Q2零售稳健，大宗业务持续调结构

证券研究报告公司研究 公司点评报告 皮阿诺(002853) 投资评级上次评级 李宏鹏轻工行业首席分析师执业编号：S1500522020003 邮箱：lihongpeng@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 Q2零售稳健，大宗业务持续调结构 2022年08月28日 事件：公司发布中报，1H22实现收入5.75亿元，同比下降31.9%，实现归母净利润0.6亿元，同比下降39%，扣非归母净利润0.41亿元，同比下降55.3%；公司单Q2实现收入3.39亿元，同比下降32.0%，实现归母净 利润0.41亿元，同比下降34.6%，扣非归母净利润0.25亿元，同比下降 58.7%。 点评： 零售渠道加速整装与拎包布局，大宗渠道战略性聚焦央国企。公司1H22实现收入5.75亿元，同比下降31.9%，单Q2实现收入3.39亿元，同比下降32.0%；收入同比下降主要由于1H21受疫情影响积压的家居消 费需求集中释放，1H22疫情反复需求放缓；公司大宗业务亦由于结构性调整拉低整体增长。分业务看，1）零售渠道：上半年实现收入3.61亿元，同比增长6.77%，其中零售业务中的厨柜、衣柜、门墙品类分别 实现收入1.36亿元、2.15亿元、0.1亿元，分别同比变化-9.13%、 +17.08%、+95.5%；上半年公司加快零售经销商整装、拎包渠道开拓，截止1H22合作开发了近600家整装/家装公司，与全国各地202个楼盘项目达成拎包业务合作；整装渠道，公司经销商通过整装渠道实现出库销售额约3800万元，同比增长172.44%；拎包渠道，公司不断强化地产旗下物业平台拎包项目的合作及开展，上半年完成拎包项目137个 楼盘项目上样，较2021年同期增长118个楼盘，经销商通过拎包渠道 实现出库销售额约4100万元。2）大宗渠道：上半年实现收入1.99亿元，同比下降59.6%，主要由于公司聚焦央国企地产商，订单量出现战 略性下滑；工程渠道聚焦央国企、开拓经销商渠道策略亦取得明显成效，其中央国企房产客户销售额占大宗业务总额的比重同比提升8.27pct至25.81%，工程经销商渠道销售额占大宗比重同比提升4.79pct至 10.39%。 疫情与高基数影响盈利，经营现金流同比改善。1）毛利率：1H22公司实现毛利率29.93%，同比-3.7pct；单Q2实现毛利率30.05%，同比-5.0pct。2）期间费用：1H22公司销售、管理、研发、财务费用率分别为12.1%、4.5%、3.9%、0.4%，分别同比变化+2.4pct、+1.4pct、+0.8pct、 +0.2pct。3）净利润：1H22公司实现归母净利润0.6亿元，同比下降39%，净利率为10.36%，同比-1.2pct；单Q2实现归母净利润0.41亿元，同比下降34.6%，净利率为12.07%，同比-0.48pct。4）运营方面：1H22公司实现经营活动现金流-0.12亿元，同比+96.19%,主要系履约 保证金减少及应收款回款改善所致；实现投资活动现金流0.95亿元，同比-323%，主要由于支付基金战略投资认缴款、加大高端定制投入及支付设备采购款所致；筹资活动现金流为-0.59亿元，同比-224%，主要由于支付股份回购资金所致。 盈利预测：公司专业从事中高端定制衣柜、厨柜、门墙等产品，多元化渠道协同并进，零售渠道持续拓展整装、拎包、设计师等新型模式，大 宗业务结构持续优化。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为 2.04亿元、2.37亿元、2.87亿元，分别同比增长128.0%、16.3%、21.0%，目前股价对应22年PE为14X。 风险因素：客户集中度风险，疫情风险，原材料价格大幅上涨风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2020A1,494 2021A1,824 2022E1,641 2023E1,902 2024E2,239 增长率YoY% 1.5% 22.1% -10.0% 15.9% 17.7% 归属母公司净利润(百万元) 197 -729 204 237 287 增长率YoY% 12.4% -470.0% 128.0% 16.3% 21.0% 毛利率% 34.1% 34.0% 32.0% 32.0% 32.0% 净资产收益率ROE% 10.3% -63.3% 15.1% 14.9% 15.3% EPS(摊薄)(元) 1.06 -3.91 1.09 1.27 1.54 市盈率P/E(倍) 14.18 — 13.70 11.78 9.73 市净率P/B(倍) 1.45 2.43 2.06 1.75 1.49 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年08月26日收盘价 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E2024E 流动资产 2,477 1,567 1,619 2,1542,507 营业总收入 1,494 1,824 1,641 1,9022,239 货币资金 892 611 451 947996 营业成本 985 1,204 1,117 1,2941,523 应收票据 733 161 568 277718 营业税金及 11 15 14 1619 附加 应收账款 115 301 131 364 238 销售费用 128 181 189 213 251 预付账款 31 10 11 13 15 管理费用 56 58 57 63 74 存货 281 180 275 244 338 研发费用 46 52 53 57 67 其他 426 304 183 309 201 财务费用 8 6 8 9 4 非流动资产 652 823 885 882 872 减值损失合 -1 -42 21 -5 -5 长期股权投 0 4 4 4 4 投资净收益 6 12 16 19 22 固定资产 371 396 482 524 545 其他 -9 -965 -3 15 19 无形资产 187 208 202 196 190 营业利润 257 -688 239 279 337 其他 94 215 198 157 133 营业外收支 0 1 0 0 0 资产总计 3,129 2,390 2,504 3,035 3,379 利润总额 257 -686 239 279 337 流动负债 1,000 1,038 946 1,237 1,291 所得税 41 37 34 39 47 短期借款 40 75 75 75 75 净利润 216 -723 206 240 290 应付票据 269 247 219 321 314 少数股东损 19 6 2 2 3 应付账款 342 343 308 447 442 归属母公司净利润 197 -729 204 237 287 其他 349 373 344 395 461 EBITDA 304 -614 315 358 413 非流动负债 121 202 202 202 202 EPS(当年)(元) 1.27 -3.91 1.09 1.27 1.54 长期借款 69 144 144 144 144 其他 52 58 58 58 58 现金流量表 单位:百万元 负债合计 1,121 1,240 1,148 1,440 1,493 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权87-1147益 经营活动现金流 218-321-43551101 归属母公司 1,921 1,151 1,355 1,592 1,879 净利润 216 -723 206 240 290 负债和股东3,129 2,390 2,504 3,035 3,379 折旧摊销 46 61 58 64 69 财务费用 9 13 14 14 14 重要财务指 单位:百 投资损失 -6 -12 -16 -19 -22 标 万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变 -60 -672 -307 238 -265 会计年度 动 营业总收入 1,494 1,824 1,641 1,902 2,239 其它 13 1,011 3 15 15 同比（%） 1.5% 22.1% -10.0% 15.9% 17.7% 投资活动现金流 -321 1 -104 -41 -38 归属母公司净利润 197 -729 204 237 287 资本支出 -94 -201 -120 -60 -60 同比 12.4% - 128.0% 16.3% 21.0% 长期投资 -25 -6 0 0 0 毛利率（%） 34.1% 34.0% 32.0% 32.0% 32.0% 其他 -202 208 16 19 22 筹资活动现 ROE%10.3% -63.3% 15.1% 14.9% 15.3% 金流 600 34 -14 -14 -14 EPS(摊1.06 -3.91 1.09 1.27 1.54 吸收投资 592 1 0 0 0 权益 薄)(元) P/B 1.45 2.43 2.06 1.75 1.49 EV/EBITDA 9.92 -4.64 8.16 5.80 4.90 P/E14.18—13.7011.789.73 借款103219000 支付利息或 股息 -50 -54 -14 -14 -14 现金流净增 加额497-287-16049650 研究团队简介 李宏鹏，经济学硕士，六年轻工制造行业研究经验，2015年8月入职招商证券研发中心轻工制造团队，团队获得2017年新财富、金牛奖、水晶球轻工造纸行业第4、第2、第3名，2018-2020年金牛奖轻工造纸行业最佳分析师。2022年加入信达证券。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东区销售总监 杨兴 13718803208 yangxing@cindasc.com 华东区销售副总监 吴国 15800476582 wuguo@cindasc.com 华东区销售 国鹏程 15618358383 guopengcheng@cindasc.com 华东区销售 李若琳 13122616887 liruolin@cindasc.com 华东区销售 朱尧 18702173656 zhuyao@cindasc.com 华东区销售 戴剑箫 13524484975 daijianxiao@cindasc.com 华东区销售 方威 18721118359 fangwei@cindasc.com 华东区销售 俞晓 18717938223 yuxiao@cindasc.com 华东区销售 李贤哲 15026867872 lixianzhe@cindasc.com 华东区销售 孙僮 18610826885 suntong@cindasc.com 华东区销售 贾力 15957705777 jiali@cindasc.com 华东区销售 石明