债券日思录评：三只保障性租赁住房REITs上市首日齐涨停

债券日思录 债券 2022年8月31日 评：三只保障性租赁住房REITs上市首日齐涨停 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979@pingan.com.cn 郑子辰投资咨询资格编号 S1060521090001 ZHENGZICHEN160@pingan.com.cn 事件：8月31日，北京保障房、深圳人才安居和厦门安居集团首批3只保障性租赁住房REITs在沪深证券交易所同步上市，3只REITs上市首日涨幅均 触及涨停板。 1、保障性租赁住房是受监管支持的重点REITs试点方向 保障性租赁住房是我国住房保障体系的重要构成部分。保障性租赁住房以建筑面积不超过70平方米的小户型为主，租金低于同地段同品质市 场租赁住房租金。2021年7月7日，国务院举办政策例行吹风会上住建部住房保障司司长曹金彪在答记者问时表示，“今后国家的住房保障体系，以公租房、保障性租赁住房和共有产权住房为主体。”保障性租赁住房是我国住房保障体系的三大重要构成部分之一，主要解决人口净流入城市的新市民、青年人的住房问题，长远来看有助于扩大内需，实现中国经济高质量发展。 保障性租赁住房是受监管支持的重点REITs试点方向。2021年6月，发改委颁布958号文（《国家发展改革委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点工作的通知》），就基础设施REITs试 点项目的区域和行业范围进行了进一步规范，明确把“各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目”纳入公募REITs的试点范围。 保障性租赁住房和公募REITs的适配度较高，有助于形成资本-产业的良好循环。保障性租赁住房本身带有一定的社会福利属性，但若政府完 全以自身资金投入保障性租赁住房建设，可能造成财政资金的沉淀，因此有必要建立引入社会资本的项目投资、建设、运营的完整体系，节约财政资金的同时引入社会资金，增加保障性租赁住房的供给。而发行保障性租赁住房REITs，为前期投入的建设资金形成高质量的权益退出渠道，有助引入新的社会资本入场分享保障性租赁住房运营收益的同时，形成资本-产业的良好循环。 2、从行业逻辑上，保障性租赁住房REITs属于弹性稍弱的产权类 REITs。 保障性租赁住房REITs的底层资产均为不动产，但不同于产业园REITs、仓储物流REITs等市场化程度更高的产权类REITs，保障性租赁住房REITs受政策影响程度更明显，体现在保障性租赁住房的租金定价标准一般由各地政府主管部门决定，政策一般会限制保障性租赁住房项目的租金定价和租金涨幅，因此市场化程度稍弱。 债券报 告 债券点 评 证券研究报告 债券点评 根据国办发〔2021〕22号文规定，保障性租赁住房“租金低于同地段同品质市场租赁住房租金”。如红土深圳安居REIT的募集中提到，根据深圳市规定，基础设施项目的租金“为届时同地段市场商品住房租金的60%左右”；华夏北京保障房REIT旗下两个项目较同地段、同类型住房的市场租金水平分别折价约44%和46%；中金厦门安居REIT募集中提到，厦门市规定“项目租赁价格初次定价按低于同地段同品质的市场化租赁住房租金的95%执行，后续调价增幅应不高于同地段市场租赁住房租金同期增幅，且年增幅不高于5%。” 3、三只保障性租赁住房REITs底层资产均较优质，也是受到市场热捧的原因 三只保障性租赁住房REITs的底层资产均较优质，此前三只公募REITs一级市场发行时就受到市场追捧，合计募集规模37.93亿元，其网下投资者认购倍数均超100倍，公众投资者的认购比例均低于0.7%，无论是网下投资者还是公众投资者均打破了公募REITs发行以来的认购记录。三只REITs的底层资产分别位于经济发展水平较高及人口净流入的北京、深圳和厦门，底层资产出租率均在94%以上，预计现金分派率均在4%附近。具体来看： （1）华夏北京保障房REIT原始权益人是北京保障房中心有限公司，募集规模12.55亿元，底层资产为北京海淀区的文龙家园项目和朝阳区的熙悦尚郡项目，截至2022年3月31日，两个项目的出租率均超过94%，基金预测的22年现金分派率为3.95%（年化），2023年预测现金分派率为3.95%。 （2）中金厦门安居REIT原始权益人为厦门安居集团，基金底层资产为厦门市集美区的园博公寓和珩琦公寓，实际募集规模13亿元。截至2022年3月31日，园博公寓和珩琦公寓的出租率分别达到99.42%和99.11%。基金2022年预测现金流分派率为4.04%（年化），2023年预测现金流分派率为4.05%。 （3）红土深圳安居REIT原始权益人是深圳市人才安居集团有限公司、深圳市福田人才安居有限公司、深圳市罗湖人才安居有限公司，基金实际募集规模12.42亿元，初始投资的基础设施项目为深圳四个核心区域的安居百泉阁项目、 安居锦园项目、保利香槟苑项目和凤凰公馆项目，截至2022年3月31日四个项目的出租率均超过98%。基金2022 年预期年化收益率为3.95%，2023年的预期年化收益率为3.96%。 4、经历首日涨停后，后续涨幅还有多大空间？ 三只保障性租赁住房的首日齐涨停，也反应了市场对该保障性租赁住房REITs资产的热捧情绪。除3只保障性租赁住房本身的资产较优质的原因之外，当前股债收益性均一般，如沪深300自7月以来整体波动下跌，债市在历经此前8月中旬超预期降息后的大涨后也处在回调的平静期，资产荒背景下，收益性有一定保障的新发公募REITs的上涨逻辑本身也较为顺畅。但首日即涨停的30%的涨幅确实不低，可能会限制向后看的涨幅想象力，我们提供三个比较思路： （1）截至2022年8月31日，此前上市的其他产权类的公募REITs的上市以来的涨幅在28%-49%之间，且绝大多数产权类REITs（6只产权类REITs中有5只）上市以来的涨幅接近40%或位于40%以上（涨幅包含上市首日）。 （2）此前的建信中关村REIT也曾上市首日就触及涨停板，目前累计涨幅最高，截至22年8月31日上市以来累计涨幅为49%（涨幅包含上市首日）。 （3）从估值比价来看，由于三只保障房REITs的发行时的预计现金分派率整体略低于其他产权类REITs发行时的水平，因此在经历30%的首日高涨幅后，当前三只保障性租赁住房的caprate在3.04%-3.11%之间，其他产权类REITs的当前的caprate范围大致在2.81%-3.53%，caprate的均值为3.12%。 因此，短期在其他资产收益性一般、市场追捧情绪较盛的背景下，三只保障性租赁住房REITs和其他产权类REITs的上涨幅度相比，可能还有一定的上涨空间。但结合当前其估值和其行业市场化弹性本身稍弱的行业逻辑，从长期视角来看，当前其caprate已经处在一个相对合理的水平。 风险提示：1）基础资产项目经营不及预期风险；2）相关政策支持不及预期风险；3）公募REITs二级市场价格下跌风险。 2/3 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间）回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上） 行业投资评级: 强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上） 公司声明及风险提示： 负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。 平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。 证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。 市场有风险，投资需谨慎。 免责条款： 此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2022版权所有。保留一切权利。 平安证券研究所电话：4008866338 深圳上海北京 深圳市福田区福田街道益田路5023 号平安金融中心B座25层邮编：518033 上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼 邮编：200120 北京市西城区金融大街甲9号金融街中心北楼16层 邮编：100033