疫情无碍份额扩张，新品类延续高增

事件：2022H1实现营业收入44.44亿元，同比+2.73%，归母净利润7.24亿元，同比-8.46%；其中2022Q2实现营业收入23.58亿元，同比-2.47%，归母净利润3.56亿元，同比-17.54%。 点评： 疫情扰动下收入增速回落，洗碗机高增。疫情影响下，公司22Q2收入增速放缓，但上半年仍有增长且多品类份额扩张。根据奥维云网推总数据显示，传统厨电（烟灶消）市场零售额242亿元，同比-8.4%，公司表现优于行业。1）产品端：洗碗机表现出较高成长性。22H1油烟机收入-0.8%，燃气灶+1.2%，消毒柜-17.6%，蒸烤类+8.6%（其中一体机+36.7%），洗碗机+44.5%，集成灶+1.24%。2）渠道端：预计H1电商渠道贡献主要增长。据奥维云网数据，22Q2老板烟机/燃灶/洗碗机/嵌入式复合机销额分别同比+2.7%/+14.1%/ +118.1%/+15.5%，考虑到Q2国内散发疫情影响线下运输、安装受阻，我们预计上半年公司电商渠道贡献主要增长，零售（含创新）渠道收入或同比有所下滑。 Q2原材料成本仍处高位，盈利短期承压。公司22Q2毛利率为46.98%，同比-8.64pcts，主要系成本较高所致，Q2不锈钢价格已回落，预计公司下半年毛利率水平环比、同比均有所改善。同时，公司会计准则从去年四季度有所调整，运费计入成本对毛利端表观同比亦产生一定影响。成本端压力促使公司积极把控费用 ，22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为24.56%/4.28%/4.32%/-1.33%，同比-2.57/+0.96/+0.81/-0.43pct，综合费用率有所节缩。综合影响下，公司22Q2净利率为15.07%，同比-3pct。 从资产负债表看，截至22年中报，公司货币资金+交易性金融资产为62.9亿元，较21年末的66.7亿元-5.83%；应收票据和账款合计29.5亿元，较21年末+0.7%；存货18.3亿元，较21年末+2.98%。从周转天数看，公司22H1存货/应收账款/应付账款周转天数分别为144.5/65.6/180.2天，较21年分别+27.0/+19.4/+34.8天。 投资建议：公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著，高成长性品类洗碗机+蒸烤机持续放量，长期看渗透空间广阔。考虑到去年下半年公司盈利水平的低基数，以及目前原材料价格边际快速回落，预期公司22H2有望迎来收入增速修复，同时进一步打开盈利空间。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健持续的成长空间，预计22-24年公司归母净利润19.6/23.8/27.5亿元（前值22.2/25.8/30.1亿元，考虑Q2盈利承压故有所下调），当前股价对应22-24年12.2X/10.0X/8.7XPE，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。 财务数据和估值 事件 2022H1公司实现营业总收入44.44亿元，同比+2.73%；归母净利润7.24亿元，同比-8.46%； 其中，2022Q2公司实现营业总收入23.58亿元，同比-2.47%；归母净利润3.56亿元，同比-17.54%。 图1：老板电器近年来营收及增速（亿元，%） 图2：老板电器近年来归母净利润及增速（亿元，%） 点评 疫情扰动下收入增速回落，洗碗机高增。疫情影响下，公司22Q2收入增速放缓，但上半年仍有增长且多品类份额扩张。根据奥维云网推总数据显示，传统厨电（烟灶消）市场零售额242亿元，同比-8.4%，公司表现优于行业。 产品端：洗碗机表现出较高成长性 22H1油烟机收入-0.8%，燃气灶+1.2%，消毒柜-17.6%，蒸烤类+8.6%（其中一体机+36.7%），洗碗机+44.5%，集成灶+1.24%。 渠道端：预计H1电商渠道贡献主要增长 据奥维云网数据，22Q2老板烟机/燃灶/洗碗机/嵌入式复合机销额分别同比+2.7%/+14.1%/+118.1%/+15.5%，考虑到Q2国内散发疫情影响线下运输、安装受阻，我们预计上半年公司电商渠道贡献主要增长，零售（含创新）渠道收入或同比有所下滑。 图3：老板电器近年来分业务板块营收（亿元） 图4：老板电器近年来分业务板块营收增速（%） Q2原材料成本仍处高位，盈利短期承压。公司22Q2毛利率为46.98%，同比-8.64pcts，主要系成本较高所致，Q2不锈钢价格已回落，预计公司下半年毛利率水平环比、同比均有所改善。同时，公司会计准则从去年四季度有所调整，运费计入成本对毛利端表观同比亦产生一定影响。成本端压力促使公司积极把控费用，22Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为24.56%/4.28%/4.32%/-1.33%，同比-2.57/+0.96/+0.81/-0.43pct，综合费用率有所节缩。综合影响下，公司22Q2净利率为15.07%，同比-3pct。 图5：2017-22H1老板电器四费费率 图6：2017-22H1老板电器净利率 图7：2020-22H1老板电器分业务板块毛利率 从资产负债表看，截至22年中报，公司货币资金+交易性金融资产为62.9亿元，较21年末的66.7亿元-5.83%；应收票据和账款合计29.5亿元，较21年末+0.7%；存货18.3亿元，较21年末+2.98%。从周转天数看，公司22H1存货/应收账款/应付账款周转天数分别为144.5/65.6/180.2天，较21年分别+27.0/+19.4/+34.8天。 图8：老板电器近年来货币资金+交易性金融资产规模（亿元） 图9：老板电器近年来存货、应收账款、应付账款周转天数（天） 从现金流量表看，公司22H1经营活动产生的现金流量净额为3.2亿元，同比-55.8%，主要系原材料购买及费用支出增长；投资活动产生现金流-2.8亿元，同比-228.5%，为到期银行理财金额减少及基建支出增加所致；筹资活动产生现金流-4.4亿元，同比-35.70%，主要为去年同期股份回购低基数。 图10：2017-22H1老板电器经营活动、投资活动、筹资活动产生的现金流量净额（亿元） 投资建议 公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著，高成长性品类洗碗机+蒸烤机持续放量，长期看渗透空间广阔。考虑到去年下半年公司盈利水平的低基数，以及目前原材料价格边际快速回落，预期公司22H2有望迎来收入增速修复，同时进一步打开盈利空间。 我们看好公司优质出众的经营能力和稳健持续的成长空间，预计22-24年公司归母净利润19.6/23.8/27.5亿元（前值22.2/25.8/30.1亿元，考虑Q2盈利承压故有所下调），当前股价对应22-24年12.2X/10.0X/8.7XPE，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。