业绩兑现，核心产品多适应症有望持续放量

荣昌生物（688331） 公司研究/公司点评 业绩兑现，核心产品多适应症有望持续放量 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2022-08-30 收盘价（元）52.16 近12个月最高/最低（元）62.18/28.18 总股本（百万股）544 流通股本（百万股）41.3 流通股比例（%）7.59 总市值（亿元）284 流通市值（亿元）185 公司价格与沪深300走势比较 100.00% 50.00% 0.00% -50.00% 荣昌生物沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002邮箱：tangc@hazq.com 相关报告 1【.华安医药】荣昌生物（688331.SH）公司深度：自免+肿瘤双新星，打造创新医药护城河2022-06-07 主要观点： 事件 公司披露2022年半年度报告。公司2022年上半年实现营业收入3.50亿元，同比增长1033.35%。归属于上市公司股东的净利润-4.89亿元，同比下降-10.15%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润-4.95亿元，同比下降-9.28%。基本每股收益为-0.96元/股。公司2022年Q2单季度实现营业收入2.00亿元，同比增长651.83%。归属于上市公司股东的净利润-2.02亿元，同比增长22.06%。归属于上市公司股东的扣除非经常损益的净利润-2.05亿元。 事件点评 “自免新星”泰它西普稳步推进7大适应症开发 泰它西普是全球首款、同类首创的BLyS/APRIL双靶点新型重组TACI-Fc融合蛋白产品，对于B细胞介导自身免疫疾病具有令人瞩目的疗 效。2022年上半年，泰它西普的7项适应症正在不断推进：（1）系统 性红斑狼疮（SLE）：SLEIII期验证性临床试验随访结束，相关临床研 究结果预计将于2022年年底前获得。儿童活动性系统性红斑狼疮 (cSLE)IND获得临床试验默示许可，并在美国启动国际多中心的III期临床研究；（2）IgA肾病：递交治疗IgA肾病的III期临床试验方案沟通交流申请，美国IgA肾病适应症进行II期临床试验，在美国已招募10名患者；（3）原发性干燥综合征(pSS)：治疗pss的II期临床试验 获得积极结果，III期临床方案与CDE开展沟通交流会议；（4）视神经 脊髓炎频谱系疾病：正在中国开展III期临床试验，已招募了133名患者。（5）类风湿性关节炎：III期临床试验已完成患者招募工作，预计2022年年底随访结束。（6）重症肌无力：完成II期临床试验，并已取得积极结果。（7）多发性硬化症：II期临床试验已招募了6名患者。 医保叠加指南助力ADC治疗，多瘤种临床全面推进 维迪西妥单抗已于2021年6月9日获上市批准，并于同年7月进入 销售，同年12月份，该产品被纳入新版国家医保药品目录用于治疗HER2表达局部晚期或转移性胃癌(GC)。2022年4月，维迪西妥单抗被正式纳入2022年中国临床肿瘤学会（CSCO）指南的II类推荐。维迪西妥单抗的7项适应症正在不断推进：（1）胃癌（GC）：用于 HER2表达晚期转移性GC的三线治疗的III期验证性临床试验招募了 87名患者；联合RC98(PD-L1抗体)治疗HER2表达局部晚期或转移性GC（包括胃食管结合部腺癌）IND获批。（2）尿路上皮癌（UC）： 联合特瑞普利单抗治疗围手术期肌层浸润性膀胱癌(MIBC)II期IND获批；联合特瑞普利单抗与吉西他滨联合顺铂/卡铂用于治疗既往未接受过系统性化疗的HER2表达局部晚期或转移性UC已招募6名患者；在美国开展治疗一线化疗失败后HER2表达UC的II期临床试验。 （3）乳腺癌（BC）：治疗既往接受过曲妥珠单抗和紫杉类药物治疗的 HER2阳性存在肝转移的晚期乳腺癌患者获突破性治疗认证，在中国开展III期临床试验已招募56名患者；在HER2低表达（IHC2+及 FISH-）BC患者中启动III期临床试验已招募212名患者。（4）非 小细胞肺癌（NSCLC）：单一疗法治疗HER2过表达(IHC2+或IHC3+)或HER2突变体NSCLC的Ib期临床试验已招募37名患者。（5）胆道癌（BTC）、妇科恶性肿瘤、晚期黑色素瘤临床试验稳步推进。 商业化团队不断完善，驱动核心产品销售放量 截至2022年上半年，公司自身免疫商业化团队已组建241人的销售 队伍，涵盖全国31个省级行政单位的241个地级市的1021家医院， 已准入337家医院，及717家双通道药房；公司肿瘤科商业化团队已 组建291人的销售队伍，涵盖全国29个省级行政单位的185个地级 市的887家医院，准入340家医院。2022年年内公司将继续扩大自 身免疫和肿瘤的商业化队伍。在产品推广方面，公司主要通过进一步面向医生的营销战略推广产品，进一步与相关治疗领域内的主要意见领袖及医生直接互动交流，做好产品的差异化定位及推广工作。除此，公司将利用现有临床数据，在已获批适应症的科室继续扩大推广的同时，广泛开展其他适应症科室的推广工作。 投资建议 我们预计2022-2024年公司收入分别为8.09亿元、13.28亿元、22.13亿元，分别同比增长-43.3%、64.1%、66.7%；2022-2024年归母净利润分别为-7.33亿元、-5.82亿元、-3.39亿元，分别同比增长-365.48%、20.64%、41.78%。2022-2024年PE对应为-3.87X、-4.88X、-8.38X。我 们看好公司肿瘤和自免管线的商业化，以及后续里程碑付款及管线兑现带来的估值重修，我们维持“买入”评级。 风险提示 销售不及预期风险；研发和审批风险；医药政策变动风险。 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1426 809 1328 2213 收入同比（%） 46753.3% -43.3% 64.1% 66.7% 归属母公司净利润 276 -733 -582 -339 净利润同比（%） 139.6% -365.5% 20.6% 41.8% 毛利率（%） 95.2% 81.5% 87.0% 88.0% ROE（%） 8.0% -13.8% -12.3% -7.7% 每股收益（元） 0.57 -13.48 -10.69 -6.23 P/E 0.00 -3.87 -4.88 -8.38 P/B — 0.53 0.60 0.64 EV/EBITDA -5.96 0.87 -0.59 -4.49 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2300 4145 3445 3276 营业收入 1426 809 1328 2213 现金 1835 3462 2691 2181 营业成本 69 150 173 266 应收账款 2 27 22 36 营业税金及附加 4 2 4 7 其他应收款 7 13 22 36 销售费用 263 324 505 819 预付账款 124 150 155 212 管理费用 216 210 232 243 存货 280 411 473 728 财务费用 -12 3 3 4 其他流动资产 50 83 82 83 资产减值损失 0 0 0 0 非流动资产 1859 2018 2164 2298 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 固定资产 967 1017 1049 1064 营业利润 303 -728 -582 -339 无形资产 52 61 69 77 营业外收入 13 0 0 0 其他非流动资产 840 941 1046 1157 营业外支出 40 5 0 0 资产总计 4159 6164 5609 5574 利润总额 276 -733 -582 -339 流动负债 612 734 759 1058 所得税 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 净利润 276 -733 -582 -339 应付账款 37 78 90 138 少数股东损益 0 0 0 0 其他流动负债 575 656 669 920 归属母公司净利润 276 -733 -582 -339 非流动负债 101 104 107 112 EBITDA 291 -595 -432 -172 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.57 -1.35 -1.07 -0.62 其他非流动负债 101 104 107 112 负债合计 713 838 866 1170 主要财务比率 少数股东权益 0 0 0 0 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 490 544 544 544 成长能力 资本公积 3743 6301 6301 6301 营业收入 46753.3 -43.3% 64.1% 66.7% 留存收益 -787 -1520 -2102 -2441 营业利润 143.0% -340.4% 20.1% 41.8% 归属母公司股东权 3446 5325 4743 4405 归属于母公司净利 139.6% -365.5% 20.6% 41.8% 负债和股东权益 4159 6164 5609 5574 获利能力毛利率（%） 95.2% 81.5% 87.0% 88.0% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 19.4% -90.6% -43.8% -15.3% 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 8.0% -13.8% -12.3% -7.7% 经营活动现金流 282 -690 -474 -212 ROIC（%） 8.2% -13.4% -12.0% -7.5% 净利润 276 -733 -582 -339 偿债能力 折旧摊销 121 132 149 167 资产负债率（%） 17.1% 13.6% 15.4% 21.0% 财务费用 16 3 3 4 净负债比率（%） 20.7% 15.7% 18.3% 26.6% 投资损失 0 0 0 0 流动比率 3.76 5.65 4.54 3.10 营运资金变动 -132 -97 -45 -43 速动比率 3.10 4.88 3.71 2.21 其他经营现金流 409 -631 -537 -296 营运能力 投资活动现金流 -656 -296 -296 -300 总资产周转率 0.34 0.13 0.24 0.40 资本支出 -617 -295 -295 -299 应收账款周转率 617.04 30.42 60.83 60.83 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 1.88 1.92 1.92 1.92 其他投资现金流 -39 -1 -1 -1 每股指标（元） 筹资活动现金流 -627 2612 0 1 每股收益 0.57 -1.35 -1.07 -0.62 短期借款 -108 0 0 0 每股经营现金流 0.57 -1.27 -0.87 -0.39 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 7.04 9.78 8.72 8.09 普通股增加 0 54 0 0 估值比率 资本公积增加 19 2558 0 0 P/E 0.00 -28.22 -35.56 -61.08 其他筹资现金流 -538 0 0 1 P/B 0.00 3.89 4.36 4.70 现金净增加额 -1012 1626 -770 -511 EV/EBITDA -5.96 -29.16 -41.93 -108.27 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师简介 分析师：谭国超，医药首席分析师，中山大学本科、香港中文大学硕士，曾任职于强生医疗（上海）医疗器械有 限公司、和君集团与华西证券研究所，主导投资多个早期医疗项目以及上市公司PIPE项目，有丰富的医疗产业、一级市场投资和二