优势原料药加速商业化，持续推动研发、产能建设

事件：公司发布2022年中报，上半年实现营业收入5.09亿元，同比增长26.67%，归母净利润1.17亿元，同比增长40.69%，扣非净利润1.13亿元，同比增长43.92%。 优势原料药加速商业化，22Q2收入再创单季度历史新高。上半年公司克服疫情、原材料涨价等不利因素影响，扎实推动提质增效，收入、利润均取得较快增长，我们预计主要受核心产品女性健康类（地屈孕酮）、呼吸系统类（丙酸氟替卡松）、抗肿瘤类产品（醋酸阿比特龙）、心血管类（依普利酮）等快速增长带动；利润端增速快于收入端，主要由于高毛利产品逐步放量、费用下降等因素所致。展望下半年，在优势原料药品种商业化加速、市场持续拓展带动下，公司业绩有望延续快速增长态势。 分业务：优势原料药带动API持续增长，制剂收获在即，推进新产能建设。API：核心品种持续放量，带动业绩增长。公司积极推进产品国内外注册、新产能建设，不断提升全球竞争力，产品注册方面，上半年递交了5个国外API注册，1个产品通过美国FDA审评。新产能建设方面，2022年6月，年产308吨特色原料药项目开始建设，预计2024年底完工申请验收；扬州奥锐特二期项目新建普拉睾酮等7个原料药产品生产线，2022年3月陆续开始试生产，6月通过安全及环保竣工验收，预计8月进行职业健康竣工验收；2022年3月，扬州奥锐特三期开始建设，其中包括年产300公斤司美格鲁肽原料药项目，计划2023年5月完成建设。制剂：地屈孕酮片（单方）已报C DE审批，有望今年国内首仿上市，复方制剂预计明年报批。地屈孕酮是公司API制剂一体化品种，竞争格局较好，目前仅原研雅培与奥锐特具备商业化生产API的能力，公司凭借API制剂一体化优势有望与原研共享庞大市场。 费用率：核心产品放量带动毛利率提升，研发投入持续增加。毛利率：22H1、22Q2毛利率分别为51.47%（同比2021+1.88pp）、48.30%（环比Q1-7.35pp），22Q2毛利率下降预计主要因为产品结构的变化。费用率：2022H1销售费用率3.85%（同比2 021 +0.15pp，下同），管理费用率10.87%（-2.36pp），财务费用率-2.95%（-2.99pp）； 22Q2销售费用率3.55%（环比22Q1-0.68pp，下同），管理费用率9.11%（-4.09pp），财务费用率-5.34%（-5.56pp）。费用率下降主要由于收入快速增加，以及人民币汇率2 2Q2的贬值带来汇兑收益所致。研发投入：2022H1研发费用5550万元（同比+98.4 7%），占收入比例10.91%（同比+3.95pp）；22Q2研发费用2332万元（同比+42.88%），占收入比例8.04%（+0.46pp）。公司持续加大研发投入，有序推进各研发项目，目前有24个产品处于研发阶段，除小分子化学药之外，公司积极布局寡核苷酸药物和多肽药物，打造未来新的业绩增长点。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年收入10.56、13.34和16.44亿元，同比增长31.50%、26.23%和23.29%，归母净利润2.15、2.81和3.68亿元，同比增长27.37%、30.83%和30.79%。当前股价对应2022-2024年PE为44/34/26倍。考虑公司技术扎实，重点品种持续发力，已申报大品种市场前景广阔，同时储备项目丰富，募投及扩充产能有望远期增厚业绩，并积极延伸至制剂、多肽、小核酸药物CRO/CDMO领域打开成长空间，维持“买入”评级。 风险提示事件：新产品和新工艺开发风险；国际贸易环境变化风险；环保与安全生产风险；汇率波动风险；公开资料信息滞后或更新不及时风险。 优势原料药加速商业化，持续推动研发、产能建设 核心产品商业化加速放量，22Q2收入再创单季度历史新高 2021年公司营业收入5.09亿元，同比增长26.67%，归母净利润1.17亿元，同比增长40.69%，扣非净利润1.13亿元，同比增长43.92%。 分季度看，22Q2营收2.90亿元，同比增长34.65%，归母净利润7589万元，同比增长50.57%，扣非净利润7431万元，同比增长44.60%。 上半年公司克服疫情、原材料涨价等不利因素影响，扎实推动提质增效，收入、利润均取得较快增长，我们预计主要受核心产品女性健康类（地屈孕酮）、呼吸系统类（丙酸氟替卡松）、抗肿瘤类产品（醋酸阿比特龙）、心血管类（依普利酮）等快速增长带动；利润端增速快于收入端，主要由于高毛利产品逐步放量、费用下降等因素所致。展望下半年，在优势原料药品种商业化加速、市场持续拓展带动下，公司业绩有望延续快速增长态势。 图表1：2022H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：奥锐特营收（百万元，%） 图表3：奥锐特归母净利润（百万元，%） 图表4：奥锐特分季度财务数据（单位：百万元） 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 分业务：优势原料药带动API持续增长，制剂收获在即，推进新产能建设 API：公司主要产品为呼吸系统、心血管、抗感染、神经系统、抗肿瘤和女性健康药物的原料药和中间体。2022H1核心产品表现亮眼，我们预计公司优势原料药品种女性健康类产品（地屈孕酮）、呼吸系统产品（丙酸氟替卡松API及中间体）、抗肿瘤类产品（醋酸阿比特龙）、心血管类产品（依普利酮）均保持较快增速。公司积极推进产品国内外注册、新产能建设，不断提升全球竞争力，产品注册方面，上半年递交了5个国外API注册，1个产品通过美国FDA审评。新产能建设方面，2022年6月，年产308吨特色原料药项目开始建设，预计2024年底完工申请验收；扬州奥锐特二期项目新建普拉睾酮等7个原料药产品生产线，2022年3月陆续开始试生产，6月通过安全及环保竣工验收，预计8月进行职业健康竣工验收；2022年3月，扬州奥锐特三期开始建设，其中包括年产300公斤司美格鲁肽原料药项目，计划2023年5月完成建设。 制剂：重磅品种地屈孕酮国内首仿上市在即，扩产进一步丰富产品线，“API+制剂”一体化升级不断推进。公司重磅产品地屈孕酮片（单方）已报CDE审批，有望今年国内首仿上市，复方制剂预计明年报批。地屈孕酮是公司API制剂一体化品种，竞争格局较好，目前仅原研雅培与奥锐特具备商业化生产API的能力，公司凭借API制剂一体化优势有望与原研共享庞大市场。公司地屈孕酮API自扬州奥锐特2021Q1试生产以来，保持快速放量态势，随着后续制剂上市，我们预计有望持续带动业绩增长。同时，公司2022年3月公告拟以自有资金6.38亿元投资年产308吨特色原料药及2亿片抗肿瘤制剂生产线项目，制剂项目包括醋酸阿比特龙片（3000万片/年，建设规模，下同）、恩扎卢胺片（5000万片/年）、阿帕他胺片（4000万片/年）、伊布替尼胶囊（8000万粒/年），我们认为，此次投资是公司品种特色化布局、不断深化API制剂一体化产业链的战略体现，达产后将进一步提升公司的综合竞争力。 图表7：公司主营业务拆分（百万元） 图表8：公司主营业务毛利率 图表9：公立医院达芙通销售额（亿元） 图表10：公立医院芬吗通销售额（亿元） 图表11：公司新产能建设情况 费用率：核心产品放量带动毛利率提升，研发投入持续增加 毛利率：2022H1毛利率51.47%，同比2021年提升2.34pp，预计主要来自核心高毛利品种放量带动；22Q2毛利率48.30%，环比22Q1下降7.35pp，我们预计主要因为产品结构的变化。 费用率：2022H1销售费用率3.85%（同比2021+0.15pp，下同），管理费用率10.87%（-2.36pp），财务费用率-2.95%（-2.99pp）；22Q2销售费用率3.55%（环比22Q1-0.68pp，下同），管理费用率9.11%（-4.09pp），财务费用率-5.34%（-5.56pp）。上半年公司三项费用率下降主要由于收入快速增加，以及人民币汇率22Q2的贬值带来汇兑收益所致。 研发投入：2022H1研发费用5550万元（同比+98.47%），占收入比例10.91%（同比+3.95pp）；2022Q2研发费用2332万元（同比+42.88%），占收入比例8.04%（+0.46pp）。公司持续加大研发投入，有序推进各研发项目，目前有24个产品处于研发阶段，除小分子化学药之外，公司积极布局寡核苷酸药物和多肽药物，打造未来新的业绩增长点。 图表12：奥锐特历年毛利率和净利率（%） 图表13：奥锐特研发费用率（百万元，%） 图表14：奥锐特历年三项费用率（%） 风险提示 新产品和新工艺开发风险。为保护竞争力、降低成本以及寻求新的盈利突破点，公司持续加大研发投入，不断进行新产品和新工艺开发。目前公司有24个在研产品，预计未来3-5年将有多个产品进入注册申请阶段。 新产品和新工艺开发技术难度大、前期投资高、审批周期长，公司可能面临因新产品和新工艺研发失败或未能通过注册审批从而导致的产品开发失败风险。 国际贸易环境变化风险。公司收入主要来自于境外，2021年境外收入占主营业务比例为95%。全球经济环境复杂多变，国际形势的复杂性和未知性可能会给公司经营带来不利影响，公司可能面临着一定的国际贸易环境变化风险。 环保与安全生产风险。特色原料药及中间体在生产中会产生废水、废气、固体废物等污染性排放物，国家对环保的要求日趋严格，公司可能面临环保指标不达标的风险。另外，生产过程中需要使用易燃、易爆、有毒物质等，公司可能面临因操作不当或设备老化导致的安全生产事故风险。 汇率波动风险。公司产品以出口为主，可能面临因人民币汇率波动带来的汇兑损失风险。 公开资料信息滞后或更新不及时风险。报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表15：奥锐特财务报表预测