债市跟踪（0822-0828）：LPR非对称降息，美联储依旧鹰派

债券研究 证券研究报告 债券周报2022年08月28日 【债券周报】 债市跟踪（0822-0828）：LPR非对称降息，美联储依旧鹰派 华创证券研究所 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 联系人：许洪波 电话：010-66500905 邮箱：xuhongbo@hcyjs.com 联系人：赵浩言 电话：010-66500859 邮箱：zhaohaoyan@hcyjs.com 联系人：宋琦 电话：010-63214665 邮箱：songqi@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创固收】高温缓和，局部开工改善——每周高频跟踪20220827》 2022-08-27 《【华创固收】高收益债市场观察（第十七期） ——2022年8月6日至8月19日》 2022-08-23 《【华创固收】估值调整与2至3月份有何异同？——可转债周报20220821》 2022-08-21 《【华创固收】债市跟踪（0815-0821）：政策、市场、海外》 2022-08-21 《【华创固收】“让电于民”，下游受抑——每周高频跟踪20220820》 2022-08-20 周度政策跟踪：LPR报价非对称下调，加码实施稳经济接续政策。就宏观政策定调而言，加码稳经济接续政策，CPI目标不难实现但存阶段性压力；就财政政策而言，明确用好5000多亿专项债结存限额，提前开展2023年项目申报储备工作；就货币政策而言，LPR报价非对称下调，政策性金融工具额度扩容3000亿；就金融监管而言，企业中长期外债新规意见稿出台，理财公司内控新规推动其依法合规经营；就房地产政策而言，“一城一策”灵活运用信贷，首单全额担保民营房企债券落地。 利率市场复盘：宽信用政策加码，债市震荡走弱。8月第四周，跨月资金面边际收敛，LPR非对称式下调、央行信贷形势分析座谈会召开、民营房企首单全额担保债券落地频繁释放“稳地产”信号，叠加国常会部署稳经济一揽子 政策的接续措施，稳增长政策持续发力，且疫情、高温天气对经济的扰动有所退坡，“宽信用”预期升温推动债市收益率震荡上行至2.66%附近；其中，资金收敛对短端的影响更甚，短端收益率上行幅度大于长端收益率，收益率曲线呈现平坦化特征。 信用市场复盘：一级市场方面，信用债发行量环比增加，净融资额环比减少，本周城投、公用事业、综合等行业发行较为活跃；二级市场方面，信用债成交活跃度大幅下降，中短票收益率全线上行，1Y及5Y信用利差收窄， 中高等级城投债收益率上行，信用利差普遍收窄，取消发行金额大幅上升；评级调整方面，本周主体评级下降的主体有1家，无评级上调主体。 海外市场复盘：10年期美债收益率从2.98%上行6bp至3.04%，主要受欧洲能源危机以及美联储加息75bp预期影响。10年与2年美债期限利差倒挂幅度扩大至-33bp；10年期中美利差倒挂幅度震荡维持在-40bp左右；美元资金价格小幅上行，美元流动性仍保持稳定。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 目录 一、周度政策跟踪：LPR报价非对称下调，加码实施稳经济接续政策5 二、利率市场复盘：宽信用政策加码，债市震荡走弱7 （一）资金面：央行净投放维持平稳，跨月资金面均衡偏紧9 （二）一级发行：国债净融资大幅上行，地方债、同业存单净融资处于低位，政金债净融资大幅下行9 （三）基准变动：国债、国开期限利差均收窄10 三、信用市场复盘：信用债发行量环比增加，中短票收益率全线上行11 （一）一级市场：信用债发行量环比增加，净融资额环比减少11 （二）二级市场：成交活跃度大幅下降，中短票收益率全线上行13 （三）期限利差和等级利差周变化15 （四）评级调整16 四、海外市场复盘：美债收益率继续走高，美联储加息或取决于9月通胀16 （一）利差变化：期限利差倒挂幅度小幅走扩，中美利差倒挂幅度先上后下17 （二）隐含预期：市场短期通胀预期大幅回落，市场预计美联储加息幅度有所上升 ...............................................................................................................................17 （三）资金面：美元流动性保持稳定，欧元资金价格小幅反弹17 （四）其他海外市场指标：海外多国股债双杀，大宗商品价格小幅上涨18 �、风险提示18 图表目录 图表1LPR报价非对称下调，加码实施稳经济接续政策6 图表2上周活跃券与老券利差走扩（%，BP）8 图表3国债期货和国开现券收跌（元，%）8 图表4央行净投放维持平稳9 图表5资金情绪指数显示跨月资金面均衡偏紧9 图表6国债净融资大幅上行9 图表7地方债净融资处于低位9 图表8政金债净融资大幅下行10 图表9同业存单净融资处于低位10 图表10国债收益率曲线变化（%）10 图表11国开债收益率曲线变化（%）10 图表12国债期限利差变动（%，BP）10 图表13国开期限利差变动（%，BP）10 图表1410年期国债与国开隐含税率（%，BP）11 图表155年期国债与国开隐含税率（%，BP）11 图表16信用债合计发行、偿还和净融资（亿元）11 图表17城投债周度发行、偿还和净融资（亿元）11 图表18各品种净融资额（亿元）12 图表19发行等级分布（亿元）12 图表20发行期限分布（亿元）12 图表21发行企业性质分布（亿元）12 图表22发行行业分布（亿元）12 图表23取消发行额（亿元）12 图表24周度取消发行明细13 图表25银行间信用债成交金额（亿元）13 图表26交易所信用债成交金额（亿元）13 图表27中短票收益率及信用利差周变化14 图表28中短票据收益率分位数14 图表29中短票据信用利差分位数14 图表30城投债收益率及信用利差周变化14 图表31城投债收益率分位数15 图表32城投债信用利差分位数15 图表33中短期票据期限利差变动15 图表34城投债期限利差变动15 图表35中短期票据等级利差变动15 图表36城投债等级利差变动15 图表37主体评级下调16 图表388月第四周，美债收益率继续上行16 图表39各期限美债收益率普遍上行16 图表4010年-2年美债期限利差17 图表4110年美债-10年中债利差17 图表42短期美债隐含通胀预期回落，长期预期反弹17 图表43隔夜利率显示，市场预计加息预期小幅升温17 图表44Libor美元指数小幅上行，Libor-OIS价差小幅收窄17 图表45Libor-3个月美债利差震荡回落17 图表46欧元对美元1年期流动性互换基点继续反弹18 图表47美联储逆回购使用规模小幅回落18 图表48海外市场主要股票指数18 图表49海外各国10年期国债收益率18 图表50全球主要国家汇率18 图表51全球主要大宗商品价格18 8月第四周，跨月资金面边际收敛，LPR非对称式下调、央行信贷形势分析座谈会召开、民营房企首单全额担保债券落地频繁释放“稳地产”信号，叠加国常会部署稳经济一揽子政策的接续措施，稳增长政策持续发力，且疫情、高温天气对经济的扰动有所退坡，“宽信用”预期升温推动债市收益率震荡上行至2.66%附近；其中，资金收敛对短端的影响更甚，短端收益率上行幅度大于长端收益率，收益率曲线呈现平坦化特征。 一、周度政策跟踪：LPR报价非对称下调，加码实施稳经济接续政策 就宏观政策定调而言，加码稳经济接续政策，CPI目标不难实现但存阶段性压力。 （1）稳增长方面，国常会部署稳经济一揽子政策的接续政策措施，以“保持合理政策 规模，用好工具箱中可用工具”的原则追加19项财政、货币接续政策，以形成政策组合效应，主要包括增加政策性开发性金融工具额度和依法用好专项债结存限额等。（2）物价方面，发改委有关负责人在国务院政策例行吹风会表示“全年3%左右的CPI预期 调控目标是可以实现的”，但强调了输入性通胀压力、猪肉价格季节性上涨、去年同期低基数效应会对今年后几个月到明年一季度的国内物价水平形成阶段性压力。 就财政政策而言，明确用好5000多亿专项债结存限额，提前开展2023年项目申报储备工作。（1）用好专项债结存限额：国常会明确用好5000多亿元专项债地方结存限额，打开地方债增发空间，并要求于10月底前发行完毕，核准开工一批条件成熟的基础设施等项目，关注后续地方“赶工”进度。（2）提前开展专项债储备项目申报：据21世纪经济报道，部分省份要求提前做好2023年专项债项目申报储备工作，项目投向 暂时按2022年明确的支持范围申报，重点围绕交通基础设施、能源、农林水利、生态 环保等9大领域，同时细分领域将新基建、新能源项目纳入申报储备范围。 就货币政策而言，LPR报价非对称下调，政策性金融工具额度扩容3000亿。（1）信贷“价降量扩”特征显著：8月LPR报价下调，1年期LPR为3.65%，下调5个基点，5年期以上LPR为4.3%，下调15个基点，LPR非对称式下调或意在提振地产销售端的 疲弱预期；央行在部分金融机构货币信贷形势分析座谈会上提出主要金融机构特别是国有大型银行充分发挥带头和支柱作用，保持贷款总量增长的稳定性。（2）政策性金融工具额度扩容：国常会在前期3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目的基础上， 再增加3000亿元以上额度，发挥工具继续接续财政资金支持基建的作用。 就金融监管而言，企业中长期外债新规意见稿出台，理财公司内控新规推动其依法合规经营。（1）企业外债新规：发改委发布《企业中长期外债审核登记管理办法（征求意见稿）》，着重引导企业将募集资金优先用于配合国家重大战略和支持实体经济发展，并引导企业加强外债风险管理。（2）理财公司内控规定：银保监会发布《理财公司内部控制管理办法》，与资管新规及相关细则共同构成理财公司内控管理的根本遵循，对内控管理机制和组织架构、账户管理、投资决策分级授权机制、交易全流程管理制度等多方面提出内部监督的具体要求。（3）中美审计监管合作协议：证监会、财政部与美国监管机构签署审计监管合作协议，就双方对会计师事务所合作开展监管检查和调查活动作 出明确约定，有利于推动中概股审计监管问题的解决，缓解中概股自美退市的风险。 就房地产政策而言，“一城一策”灵活运用信贷，首单全额担保民营房企债券落地。 （1）政策基调：LPR非对称下调继续释放“稳地产”信号，国常会明确地方可“一城 一策”灵活运用信贷等政策，合理支持刚性和改善性住房需求，提高地方地产政策的空间和自主性，“因城施策”再作突破；（2）首单全额担保民营房企债券落地：重庆龙湖企业拓展有限公司发行的中期票据由中债信用增进公司提供全额担保增信支持，规模为 15亿元，用于项目建设、购回或偿还境外美元债等，后续优质民企房企融资环境有望修 复。（3）一线城市地产政策存在边际放松迹象：据21世纪经济报道，北京多银行明确可办“接力贷”，或对限购政策形成变相突破。 图表1LPR报价非对称下调，加码实施稳经济接续政策 分项 时间 部门/媒体 文件/会议 具体内容 宏观 2022/8/24 国常会 部署稳经济一揽子政策的接续政策措施，加力巩固经济恢复发展基础等 抓住当前紧要关口，及时果断施策，保持合理政策规模，用好工具箱中可用工具，加力巩固经济恢复发展基础，又不搞大水漫灌、不透支未来。在落实好稳经济一揽子政策同时，再实施19项接续政策，形成组合效应，推动经济企稳向好、保持运行在合理区间，努力争取最好结果。 基调 2022/8/26 发改委 国务院政策例行吹风会 国家发展改革委副秘书长杨荫凯表示，总体判断，今年全年3%左右的CPI预期调控目标是可以实现的。但同时也要看到，受输入性通胀压力和猪肉价格季节性上涨等因素影响，叠加去年同期低基数效应，今年后几个月到明年一季度国内物价水平可能比前几个月略高一些。近期某省财政厅和发改委联合发文，要求