汽车连接器厚积薄发，品类扩张打开新市场

连接器领先供应商，汽车业务快速增长，客户资源优质丰富。公司2003年成立，201 6年上市，经过近20年发展，已成为国内规模较大的同时具备连接器和屏蔽罩设计、开发和生产能力的专业化企业。公司产品主要应用于汽车和手机两大领域，其中汽车业务2016年起营收占比整体维持60%左右，2021年营收同比大幅增长54.43%，带动整体营收增速提高15.62pct。公司在汽车电子领域已实现对法雷奥、麦格纳、科世达、比亚迪、宁德时代、汇川技术等国内外知名汽车零部件公司供货，产品应用于大众、通用、奔驰、福特、上汽、比亚迪、长城、吉利等主流整车厂商及特斯拉、小鹏、理想、蔚来、金康等领先新能源汽车品牌，优质客户资源为汽车业务快速发展提供保障。公司近年来营收规模持续扩大，2022H1达到4.05亿元，同比增长24.45%。盈利能力近两年受手机类业务下滑、扩产固定资产前臵投入及原材料涨价影响小幅下滑，公司通过优化产品结构、加强费用管控等措施减小影响，22H1毛利率及净利率同比提升，其中Q2单季度毛利率及净利率环比增长4.27pct、2.65pct，预计随着产能释放规模效应加强及上游价格回落，盈利能力持续改善，公司业绩增速将显著提高。 电动化、智能化打开汽车连接器增量市场，国产化空间广阔。汽车是连接器主要应用场景，占比超过20%，随着汽车功能增加及汽车电子价值占比提升，单车连接器数量增长。新能源汽车单车配臵800-1000个连接器，价值量3000-10000元，较传统燃油车相比成倍增长，其大三电与小三电系统对高压连接器数量及性能要求大幅提高。智能驾驶相关ADAS装配率提高，连接器传输速率、抗电磁干扰能力等要求提高，以Fa kra、Mini-Fakra、HSD和车载以太网连接器为代表的车载高速高频连接器单车用量和价值量显著提升。根据我们测算，预计2025年全球乘用车高压连接器市场规模为370亿元，高速高频连接器市场规模为301亿元。从竞争格局来看，由于较强的技术与客户壁垒，汽车连接器市场集中度高于其它细分领域，海外厂商先发优势与规模效应显著，长期领先市场，其中泰科市占率高达39%。近年来随着电动化与智能化创新产生定制化需求以及汽车产业东移、国内新能源车品牌崛起带来的供应链变革机会，本土连接器厂商利用多年积累确立的价格、品质、成本和供应服务等竞争优势积极拓展客户，国产替代加速。 汽车产品结构不断完善，定增提升交付能力。公司具备与国外汽车整车厂与汽车电子模块集成商同步研发新产品能力，模具开发技术先进，形成模具模块化系统，拥有国家级认证实验室，形成自主知识产权百余项，突破技术与客户壁垒，确立汽车电子产品先发优势。公司目前已开发出上千套汽车模具，汽车类产品包括高电压大电流连接器、高清高速连接器、高频连接器产品，已全面覆盖终端新能源整车、ADAS智能辅助驾驶、智能网联、5G通讯等应用领域，同时不断完善毫米波雷达模块、激光雷达模块、域控制器系统、自动驾驶系统、智能驾驶舱系统、电控系统等电子电气架构连接器整体解决方案产品布局，新产品已陆续投产。公司于2022年7月完成定增，募资7亿用于新能源汽车连接器及研发中心项目，预计达产后新增年产500万只新能源汽车高电流电压连接器、1200万只（套）辅助驾驶模块连接器产能，生产交付能力将显著提升，规模效应逐步显现有望进一步巩固公司核心竞争力。 投资建议：徕木股份是国内领先的汽车连接器供应商，具备近20年连接器和屏蔽罩设计、开发和生产经验。公司较早布局汽车领域确立先发优势，客户覆盖全球主流汽车零部件供应商，随着汽车电动与智能化打开连接器行业增量空间及自身产品及客户持续拓展、结构优化，公司业绩有望迎来快速增长。我们预计公司2022-2024年净利润分别为0.88亿元/1.61亿元/2.42亿元，EPS分别为0.27元/0.49元/0.74元，对应PE 53X/30X/20X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：主要原材料价格上涨风险；下游需求不及预期风险；技术迭代风险；市场竞争加剧风险；行业空间测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 投资主题 报告亮点 （1）定性和定量分析行业增长空间。汽车连接器按照电压分为低压和高压连接器，汽车电动化、智能化、网联化趋势下，汽车电子应用从中高端向低端车型渗透，制造成本占比不断提高，传统低压连接器应用数量增加。新能源汽车与自动驾驶发展驱动高压和高速高频连接器增长，大幅提升汽车连接器市场空间。报告通过图表形式展示了高压及高速高频连接器在汽车终端的分布，同时对市场规模进行测算，结果显示2025年全球乘用车高压连接器市场规模约370亿元，2021-2025年CAGR为30.66%，高速高频连接器市场规模约301亿元，2021-2025年CAGR为19.25%；国内市场高压、高速高频连接器规模约229亿元、145亿元，2021-2025年CAGR为36.20%、30.17%，高于全球平均。 （2）从行业壁垒与产业转移角度分析公司竞争力。技术和客户构成连接器行业两大壁垒，汽车连接器由于技术要求更高、主机厂供应商资质审核严格，市场集中度高于其它细分领域，海外厂商凭借规模和先发优势长期主导行业。近年来汽车供应链向大陆转移，以及新能源汽车自主品牌强势崛起，叠加国产化、自主可控需求，为本土连接器厂商突破客户壁垒提供机遇。公司较早切入汽车领域，客户资源丰富优质，具备与下游客户同步研发新品能力，汽车产品覆盖传统低压与新能源汽车新型品类，布局不断完善，充分受益行业国产替代趋势，定增扩产将明显改善公司交付能力，业绩增速有望显著提高。 投资逻辑 汽车电动化、智能化打开连接器增长空间，国产替代加速，公司增长预期确定。行业层面，新能源汽车快速渗透、辅助驾驶广泛应用驱动新能源汽车连接器需求强劲增长，增量市场空间广阔。竞争格局上新能源车产业崛起提高国产化、自主可控需求，本土汽车连接器厂商有望突破客户壁垒，国产替代加速。公司层面，徕木股份较早进入汽车领域，技术与研发实力领先，客户覆盖法雷奥、麦格纳等国内外主要知名汽车零部件公司，终端应用于大众、通用、比亚迪、长城等整车厂以及特斯拉、小鹏、理想等主流造车新势力。随着产品布局不断完善，交付能力提升及原材料价格回落，公司盈利能力预计持续改善，业绩增长确定性较强。 关键假设、估值与盈利预测 核心假设：汽车类与手机类产品构成公司两大业务板块，汽车为公司重点布局领域，产品及客户开拓力度不断加大，随着新产品量产及后续客户定点项目增加，将保持较高增速，预计2022-2024年营收同比增速为65.85%/61.95%/60.59%。手机类产品预计收入规模保持稳定，2022-2024年营收同比增速分别为9%/5%/2%。 估值与盈利预测：我们预计2022-2024年公司分别实现营收10.03亿元/14.81亿元/22.27亿元，净利润0.88亿元/1.61亿元/2.42亿元，同比分别增长85%/82%/51%，当前股价对应22-24年PE分别为53X/30X/20X，首次覆盖，给予“买入”评级。 领先的连接器制造商，覆盖优质客户资源 国内连接器行业老兵，专注业务二十载 成立二十年，专注连接器及屏蔽罩业务。徕木股份成立于2003年，2016年在上交所上市，经过近20年发展，公司已成为国内领先的专业从事连接器和屏蔽罩为主的精密电子元件研发、生产和销售的民营自主品牌企业。徕木股份以产品和模具研发为核心，以先进的模具开发技术、精密冲压和注塑等制造技术为支撑，为手机、汽车等多领域全球主流品牌客户提供内、外部连接器、保护核心组件以免受到电磁干扰的屏蔽罩的设计方案及产品。 图表1：公司发展历程 股权清晰且结构稳定，子公司围绕主业布局清晰。公司于2022年7月完成定增，发行后公司最大股东兼实控人方培教持有公司23.23%股份，其中直接持有17.17%，通过100%控股上海贵维投资咨询有限公司间接持有6.06%。公司第二大股东兼董事长、总经理朱新爱持有公司9.16%股份，上海科技创业投资股份有限公司持有公司5.38%股份，瑞华投资管理有限公司、诺德基金、玖鹏资产等参与定增机构投资者新进公司前十大股东。方培教、朱新爱均为公司创始人，多年陪伴公司成长，熟悉公司事务及发展战略，管理经验丰富。公司总部位于上海，在湖南、江苏及深圳设有全资子公司和分公司，建筑面积约10万平方米，其中上海徕木电子科技、湖南徕木电子、江苏徕木电子及上海康连精密电子四家子公司均围绕连接器、屏蔽罩及模具研发生产进行布局，支持公司主营业务发展。 图表2：公司股权结构 产品矩阵全面，客户群体优质 产品种类齐全，持续更新迭代。公司拥有超千种精密连接器产品，全面覆盖手机、传统汽车、新能源汽车等应用领域，手机电子类产品包括手机精密连接器，手机精密屏蔽罩及结构件，汽车电子类产品包括高压高电流、高清高速高频等汽车精密连接器及配件、组件，汽车精密屏蔽罩及结构件，主要应用于发动机系统、车身控制系统、仪表控制系统、车身总线系统、CDU、电池组、三电系统、充放电系统、域控制器系统等。 从连接器应用点来看，公司产品包括板端连接器、线端连接器端子及护套，规格型号众多。 图表3：公司主要产品 产能全国布局，客户群覆盖全球主流Tier1。公司营销网络覆盖中国大陆、欧洲、日韩、加拿大等区域，基于贴近客户、配套产业链逻辑，在研发、生产、销售和服务上进行全国性布局，目前上海、湖南、深圳、江苏设有生产基地，响应各区域需求，提升公司整体竞争力。公司通过多年积累形成优质客户群体，早期在手机领域直接为中兴、宇龙酷派、海信、TCL等厂商供货，通过向三信、龙旗、辉烨等公司供货将产品应用在夏普、联想、小米、魅族等知名品牌手机及其他产品。2010年以来公司重点拓展汽车领域，确定大客户合作战略，目前已实现对法雷奥、麦格纳、科世达、采埃孚、大陆、哈曼、比亚迪集团、宁德时代等国内外知名领先汽车零部件公司供货，产品终端应用于大众、通用、奔驰、福特、丰田、本田、上汽、一汽、比亚迪、长城、吉利、日产等整车厂及特斯拉、小鹏、理想、蔚来、金康等造车新势力等厂商车型。 图表4：公司主要客户 图表5：公司生产基地布局 汽车业务快速增长，经营能力稳定向好 营收规模加速扩张，盈利能力稳定。公司近年来营收增速受汽车类业务增长拉动，整体不断加快，根据公告，2021年实现营业收入6.86亿元，同比增长29.48%，增速同比提高15.62pct，2022H1营收达到4.05亿元，同比增长24.45%，其中Q2克服上海疫情影响，营收环比基本持平。 公司近两年受手机类业务毛利下滑、扩产固定资产前臵投入及上游原材料涨价影响，盈利能力小幅下降，2021年毛利率及净利率分别为26.28%、6.96%，同比减少2.13pct、1.14pct。公司费用管控能力良好，处于行业中上游水平，期间费用率整体稳中有降，2021年及2022H1分别为18.46%、16.11%，同比降低0.08pct、1.79pct，一定程度上缓解了毛利率下滑带来的盈利压力。2022H1公司毛利率及净利率回升至26.85%、8.68%，同比及与21年全年相比均有所提高，其中22Q2毛利率及净利率分别为29.00%、10.02%，环比提高4.27pct、2.65pct，整体逐季改善。预计随着交付恢复正常、产能释放规模效应显现、原材料价格趋稳及公司执行积极备货策略、优化产品结构等措施到位，盈利能力有望稳步回升。 图表6：2015-2022H1公司营收及增速 图表7：2015-2022H1公司归母净利润及增速 图表8：2015-2022H1公司毛利率及净利率 图表9：2015-2021年公司分行业毛利率 图表10：2015-2022H1公司期间费用率 图表11：公司期间费用率同行业对比 业务结构调整顺利，汽车类产品占比持续提升。公司2010年起投入汽车连接器市场，随着业务结构调整推进，汽车类产品成为公司营收主要来源，2015-2021年汽车业务营收CAGR为21.34