主品牌转型期间业绩承压，恋火品牌增长亮眼、贡献新增长极

疫情背景下，上半年收入、归母净利润分别同比-6%、-38% 公司发布2022年中报，上半年实现营业收入8.17亿元、同比下降6.48%，归母净利润1.17亿元、同比下降38.11%，扣非净利润1.01亿元、同比下降36.57%，EPS为0.29元。 上半年在公司持续推进线上线下渠道业务的发展、强化业务精细化管理和运营的过程中，疫情对公司物流、供应链、线上线下销售均产生不利影响，收入同比有所下滑。同时为保障品牌影响力和可持续发展，公司持续进行了品牌宣传和广告推广等投入，导致利润端同比下滑。分季度来看，22Q1、Q2单季度营业收入分别同比-5.31%、-7.49%，归母净利润分别同比-34.61%、-42.04%。 主品牌丸美收入同比-17%，彩妆品牌恋火增长突出、上半年收入达去年的150% 分品牌来看：上半年主品牌丸美实现收入6.92亿元、收入占比85%、收入同比-16.83%；彩妆品牌恋火实现收入9855万元、占比12%，上半年收入已达去年全年的150%。 分品类来看：上半年眼部类、护肤类、洁肤类、彩妆及其他类收入占总收入的比例分别为24%、50%、13%、13%，收入分别同比-23.37%、-22.29%、+38.98%、+767.63%。 费用率提升超毛利率，存货和应收账款周转放缓，经营活动现金流转为净流入 毛利率：上半年公司毛利率同比提升5.14PCT至69.21%，毛利率提升主要由于上半年公司积极调整产品结构、有序推行降本增效，严控促销和配赠力度，同时通过优化供应链流程，较好地抵御了原材料上涨及人工成本上升的冲击。分季度来看，22Q1、Q2单季度毛利率分别同比+2.79PCT、+7.21PCT。 期间费用率：上半年公司期间费用率同比提升11.84PCT至52.76%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为44.10%（同比+8.02PCT）、6.33%（+1.50PCT）、3.02%（+0.20PCT）、-0.70%（+2.12PCT）。销售费用率同比提升主要系广告宣传费、办公及其他类费用增长较多所致；管理费用率同比提升主要系上半年公司新增控股子公司及业务发展，职能部门人员增加导致职工薪酬、办公费用增加；财务费用率同比提升主要系上半年银行存款利息收入同比减少所致。 其他指标方面：1）存货22年6月末较年初减少10.77%至1.24亿元、同比减少31.07%；存货周转天数为94天、同比增加3天。2）应收账款22年6月末较年初增加11.01%至0.64亿元、同比增加105.96%，应收账款周转天数为13天、同比增加10天。3）上半年实现经营净现金流1308万元、同比转为净流入，主要系上半年公司推进供应链流程优化，积极推行降本增效，购买商品与劳务所支付的现金同比减少所致。 盈利预测与投资建议：上半年公司业绩受疫情影响承压，但公司积极深化内功、为下半年销售奠定良好基础。主品牌丸美持续推进线上转型和渠道进阶，并进行产品结构梳理，上半年共精简SKU120个，线上自播与达播占比进一步优化、上半年抖音快手自播占比超50%、天猫直播渗透率亦有明显提升。彩妆品牌恋火作为后起之秀，以“底妆”精品策略稳步渗透，通过新增看不见粉饼、蹭不掉粉底液等丰富底妆SKU，未来有望为公司贡献第二增长曲线。我们期待随着疫情逐步好转以及主品牌转型显效，公司下半年业绩迎来复苏。考虑疫情影响存不确定性，我们下调公司22~24年盈利预测（归母净利润较前次盈利预测分别下调21%/17%/11%），按最新股本计算，对应22~24年EPS分别为0.58、0.70、0.82元，22、23年PE分别为45倍、37倍，维持“增持”评级。 风险提示：国内疫情影响超预期致终端需求疲软；线上渠道转型拓展效果不及预期；线下渠道恢复不及预期；费用投放效果不及预期或者控费不当；高端产品力塑造不及预期；行业竞争加剧。 表1：公司盈利预测与估值简表