2022年半年报点评：Q2业绩弱于预期，锂电池箔布局打开成长空间

天山铝业（002532.SZ）2022年半年报点评 Q2业绩弱于预期，锂电池箔布局打开成长空间2022年08月27日 公司公布2022年半年报。2022H1公司实现营业收入171.17亿元，同比增加16.8%，实现归母净利润20.01亿元，同比增加1.0%；实现扣非归母净利润19.34亿元，同比基本持平。2022Q2公司实现营业收入78.64亿元，同比增加0.4%，环比减少15.0%；实现归母净利润8.97亿元，同比减少22.9%，环比减少18.7%；实现扣非归母净利润8.69亿元，同比减少24.5%，环比减少18.4%，业绩弱于我们预期。 铝价下跌，成本坚挺，拖累Q2业绩下行。量：2022H1公司年电解铝产量 57.44万吨，同比增长0.3%，高纯铝产量1.91万吨，同比增长180.9%，氧化铝产量55.01万吨，同比增加22.2%，主要因为广西氧化铝项目产能释放，预焙阳极产量25.1万吨，同比增加15.7%，主要因为南疆预焙阳极产量释放。利：Q2铝均价环比下跌1650元/吨，煤炭、氧化铝价格基本持平，而克拉玛依石油焦均价6693元/吨，环比上升2012元/吨，预焙阳极生产成本大幅上升，铝价下行，成本上升，导致利润下降。归母净利润分项看，22Q2环比看，主要增利点所得税（+1.14亿元），减利点有毛利（-3.49亿元），主要因为铝价下跌；三费费用环比变化较小。22Q2同比看，主要增利点为所得税（+1.21亿元）；主要减利点为毛利（-3.92亿元），主要因为动力煤、氧化铝、石油焦价格上涨，公司成本上升。 成本优势突出，切入电池箔打开成长空间。①产业链布局逐步完善，成本优势突出。随着靖西天桂250万吨氧化铝和南疆30万吨预焙阳极的投产，公司主要原料氧化铝、电力、预焙阳极实现自给，一体化布局完善，原料保障能力增强。公司120万吨电解铝处于新疆，能源成本低廉，1吨电解铝约消耗6吨煤炭，属于能源密集型产品，运输1吨电解铝等于运输6吨煤炭，所以新疆电解铝与内地的利润差距会稳定在3倍的运输费用（考虑到氧化铝运输成本），这是套利所必须的利润差，所以新疆电解铝也将享受持续的高利润。②大规模布局电池箔产能，成长空间打开。公司快速进入新能源车赛道，规划在江阴建设年产能20万吨的电池铝箔精轧、涂碳及分切产线，并将江阴原先产能改造成2万吨电池箔产能，石河子建设前端30万吨坯料产能，公司电解铝产能受限，而新能源车市场快速发展，公司切入电池箔领域，打开成长空间。 投资建议：能源成本高企，铝价支撑较强，具有能源成本优势的企业受益明显，公司切入新能源车赛道，成长空间打开，估值有望提升，我们预计公司2022-2024年将实现归母净利37.77亿元、54.59亿元、66.64亿元，对应8月26日收盘价的PE为10x、7x和6x，维持“推荐”评级。 风险提示：新能源电池箔项目进展不及预期，电解铝需求不及预期。盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 28745 31244 33224 35947 增长率（%） 4.7 8.7 6.3 8.2 归属母公司股东净利润（百万元） 3833 3777 5459 6664 增长率（%） 100.4 -1.5 44.5 22.1 每股收益（元） 0.82 0.81 1.17 1.43 PE 10 10 7 6 PB 1.8 1.6 1.4 1.3 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年8月26日收盘价） 推荐维持评级 当前价格：8.14元 分析师邱祖学 执业证书：S0100521120001 邮箱：qiuzuxue@mszq.com 分析师张航 执业证书：S0100522080002 邮箱：zhanghang@mszq.com 相关研究 1.天山铝业（002532.SZ）2021年年报点评铝价上涨催化业绩，一体化布局巩固成本优势 -2022/04/09 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 28745 31244 33224 35947 成长能力（%） 营业成本 22188 25382 25288 26668 营业收入增长率4.68 8.70 6.34 8.20 营业税金及附加 458 500 532 575 EBIT增长率88.66 -14.64 40.57 18.10 销售费用 19 16 17 18 净利润增长率100.44 -1.45 44.52 22.07 管理费用 271 281 299 324 盈利能力（%） 研发费用 160 94 100 108 毛利率22.81 18.76 23.89 25.81 EBIT 5825 4972 6989 8254 净利润率13.33 12.09 16.43 18.54 财务费用 879 405 220 45 总资产收益率ROA7.17 7.22 10.17 11.74 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE18.02 16.29 20.74 22.07 投资收益 0 0 0 0 偿债能力 营业利润 4943 4718 6930 8392 流动比率0.88 0.82 0.91 1.26 营业外收支 3 4 3 3 速动比率0.37 0.30 0.36 0.70 利润总额 4946 4722 6933 8396 现金比率0.29 0.22 0.28 0.61 所得税 1113 944 1473 1732 资产负债率（%）60.23 55.67 50.97 46.79 净利润 3833 3777 5459 6664 经营效率 归属于母公司净利润 3833 3777 5459 6664 应收账款周转天数5.60 3.97 4.19 4.35 EBITDA 7151 15532 21243 26149 存货周转天数145.33 109.90 117.77 119.74 总资产周转率0.54 0.60 0.62 0.63 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 7576 5192 6557 14646 每股收益0.82 0.81 1.17 1.43 应收账款及票据 1615 1238 1449 1595 每股净资产4.57 4.98 5.66 6.49 预付款项 4191 4391 4521 4761 每股经营现金流0.43 3.61 4.26 5.31 存货 8834 7642 8160 8749 每股股利0.20 0.40 0.50 0.60 其他流动资产 515 522 556 586 估值分析 流动资产合计 22732 18985 21243 30337 PE10 10 7 6 长期股权投资 0 0 0 0 PB1.8 1.6 1.4 1.3 固定资产 25118 26801 25165 18571 EV/EBITDA6.09 2.72 1.81 1.09 无形资产 1124 1437 1754 2022 股息收益率（%）2.46 4.91 6.14 7.37 非流动资产合计 30750 33318 32430 26404 资产合计 53482 52302 53673 56741 短期借款 3963 761 295 0 现金流量表（百万元）2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 13183 13811 14207 14969 净利润3833 3777 5459 6664 其他流动负债 8581 8560 8868 9096 折旧和摊销1326 10559 14254 17894 流动负债合计 25727 23133 23371 24066 营运资金变动-4126 1970 -189 -14 长期借款 5439 4939 2939 1439 经营活动现金流1979 16791 19798 24683 其他长期负债 1047 1045 1045 1045 资本开支-2868 -13164 -13364 -11865 非流动负债合计 6486 5984 3984 2484 投资0 42 0 0 负债合计 32213 29117 27355 26550 投资活动现金流-2887 -13122 -13364 -11865 股本 4652 4652 4652 4652 股权募资0 0 0 0 少数股东权益 2 2 2 2 债务募资827 -3704 -2466 -1795 股东权益合计 21269 23186 26319 30191 筹资活动现金流-1763 -6053 -5068 -4729 负债和股东权益合计 53482 52302 53673 56741 现金净流量-2676 -2384 1365 8089 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 民生证券研究院： 上