024年收入分别为66.70、81.70、98.17亿元，EPS分别为1.02、1.30、1.58元，当前股价对应PE分别为27、21、17倍，维持“买入”投资评级。 ▌ 风险提示 被动元器件价格下跌风险；市场竞争加剧风险；下游需求不及预期风险；扩产项目建设进度不及预期风险；汇率波动风险。 预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入（百万元） 6,218 6,670 8,170 9,817 增长率（%） 55.7% 7.3% 22.5% 20.2% 归母净利润（百万元） 2,011 1,963 2,486 3,030 增长率（%） 39.7% -2.4% 26.6% 21.9% 摊薄每股收益（元） 1.05 1.02 1.30 1.58 ROE（%） 12.4% 11.1% 12.7% 13.8% 资料来源：Wind，华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 公司盈利预测（百万元） 资产负债表 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产: 现金及现金等价物 5,552 6,639 7,732 9,271 应收款 2,291 2,458 3,010 3,617 存货 1,797 1,910 2,351 2,841 其他流动资产 3,147 3,179 3,289 3,409 流动资产合计 12,787 14,186 16,382 19,137 非流动资产: 金融类资产 2,694 2,694 2,694 2,694 固定资产 4,312 4,475 4,617 4,749 在建工程 725 875 925 895 无形资产 299 284 269 255 长期股权投资 0 0 0 0 其他非流动资产 497 497 497 497 非流动资产合计 5,834 6,131 6,308 6,396 资产总计 18,620 20,317 22,690 25,533 流动负债: 短期借款 42 42 42 42 应付账款、票据 830 883 1,086 1,313 其他流动负债 676 709 856 1,030 流动负债合计 1,574 1,660 2,018 2,424 非流动负债: 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 854 945 1,036 1,127 非流动负债合计 854 945 1,036 1,127 负债合计 2,428 2,606 3,054 3,551 所有者权益 股本 1,916 1,916 1,916 1,916 股东权益 16,192 17,711 19,636 21,982 负债和所有者权益 18,620 20,317 22,690 25,533 现金流量表 2021A 2022E 2023E 2024E 净利润 2013 1963 2486 3030 少数股东权益 3 0 0 0 折旧摊销 373 302 313 321 公允价值变动 0 0 0 0 营运资金变动 -1234 -226 -746 -810 经营活动现金净流量 1154 2039 2053 2542 投资活动现金净流量 -1877 -313 -192 -102 筹资活动现金净流量 1809 -444 -562 -684 现金流量净额 1,087 1,283 1,300 1,755 利润表 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 6,218 6,670 8,170 9,817 营业成本 3,187 3,324 4,093 4,946 营业税金及附加 59 63 77 93 销售费用 51 55 67 81 管理费用 453 486 507 589 财务费用 -96 -184 -215 -258 研发费用 419 534 654 658 费用合计 827 891 1,013 1,070 资产减值损失 -25 -25 -25 -25 公允价值变动 0 0 0 0 投资收益 75 20 20 20 营业利润 2,295 2,247 2,842 3,463 加:营业外收入 14 4 8 8 减:营业外支出 5 5 5 5 利润总额 2,304 2,246 2,845 3,467 所得税费用 290 283 358 437 净利润 2,013 1,963 2,486 3,030 少数股东损益 3 0 0 0 归母净利润 2,011 1,963 2,486 3,030 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 成长性 营业收入增长率 55.7% 7.3% 22.5% 20.2% 归母净利润增长率 39.7% -2.4% 26.6% 21.9% 盈利能力 毛利率 48.8% 50.2% 49.9% 49.6% 四项费用/营收 13.3% 13.4% 12.4% 10.9% 净利率 32.4% 29.4% 30.4% 30.9% ROE 12.4% 11.1% 12.7% 13.8% 偿债能力 资产负债率 13.0% 12.8% 13.5% 13.9% 营运能力 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 应收账款周转率 2.7 2.7 2.7 2.7 存货周转率 1.8 1.8 1.8 1.8 每股数据(元/股) EPS 1.05 1.02 1.30 1.58 P/E 25.8 26.5 20.9 17.1 P/S 8.4 7.8 6.4 5.3 P/B 3.2 2.9 2.6 2.4 资料来源：Wind、华鑫证券研究 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 ▌ 电子组介绍 毛正：复旦大学材料学硕士，三年美国半导体上市公司工作经验，曾参与全球领先半导体厂商先进制程项目，五年商品证券投研经验，2018-2020年就职于国元证券研究所担任电子行业分析师，内核组科技行业专家;2020-2021年就职于新时代证券研究所担任电子行业首席分析师，iFind 2020行业最具人气分析师，东方财富2021最佳分析师第二名;2021年加入华鑫证券研究所担任电子行业首席分析师。 刘煜：新加坡南洋理工大学集成电路设计专业硕士，曾于中科寒武纪任芯片设计工程师，2021年加入华鑫证券研究所，从事电子行业研究。 赵心怡：香港中文大学电子工程学士，香港科技大学硕士，电子与金融复合背景，2022年加入华鑫证券研究所，从事电子行业研究。 ▌ 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 ▌ 证券投资评级说明 股票投资评级说明： 投资建议 预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 买入 > 20% 2 增持 10% — 20% 3 中性 -10% — 10% 4 卖出 < -10% 行业投资评级说明： 投资建议 行业指数相对同期证券市场代表性指数涨幅 1 推荐 > 10% 2 中性 -10% — 10% 3 回避 < -10% 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市