渠道深耕驱动业绩高速增长，高端化改革成效值得期待

事项： 1月26日，公司发布2021年度业绩预增公告，2021年预计实现营收46.32亿元，同比增长54.10%，实现归母净利润11.99亿元，同比增长63.96%，实现扣非净利润12.16亿元，同比增长67.51%。 国信食品饮料观点：1）2021Q4中高档酒销售良好拉动收入平稳增长，因费用投入加大影响净利润同比下滑；2）2022年公司将持续推进高端化战略，主力产品动销势头良好，新品典藏有望逐渐放量；3）投资建议：看好公司高端化稳步推进和产品结构持续升级，高端化布局成效有望逐渐显现。结合公司业绩预告指引，微调2021年盈利预测（营收/归母净利润分别下调0.2%和1.2%），维持2022-2023年盈利预测不变，预计2021-2023年公司营业收入为46.3/58.6/72.6亿元，归母净利润为12.0/16.0/20.5亿元，对应摊薄EPS为2.46/3.27/4.19元，当前股价对应PE为43/32/25x，维持“买入”评级。 评论： 2021Q4中高档酒销售良好拉动收入平稳增长，因费用投入加大影响净利润同比下滑 2021年预计实现营收46.32亿元，同比增长54.10%，实现归母净利润11.99亿元，同比增长63.96%，实现扣非净利润12.16亿元，同比增长67.51%；其中，2021Q4预计实现营收12.09亿元，同比增长14.05%，实现归母净利润1.99亿元，同比下滑13.43%，实现扣非净利润1.98亿元，同比下滑14.77%，收入增长主要得益于中高端酒销售平稳向好，净利润下滑预计主要系典藏及以上的高端酒加大力度独立运作所带来的销售和管理费用投入增加。2021年预计销售量为11,032千升，同比增长40.34%，增长全部来自中高档酒；吨价为41.99万元/千升，同比增长9.86%；其中，2021Q4销售量为2,781千升，同比增加6.29%；吨价为43.58万元/千升，同比增长7.67%。经测算，2021年净利率为25.89%，同比增加1.56pct，扣非净利率为26.25%，同比增加2.10pct；其中，2021Q4净利率为16.44%，同比下滑5.22pct，扣非净利率为16.39%，同比下滑5.54pct。 2022年公司将持续推进高端化战略，主力产品动销势头良好，新品典藏有望逐渐放量 结合渠道反馈，目前渠道库存良性，渠道价盘稳定，臻酿八号和井台批价分别为330/430元/瓶。公司2022财年（2021.06-2022.06）目标增速在30%左右，当前2022年春节渠道打款备货较为顺利，终端动销稳中向好，预计经销商2022Q1回款比例在30%左右。展望未来，从产品层面看，1）典藏在600元价格带成长空间广阔，2021Q4新版典藏正式上市，2021年11月初典藏发布提价通知，目前已基本替换掉老版，市场缺货下价盘有所上涨，同时产品铺市、经销商扩充和消费者培育有序进行，当下已招募100多位团购商。2022年公司将继续发力团购渠道，做好圈层营销和消费者培育，典藏有望逐渐放量，收入占比亦有望逐步提升至双位数（当前预计小于10%）。2）主力产品臻酿八号和井台的动销稳中向好，价盘稳步提升，2021年以来这两个单品的终端成交价上涨了20~30元左右，未来臻酿八号的宴席份额成长和井台的团购份额成长仍有空间，未来公司也会针对这两个单品进行升级助力其平稳增长。 投资建议：看好公司高端化稳步推进和产品结构持续升级，高端化布局成效有望逐渐显现，维持“买入”评级 结合公司业绩预告指引，微调2021年盈利预测（营收/归母净利润分别下调0.2%和1.2%），维持2022-2023年盈利预测不变，预计2021-2023年公司营业收入为46.3/58.6/72.6亿元，归母净利润为12.0/16.0/20.5亿元，对应摊薄EPS为2.46/3.27/4.19元，当前股价对应PE为43/32/25x，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济风险；中高端产品销售不及预期。 表1：可比公司估值表（2022年1月26日更新） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元）现金及现金等价物应收款项 利润表（百万元）营业收入营业成本 现金流量表（百万元）净利润 相关研究报告 《水井坊-600779-2021年三季报点评：业绩强劲增长，高端化稳步推进前景广阔》——2021-11-01《水井坊-600779-重大事件快评：股权激励更进一步，中长期成长仍可期》——2021-08-10 《水井坊-600779-2021年半年报点评：业绩阶段性承压，高端化战略蓄力长远》——2021-07-26 《国信证券-水井坊-2020年报及2021一季报点评：Q1量价齐升业绩高增，2021年收入利润指引积极》——2021-04-29 《水井坊-600779-重大事件快评：21Q1业绩超预期，布局酱酒有望打造第二增长曲线》——2021-04-12