渠道加速调整中，期待公司改革成效

事件：公司发布2022年半年报。22H1公司实现营收23.0亿元，同比+2.4%，实现归母净利润7.4亿元，同比+7.6%；22Q2实现营收9.9亿元，同比-7.9%，实现归母净利润2.5亿元，同比-4.9%，业绩情况符合市场预期。 低档产品收入提速，省内市场进一步集中。分产品来看，2022H1公司高档酒/中档酒/低档酒分别实现收入21.6/4.5/4.5亿元 ， 同比+1.8%/+1.1%/+4.4%。分地区来看，2022H1公司省内/省外分别实现收入18.2/4.3亿元，同比+4.4%/-7.8%，省内收入占比由去年同期的78.9%提升至80.9%，同增+1.0pct。分渠道来看，2022H1公司直销（含团购）/批发代理分别实现收入0.4/22.1亿元，分别同比+6.5%/+1.8%。结合经销商数量，2022H1省内/省外经销商分别净增10/42家，至478/339家。 销售费用缩减，带动公司净利率提升。毛利率方面，公司2022H1/2022Q2毛利率分别为75.5%/72.1%，同比+0.7/-0.8pcts，Q2毛利率略微下滑主要系低档产品销售收入增加所致。从费用率来看，公司2022H1/2022Q2销售费用率分别为14.9%/14.9%， 同比+0.4/-2.3pct， 管理费用率分别为5.5%/7.0%，同比+0.2/+0.4pcts，上半年销售费用增长主要系促销及业务费增加所致。 从净利率来看 ， 公司2022H1/2022Q2净利率分别为32.2%/25.8%，分别同增1.5/0.8pct。 渠道模式调整中，期待改革现成效。产品端，贴合省内第三次消费升级的趋势，公司在高端产品上聚焦打造口子10年、20年以及“兼香518”三款产品，并加强了对其考核力度，未来随着省内300元以上价格带的持续扩容，有望与古井共同享受省内消费升级所带来的次高端价格带红利。渠道端，在渠道模式上，公司针对原先经销体系进行调整和优化，既发挥大商在团购渠道中的优势，同时提高公司对终端市场的掌控力度。另外，公司2020年发布公告，将回购股份用于核心骨干激励。当前公司已经回购313万股，未来伴随公司人事调整完毕，股权激励有望顺利落地，我们期待未来公司在渠道和管理改革上能有所突破。 盈利预测 ：小幅调整盈利预测， 预计公司2022-2024年实现营收56.2/65.0/74.1亿元，分别同比+11.7%/+15.8%/+13.9%，实现归母净利润18.7/22.0/25.6亿元，分别同比+8.0%/+18.1%/+16.1%，当前股价对应2022-2024年市盈率分别为17/14/12，维持“买入”评级。 风险提示：经济面大幅波动，省内竞争加剧，疫情影响终端动销。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）