利率债周观点：资金利率上行，流动性边际收敛

固定收 益 固定收益周 报 证券研究报 告 资金利率上行，流动性边际收敛 ——利率债周观点(8.22-8.28) 2022年08月29日 一级市场：国债发行增加，利率债净融资额继续上行。上周国债发行回暖，到期偿还量环比增加，利率债净融资额保持上行。同业存单到期压力依然较大，净融资额持续为负，发 行利率低位震荡。一级市场招投标全场倍数分化，整体需求一般，国开行绿色金融债需求较好。 二级市场：收益率曲线上移走平，中美利差倒挂压力明显。国债、国开债收益率曲线整体上移，5年期国债收益率上行速度最快，1年期国开债收益率上行最快，国债期限利差逐 步收窄。5年、10年期国开债隐含税率有所回落。鲍威尔表态依然偏鹰，美债10年期收益率上行突破3%，1年期美债上行至高点，中美利差倒挂压力加剧，人民币兑美元汇率持续贬值。预期中美利差整体仍将维持倒挂，美债期限利差倒挂持续。 货币市场流动性：公开市场操作完全对冲，资金利率边际上行。OMO保持日度投放20亿元的节奏，公开市场操作上周完全对冲。8月有2000亿元MLF回笼，市场流动性边际收 敛，货币政策依然保持宽松。7天、隔夜资金利率快速攀升，隔夜成交量保持高位。 实体流动性：同业存单利率低位反弹，中票利率整体上行，货币基金收益率回落。同业存单利率低位反弹。余额宝、微信理财通收益率集体回落，6个月期理财产品收益率延续高 位。中票利率整体上行，1年期中票利率上行幅度相对最大。信用利差分化，3年期信用利差继续上行，1年、5年期有所下行。期限利差整体回落，AAA级延续下探趋势。 经济基本面：1）7月工业企业利润继续下滑，上游价格下滑带来一定拖累，上游利润增速放缓，中下游利润占比回升。2）杰克逊霍尔全球央行年会召开，鲍威尔表态偏鹰，控通胀依然是首要任务，市场对美联储紧缩预期进一步升温。3）5年期和1年期LPR非对称调降。有助于提振房地产市场信心，未来利率仍有进一步调降可能。政策：1）国务院常务会召开，增加政策性开发金融工具额度3000亿元，依法用好专项债结存限额，并促进政策加快落实；2）央行召开货币信贷形式分析会，提出保持信贷总 量增长的稳定性。 利率债策略：房地产投资仍处低位，短期经济依然承压，未来依然受到疫情等多种因素的影响。美联储加息表态偏鹰，中美利差倒挂压力依然较大。当前收益率已经降至较低水 平，叠加外部因素影响，利率短期仍有扰动。8月票据收益率有所上行，资金小幅收敛，拉长久期策略依然相对占优。 风险因素：美联储9月加息幅度超预期，通胀上行幅度超预期，货币政策宽松不及预期。 分析师:徐飞执业证书编号：S0270520010001电话：021-60883488邮箱：xufei@wlzq.com.cn研究助理:于天旭电话：17717422697邮箱：yutx@wlzq.com.cn研究助理:刘馨阳电话：18652269737邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn相关研究政策利率调降，货币政策发力稳经济收益率震荡下行，信用利差有所分化基金保险持续增配，杠杆率小幅回落 固收研究|固定收益周报 正文目录 1一级市场：利率债发行增加，同业存单到期压力延续3 2二级市场：收益率曲线上行，资金利率抬升4 2.1债市：收益率曲线上移走平，中美利差倒挂压力明显4 2.2货币市场：OMO保持小规模投放，资金利率边际上行5 2.3实体流动性：同业存单利率低位反弹，中票信用利差分化7 3LPR利率调降，美联储政策表态偏鹰7 3.1经济基本面：工业企业利润下滑，美联储加息表态偏鹰7 3.2政策：政策持续助力稳经济8 3.3利率债投资策略8 4风险提示8 图表1：利率债净融资额环比上行（亿元）3 图表2：国债发行环比增加，地方债延续低位(亿元)3 图表3：本周到期规模较小，环比增加（亿元）3 图表4：同业存单净融资延续负值(亿元)3 图表5：上周一级市场招投标分化4 图表6：国债收益率曲线上移走平(bp，%)4 图表7：国开债收益率曲线上移走平（bp，%）4 图表8：10Y-1Y国债期限利差继续收窄（bp，%）5 图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡回落（%）5 图表10：美债长端利率上行，利差再度倒挂(bp，%)5 图表11：中美短端利差倒挂加深（bp，%）5 图表12：OMO保持小额投放，周度完全对冲(亿元,%)6 图表13：9月MLF将到期6000亿元(亿元，%)6 图表14：7天质押式回购利率快速攀升（%）6 图表15：隔夜质押式回购利率有所上行（%）6 图表16：隔夜质押式回购成交量延续高位（百亿元）6 图表17：2周质押式回购利率继续上行（%）6 图表18：同业存单利率走势（%）7 图表19：理财产品收益率上行，货基利率下探（%）7 图表20：信用利差分化，3年期保持上行（%）7 图表21：期限利差有所上行（%）7 图表22：上周主要政策、文件公布8 1一级市场：利率债发行增加，同业存单到期压力延续 国债发行增加，到期偿还压力较小，利率债净融资继续上行。上周利率债发行金额5034亿元，总偿还量2728亿元，净融资额2306亿元。从发行情况来看，国债有所回暖，地方债发行依然较低；上周到期偿还压力环比有所增加；利率债净融资额环比保持上行，国债净融资规模最高，分项净融资额均为正。 同业存单到期压力延续，净融资额持续为负，发行利率延续低位。上周同业存单到期偿还压力依然较大，发行规模环比回落，净融资额仍为负值。上周同业存单发行利率仍处于低位震荡状态，1个月同业存单发行利率有所回落。 图表1：利率债净融资额环比上行（亿元）图表2：国债发行环比增加，地方债延续低位(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表3：本周到期规模较小，环比增加（亿元）图表4：同业存单净融资延续负值(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 一级市场招投标全场倍数分化，需求整体一般，绿色金融债需求较好。1）国债：上周4只国债招投标，需求一般。2）国开债：上周7只国开债招投标，全场倍数分化，2只在7以上，需求较好。3）进出口行债：上周新发行7只进出口行债，全场倍数分化，需求一般。其中，1只用于水力、风力发电设施建设和运营的绿色金融债券，全场倍数超过8。4）农发行债：上周6只农发行债招投标，全场倍数均在4以上，需求较好。 图表5：上周一级市场招投标分化 债券类型 债券简称 发行起始日 计划发行(亿) 发行规模(亿) 发行期限(年) 票面利率(%) 全场倍数 农发行债 22农发04(增12) 2022-08-24 60.00 70.00 1.00 1.80 4.14 22农发05(增12) 2022-08-24 100.00 110.00 10.00 3.06 4.01 22农发清发03(增发9) 2022-08-23 30.00 38.00 2.00 2.37 6.66 22农发清发04(增发2) 2022-08-23 50.00 53.40 7.00 2.83 4.34 22农发06(增4) 2022-08-22 50.00 58.00 3.00 2.46 4.74 22农发07 2022-08-22 50.00 54.20 5.00 2.50 4.57 进出口行债 22进出06(增4) 2022-08-26 40.00 1.00 1.69 4.38 22进出22(增2) 2022-08-26 50.00 2.00 2.23 2.97 22进出689 2022-08-25 50.00 50.00 0.25 1.19 3.61 22进出03(增11) 2022-08-25 40.00 40.00 3.00 2.57 4.17 22进出15(增10) 2022-08-25 60.00 60.00 5.00 2.82 3.58 22进出清发绿债03(增 2022-08-24 20.00 20.00 3.00 2.20 8.85 22进出11(增发) 2022-08-25 100.00 100.00 10.00 2.90 2.84 国债 22贴现国债46 2022-08-26 300.00 300.50 0.25 1.31 3.59 22附息国债18 2022-08-24 850.00 850.00 3.00 2.18 3.28 22附息国债12(续2) 2022-08-24 850.00 852.30 7.00 2.75 3.32 22贴现国债45 2022-08-26 650.00 650.00 0.50 1.57 2.32 国开债 22国开17(增7) 2022-08-25 20.00 25.00 3.00 2.44 4.66 22国开15(增6) 2022-08-25 190.00 190.00 10.00 2.96 3.45 21国开20(增7) 2022-08-25 20.00 20.00 20.00 3.49 7.83 22国开11(增4) 2022-08-23 100.00 100.00 1.00 1.74 3.79 22国开07 2022-08-23 50.00 50.00 3.00 2.22 5.07 22国开08(增10) 2022-08-23 100.00 100.00 5.00 2.69 4.69 22国开04(增24) 2022-08-23 30.00 30.00 7.00 2.99 7.07 资料来源：Wind，万联证券研究所 2二级市场：收益率曲线上行，资金利率抬升 2.1债市：收益率曲线上移走平，中美利差倒挂压力明显 收益率曲线上移走平，5年期国债上行幅度较大。截至上周末，国债1年期、2年期、3年期、5年期、10年期到期收益率分别为1.79%、2.15%、2.26%、2.44%、2.64%，周变动幅度分别为6.74bp、5.05bp、3.5bp、7.25bp、5.55bp，上周5年期收益率上行速度最快，国债收益率曲线整体上移，小幅走平。国开债收益率曲线也整体上移，1年期国开债收益率上行速度最快，10年期相对最慢，国开债收益率曲线有所走平。 图表6：国债收益率曲线上移走平(bp，%)图表7：国开债收益率曲线上移走平（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 国债期限利差逐步收窄，国开债隐含税率有所回落。上周，10Y-1Y国债期限利差 85.1bp，较前一周缩窄1.2个bp。国开债隐含税率走势分化，5年期由4.3%回落为 4.2%，10年期由7.2%回落至6.6%。 图表8：10Y-1Y国债期限利差继续收窄（bp，%）图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡回落（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 美债10年期收益率上行突破3%，1年期美债上行至高点，期限倒挂延续，中美利差倒挂压力加剧。中美长端利差倒挂加深，美债长端利率上周突破3%，我国人民币兑美元汇率持续贬值。1年期美债继续攀升至近期高点，1年期中美利差倒挂幅度继续加深。在杰克逊霍尔会议上，鲍威尔表态依然偏鹰。预期中美利差整体仍将维持倒挂，美债期限利差倒挂持续。 图表10：美债长端利率上行，利差再度倒挂(bp，%)图表11：中美短端利差倒挂加深（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2货币市场：OMO保持小规模投放，资金利率边际上行 OMO保持小规模日常投放，货币政策依然保持宽松。央行上周逆回购投放了100亿元，保持日度投放20亿元的节奏，上周到期100亿元，公开市场操作完全对冲。本周到期规模较小，OMO操作预期维持小规模日常投放。8月MLF和7天OMO利率下调10bp，但MLF净回笼了2000亿元，9月中旬将有6000亿元的MLF到期。5年期LPR下调15bp，1年 期LPR下调5bp，货币政策依然保持宽松。 图表12：OMO保持小额投放，周度完全对冲(亿元,%)图表13：9月ML