Q2调整节奏，高质量发展持续

事件：公司发布2022年半年报，2022H1公司实现营业总收入153.34亿元，同比增长26.53%；实现归属于上市公司股东的净利润50.13亿元，同比增长41.46%； 实现扣非归母净利润50.06亿元，同比增长41.42%。 第二季度调整节奏营收微增，青花系列继续放量。22Q2单季度公司实现营收48.03亿元，同比增长0.35%，预计主要与疫情下公司适当调整节奏有关。分产品看，22Q2汾酒/系列酒/配制酒分别实现营收43.2/2.9/1.4亿元 ， 分别同比变动+3.0%/+54.5%/-61.0%，公司继续坚持“低端稳量、中端增量、高端放量、重点保量”四位一体的产品策略，玻汾销量保持平稳，腰部产品巴拿马健康发展，终端数量上升50%左右，青花系列持续推进圈层营销和渠道扩张，上半年青花系列销售收入61亿元，同比增长56%。分区域看，22Q2省内收入17.8亿元，同比下滑0.1%，省外收入29.7亿元，同比增长0.6%。22H1经销商数量3648个，增加124个。 毛利率稳定提升，税金阶段性影响净利润。22H1毛利率75.89%，同比提升0.90pct，高端青花和腰部产品增量带动产品结构提升。费用端因疫情原因投放略慢，销售费用率12.64%，同比下降4.10%。上半年累计生产成品酒9.37万千升，产量大于销量，税金及附加率达到16.37%，同比提升1.58pct。综合来看，22H1归母净利率32.69%，较去年同期提升3.45%，利润弹性继续释放。 新上市献礼版玻汾，有望增厚业绩。8月6日，公司在郑州发布新版玻汾，与原来玻汾相比，献礼版玻汾出厂价和终端指导价提升明显，市场零售价为109元/瓶，今年下半年将陆续进行渠道铺货以及新品宣传活动，公司可能先投放环山西、华东、华南市场，明后年有望逐步替代一部分玻汾销量。在玻汾稳量的背景下，由于出厂价提升，献礼版玻汾预计将给公司带来更多营收和利润增量。献礼版玻汾的推出也进一步完善了玻汾系列的产品结构，有利于清香型消费者的培育。 改革红利持续释放，全国化和高端化进展顺利，维持“增持”评级。由于疫情扰动 ， 略下调公司盈利预测 ，预计22-24年公司营业收入分别为259.18/321.86/394.89亿元，归母净利润分别为76.54/98.32/124.68亿元，EPS分别为6.27/8.06/10.22元，对应当前股价PE为45.74x/35.60x/28.08x，维持“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧，全国化扩张不及预期，高端化进程不及预期 汾酒经营数据拆分 表1：山西汾酒累计利润数据拆分 表2：山西汾酒单季度利润数据拆分 表3：山西汾酒分产品单季度拆分 表4：山西汾酒分渠道单季度拆分 表5：山西汾酒分地区单季度拆分 财务报表分析和预测