利率债周观点：工业企业盈利边际走弱，跨季资金趋紧利率走高

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 固定收益研究 周报 工业企业盈利边际走弱，跨季资金趋紧利率走高 —利率债周观点20180402 固定收益研究周报 2018年04月02日 报告摘要：  1-2月规模以上工业企业利润增速放缓，PMI指数超出预期 1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额9689亿元，同比+16.1%，增速较去年同期下降-4.9pct。其中国有控股企业利润增速下滑较为明显，由去年同期49.6%下滑至29.6%；另一方面，3月最新公布的PMI指数为51.5%，较上月大幅反弹+1.2%，明显高于市场之前预期的50.6%，其中生产指数/新订单/库存/从业人员/供应商分别为53.1/53.3/49.6/49.1/50.1%，较上月分别提升2.4/2.3/0.3/1.0/1.7pct。  中美贸易战逐渐降温，全球主要风险资产表现回稳 中美贸易战降温态势明显，市场避险情绪逐渐回落：上周中美两大股指逐渐回暖，避险品种如黄金石油等价格下跌，国债收益率上升，利率市场相对稳定，均显示中美贸易战降温态势明显，市场正逐渐恢复平稳。此外，美国延长加征关税清单公示期从30天至60天，市场普遍视此举为美国洽谈意愿明显。不过，未来贸易战仍受接下来美国财长姆努钦访华结果以及中国即将出炉对美国产品加征关税清单影响，冲突仍有可能再度升级。  上周利率债市场回顾：利率债发行规模持续收缩，国债期限利差收窄 利率债发行规模减少：上周一级市场共发行23只利率债，发行规模合计1,336.63亿元，占全部债券发行额的91.08%，较上上周减少739.01亿元，占比提高+9.67%。其中地方政府债14只/431.19亿元，政策银行债11只/733.3亿元（上上周14只/951.7亿元），资产支持证券10只/252.08亿元。 国债期限利差收窄：上周1个月/6个月/1年/10年国债到期收益率分别为2.97/3.17/3.24/3.70%，较上周分别下行1.33/8.93/7.87/11.49BP，期限利差收窄。中债国开债1年/10年到期收益率为3.94/4.66%，较上周五下跌20.79/18.22BP，期限利差走阔。  上周流动性观察：跨季度资金面趋紧，市场流动性迎拐点 上周央行净回笼资金：上周央行公开市场操作净回笼1600亿元，其中并无逆回购投放，逆回购到期回笼资金1600（含国库定存500亿元，利率为4.62%）亿元，MLF无操作。上周为月底周且为跨季周，银行间流动性下降，而央行延续之前预期，仍执行额适度收紧流动性的策略，资金收紧效果明显。上周央行逆回购到期回笼资金1600亿元，其中7天/28天/63天逆回购到期量分别为400/900/300亿元。测算本周逆回购到期量为14天逆回购到期200亿元。 跨季货币紧缩态势明显，利率显著提高：上周R001/R007/DR001/DR007分别为3.44/4.19/2.80/3.10%，上涨84.1/119.3/27.4/40.2BP，市场资金紧缩态势明显；SHIBOR隔夜/1周/1个月/1年分别为2.69/2.91/4.29/4.65%，较3月23日分别调整+14.5/+7.0/-14.8/-7.4BP；同业存款利率7天/1个月/1年分别为2.92/3.53/4.55%，较3月23日调整+84.0/-18.0/-10.7BP。  风险提示 资金面超预期收紧 [Table_Invest] [Table_Author] 分析师：李锋 执业证号： S0100511010001 电话： 010-85127632 邮箱： lifengyjs@mszq.com 研究助理：樊信江 执业证号： S0100117110014 电话： 010-85124733 邮箱： fanxinjiang@mszq.com 研究助理：颜子琦 执业证号： S0100117120035 电话： 021-58768652 邮箱： yanziqi@mszq.com 相关研究 1. 《利率债周观点：中美贸易战拉开序幕，避险情绪促债市上涨》20180326 2. 《利率债周观点：1-2月宏观数据超预期，流动性维持宽松》20180319 周报/固定收益 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 一、经济基本面回顾与分析 .............................................................................................................................................. 3 （一）总量概览：1-2月规模以上工业企业利润增速放缓，PMI指数超出预期 .............................................................. 3 （二）政策追踪：“资管新规”正式通过，金融市场迎监管新时代 ..................................................................................... 3 （三）通胀观察：消费物价持续走低 .................................................................................................................................... 4 （四）市场传导：中美贸易战降温，全球主要风险资产表现回稳 .................................................................................... 5 二、利率债市场回顾与分析 .............................................................................................................................................. 7 （一）一级市场：利率债发行规模持续减少 ........................................................................................................................ 7 （二）二级市场：到期收益率回调势头明显 ........................................................................................................................ 8 三、流动性观察 ................................................................................................................................................................ 10 （一）央行公开市场操作：央行净回笼资金1600亿，延续收缩流动性 ........................................................................ 10 （二）货币市场利率：R001/R007/DR001/DR007急速走高，跨季度资金收紧明显 ...................................................... 11 四、债券市场重大事件 .................................................................................................................................................... 13 插图目录 ............................................................................................................................................................................ 14 表格目录 ............................................................................................................................................................................ 14 周报/固定收益 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 一、经济基本面回顾与分析 （一）总量概览：1-2月规模以上工业企业利润增速放缓，PMI指数超出预期 1-2月份，全国规模以上工业企业实现利润总额9689亿元，同比+16.1%，较去年同期下降-4.9pct。其中国有控股企业利润增速下滑较为明显，由去年同期49.6%下滑至29.6%；另一方面，3月最新公布的PMI指数为51.5%，较上月大幅反弹+1.2%，明显高于市场之前预期的50.6%，其中生产指数/新订单/库存/从业人员/供应商分别为53.1/53.3/49.6/49.1/50.1%，较上月分别提升2.4/2.3/0.3/1.0/1.7pct。 利润增速中枢回落，未来景气仍有待观察。尽管PMI指数超预期增长，但是规模以上工业增速放缓，其主要原因在于PPI增速较去年同期下滑-2.3pct至4%，对利润增速支撑减弱。除价格影响外，1-2月产成品周转天数为17.4天，较去年同期水平上升+2.0天；产成品库存增速累计增速+8.6%，较上期小幅上涨0.1天；应收账款平均回收期为47.4天，较去年年末增加8.3天。由此可见，当前供需关系中，工业生产量相对过剩，需求走弱，整体工业未来趋势仍有待观察。 图1：PMI指数及其成分近一年走势（单位：%） 图2：规模上工业利润增速以及各企业成分增速（单位：%） 资料来源：国家统计局，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 （二）政策追踪：“资管新规”正式通过，金融市场迎监管新时代 3月28日，中央全面深化改革委员会通过了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，对包括银行业、保险业的理财行业提出新的规范。其中以下几点值得关注： 1）银行打破刚性兑付：截至2017年年底，银行保本理财总额为7.37万亿，是债券市场重要的配置力量。假设保本理财与整体理财行业债券配置相同（实际情况保本理财中债券占比大于整体理财行业），保本理财中债券总额至少为3.11万亿，占2017年债市年末存量的4.19%。若将来