拓展新项目及增加线控产能保障盈利增长

核心观点 拓展新项目及增加线控产能保障盈利增长 业绩符合市场预期。上半年实现营业收入21.14亿元，同比增长37.2%，归母净利润2.80亿元，同比增长16.4%，扣非后净利润2.15亿元，同比下降1.5%；二季度营业收入11.00亿元，同比增长45.6%，环比增长8.4%，归母净利润1.42亿元，同比增长25.7%，环比增长2.8%，扣非后净利润1.03亿元，同比下降3.6%，环比下降8.2%，公司克服疫情、芯片短缺等不利影响，上半年营收实现较快增长。 毛利率下滑，现金流改善。上半年毛利率22.1%，同比下降3.4个百分点；二季度毛利率21.8%，同比下降3.7个百分点，环比下降0.7个百分点；上半年期间费用率10.4%，同比提升2.2个百分点，其中管理费用率2.4%，同比持平；研发费用率7.7%，同比提升1.9个百分点，预计系新技术、项目增加导致研发投入增加；销售费用率1.1%，同比提升0.3个百分点，预计系销售服务费增加。上半年经营活动现金流净额1.07亿元，同比增长2601.8%，预计系销售商品回款增加。 加强产品研发及项目开拓，收购万达公司股权完善转向系统战略布局。公司顺应汽车智能化、轻量化趋势，积极开拓新产品、新项目以优化产品结构，上半年智能电控产品收入8.15亿元，同比增长68.0%，占总营收比例39.7%；轻量化制动产品收入4.86亿元，同比增长19.2%，占总营收比例23.8%。2022年上半年电子驻车制动系统（EPB）新增项目34项，其中新能源车型22项；电子稳定控制系统 （ESC）新增项目3项，ESC620项目进入量产阶段，有望缓解国内车厂因相关产品限供导致的停产问题；线控制动系统（WCBS）新增项目19项，其中新能源车型 16项。公司加大新产品研发投入，新一代双控电子驻车制动系统已成熟应用于多款新能源车型；WCBS2.0预计将于2024年上半年量产，更好满足L4及以上自动驾驶需求；上半年正式启动DP-EPS、R-EPS转向系统、线控转向系统研发工作。公司收购浙江万达汽车方向机45%股权，完成对汽车转向系统的战略布局，2022年6月转向系统业务实现收入7069万元，转向系统布局有助于进一步丰富产品线、形成技术协同，提升核心竞争力。 加快产能建设有利于满足订单需求。公司加快建设年产40万套EPB项目，预计将于下半年投产使用；为满足线控制动产品需求，2022年公司将新增四条产线，其中两条将于下半年投产；公司完成对原有ESC产线升级改造，同时新增一条ESC620产线，预计也将于下半年投产，此外铸铝铸铁配件项目、墨西哥及国内轻量化零部件项目建设顺利推进，多条产线释放产能有望更好满足订单需求。 公司研究|中报点评伯特利603596.SH 买入（维持） 股价（2022年08月30日）90.49元目标价格98.58元 52周最高价/最低价111.02/42.53元总股本/流通A股（万股）40,854/40,630A股市值（百万元）36,969国家/地区中国 行业汽车与零部件报告发布日期2022年08月30日 1周1月3月12月绝对表现-7.22-14.4139.09107.93相对表现-9.51-13.3844.65129.82沪深3002.29-1.03-5.56-21.89 姜雪晴jiangxueqing@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512060001 唐英韬tangyingtao@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 开拓线控制动新产品市场，加强底盘布局 2022-04-11 调整收入、毛利率等，预测2022-2024年EPS1.59、1.99、2.55元（原1.54、1.92、2.38元），按22年PE估值，参考可比公司估值，给予22年62倍估值，对 应目标价为98.58元，维持买入评级。 业绩符合预期，线控制动配套率有望逐步提升 2021-11-06 新项目定点及量产，为盈利增长提供保障2022-04-30 风险提示 公司主要财务信息 汽车电控制动配套量低于预期、汽车轻量化产品配套量低于预期、海外疫情时间不确定性影响下游车企配套量。 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)3,0423,4924,9126,0937,553 同比增长(%)-3.6%14.8%40.7%24.0%24.0% 营业利润(百万元)5655757901,0081,297 同比增长(%)6.7%1.8%37.5%27.5%28.7% 归属母公司净利润(百万元)4615056508121,043 同比增长(%)14.9%9.3%28.9%24.9%28.5% 每股收益（元）1.131.231.591.992.55 毛利率(%)26.4%24.2%23.3%24.3%25.3%净利率(%)15.2%14.4%13.2%13.3%13.8% 净资产收益率(%)18.7%16.3%17.6%19.0%20.3% 市盈率 81.5 74.6 57.9 46.3 36.1 市净率 14.0 10.8 9.7 8.1 6.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2022年8月30日 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 华阳集团 002906 48.42 0.63 0.90 1.26 1.72 77.15 53.51 38.41 28.16 上声电子 688533 65.84 0.38 0.85 1.42 2.09 173.63 77.46 46.53 31.50 德赛西威 002920 162.45 1.50 2.21 3.22 4.42 108.30 73.65 50.37 36.75 中科创达 300496 125.13 1.52 2.17 2.99 4.00 82.31 57.59 41.85 31.25 保隆科技 603197 53.70 1.29 1.39 2.05 2.72 41.57 38.58 26.16 19.73 调整后平均 89.25 61.59 42.26 30.31 数据来源：朝阳永续、东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,437 2,076 3,692 4,496 5,574 营业收入 3,042 3,492 4,912 6,093 7,553 应收票据、账款及款项融资 1,726 1,854 1,749 2,169 2,689 营业成本 2,238 2,648 3,767 4,615 5,645 预付账款 23 17 34 43 53 营业税金及附加 22 24 34 43 53 存货 322 425 546 669 819 营业费用 27 28 39 49 60 其他 37 584 53 55 62 管理费用及研发费用 254 322 383 475 589 流动资产合计 3,545 4,957 6,074 7,433 9,196 财务费用 (12) (12) (29) (23) (22) 长期股权投资 18 0 12 10 8 资产、信用减值损失 14 0 13 13 16 固定资产 840 858 892 854 772 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 57 140 193 150 128 投资净收益 (1) (3) 5 5 5 无形资产 62 69 66 64 61 其他 66 95 80 80 80 其他 151 228 5 5 5 营业利润 565 575 790 1,008 1,297 非流动资产合计 1,128 1,295 1,168 1,082 973 营业外收入 1 2 25 10 10 资产总计 4,672 6,252 7,242 8,515 10,169 营业外支出 2 0 2 2 2 短期借款 8 130 86 75 97 利润总额 564 576 814 1,016 1,305 应付票据及应付账款 1,308 1,348 2,072 2,538 3,105 所得税 71 49 122 152 196 其他 158 295 222 230 253 净利润 492 527 692 864 1,110 流动负债合计 1,474 1,773 2,380 2,843 3,455 少数股东损益 31 23 41 52 67 长期借款 20 0 0 0 0 归属于母公司净利润 461 505 650 812 1,043 应付债券 0 755 755 755 755 每股收益（元） 1.13 1.23 1.59 1.99 2.55 其他 234 228 179 183 189 非流动负债合计 254 983 934 938 944 主要财务比率 负债合计 1,728 2,756 3,314 3,781 4,399 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 250 0 41 93 160 成长能力 实收资本（或股本） 409 408 409 409 409 营业收入 -3.6% 14.8% 40.7% 24.0% 24.0% 资本公积 637 779 782 780 777 营业利润 6.7% 1.8% 37.5% 27.5% 28.7% 留存收益 1,623 2,079 2,677 3,431 4,401 归属于母公司净利润 14.9% 9.3% 28.9% 24.9% 28.5% 其他 26 229 19 22 25 获利能力 股东权益合计 2,944 3,496 3,928 4,734 5,771 毛利率 26.4% 24.2% 23.3% 24.3% 25.3% 负债和股东权益总计 4,672 6,252 7,242 8,515 10,169 净利率 15.2% 14.4% 13.2% 13.3% 13.8% ROE 18.7% 16.3% 17.6% 19.0% 20.3% 现金流量表 ROIC 17.1% 13.9% 14.1% 16.1% 17.7% 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 492 527 692 864 1,110 资产负债率 37.0% 44.1% 45.8% 44.4% 43.3% 折旧摊销 92 107 162 190 213 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (12) (12) (29) (23) (22) 流动比率 2.40 2.80 2.55 2.61 2.66 投资损失 1 3 (5) (5) (5) 速动比率 2.15 2.53 2.30 2.35 2.40 营运资金变动 (31) (76) 608 (85) (116) 营运能力 其它 41 (116) 135 20 24 应收账款周转率 3.0 3.5 9.6 184.6 184.5 经营活动现金流 584 433 1,562 960 1,204 存货周转率 5.8 6.3 7.0 6.9 6.9 资本支出 (88) (209) (246) (107) (107) 总资产周转率 0.7 0.6 0.7 0.8 0.8 长期投资 1 18 (12) 2 3 每股指标（元） 其他 (62) (699) 372 5 5 每股收益 1.13 1.23 1.59 1.99 2.55 投资活动现金流 (149) (890