呼吸科制剂保持快速增长，关注新产品放量

事件：公司发布2022年中报，上半年实现营业收入22.28亿元，同比增长3.96%； 归母净利润3.31亿元，同比增长20.82%；扣非净利润3.10亿元，同比增长14.62%。 业绩持续稳健，呼吸科制剂保持快速增长，关注舒更等新产品销售放量。上半年公司克服疫情、原材料成本上涨的影响，业绩继续保持20%以上强劲增长，利润端增速快于收入端，主要受制剂增长带动，上半年公司制剂收入13.53亿元，同比增长16%，表现亮眼。公司在甾体激素赛道持续深耕，API+制剂一体化发展。制剂端公司一致性评价品种22个，已申报9个，过评6个；新仿制品种18个，已申报6个。API客户开拓稳步推进，在国际市场产业链优势逐步发挥；与Newchem公司在部分市场形成协同效应。在API、制剂深化布局下，预计未来几年有望延续快速增长态势。 分业务：核心制剂品类表现亮眼，自营API下滑，意大利Newchem增长稳健。 呼吸类制剂表现亮眼，关注舒更等新产品放量。公司2022H1制剂收入13.53亿元（+16%，同比增速，下同），其中制剂自营产品销售收入12.8亿元（+13%），医药拓展部制剂销售收入0.73亿元。分治疗领域：1）妇科计生类制剂，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，销售收入2.72亿元（+5%）。2）麻醉肌松类制剂，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液、注射用维库溴铵、甲磺酸罗哌卡因注射液、舒更葡糖钠注射液，收入3.05亿元（-5%），主要受第五批集采产品顺阿曲库铵注射液收入同比减少约6600万元（-88%）所致。3）呼吸类制剂，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴铵粉雾剂和环索奈德气雾剂，收入3.12亿元（+40%）。4）皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，收入0.87亿元（+16%）。5）普药制剂产品收入2.32亿元（+6%）。6）综合招商产品收入0.24亿元（+14%）。7）其他外购代理产品收入0.08亿元。 原料药：自营API受疫情等影响下滑，意大利Newchem增长稳健。2022H1原料药及中间体收入8.53亿元（-11%），其中主要自营原料药收入5.4亿元，同比下降9%（自营出口约2.84亿元，同比下降3%，内销约2.56亿元）；意大利子公司Newche m公司收入3.13亿元，同比持平；海盛制药收入0.01亿元，同减约0.52亿元。 费用率：毛利率基本稳定，期间费用率下降，研发投入持续增长。毛利率：2022H1公司毛利率为58.17%（-0.06pp，同比2021年，下同），22Q2毛利率58.30%（+0. 27pp，环比22Q1，下同），基本保持稳定。费用率：2022H1的销售费用率为29.29%（-0.22pp），管理费用率为6.47%（+0.01pp），财务费用率为-0.29%（-0.29pp）；22 Q2销售费用率为28.53%（-1.63pp），管理费用率为6.08%（-0.82pp），财务费用率为-1.04%（-1.60pp）。销售费用率下降主要因为收入增长，财务费用率下降主要因为人民币贬值导致汇兑收益增加。研发投入：2022H1公司研发费用9707万元（-2.18%），占收入比例4.36%（-1.25pp），研发投入持续增长，占比基本保持稳定。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年收入50.07、58.97、68.79亿元，同比增长15.5%、17.8%、16.7%；归母净利润7.61、9.40、11.63亿元，同比增长2 3.5%、23.5%、23.8%。当前股价对应2022-2024年PE为11/9/7倍。考虑公司是甾体激素优质赛道原料药制剂一体化龙头，高壁垒原料药、制剂品种布局不断深化，有望长期保持稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示事件：产品降价风险、汇率波动风险、海外收购整合失败风险、公开资料信息滞后或更新不及时风险。 业绩持续稳健，呼吸科制剂保持快速增长 业绩稳健，优势呼吸科制剂带动快速增长 2022H1公司实现营业收入22.28亿元，同比增长3.96%；归母净利润3.31亿元，同比增长20.82%；扣非净利润3.10亿元，同比增长14.62%。 上半年公司克服疫情、原材料成本上涨的影响，业绩继续保持20%以上强劲增长，利润端增速快于收入端，主要受制剂增长带动，上半年公司制剂收入13.53亿元，同比增长16%，表现亮眼。公司在甾体激素赛道持续深耕，API+制剂一体化发展。制剂端公司一致性评价品种22个，已申报9个，过评6个；新仿制品种18个，已申报6个。API客户开拓稳步推进，在国际市场产业链优势逐步发挥；与Newchem公司在部分市场形成协同效应。在API、制剂深化布局下，预计未来几年有望延续快速增长态势。 分季度看，Q2营收11.79亿元，同比增长3.25%，归母净利润2.03亿元，同比增长24.44%，扣非净利润1.84亿元，同比增长13.51%。 图表1：2022H1主要财务数据变化（单位：百万元，%） 图表2：仙琚制药营收（百万元，%） 图表3：仙琚制药归母净利润（百万元，%） 图表4：仙琚制药分季度财务数据（单位：百万元） 图表5：分季度营收（单位：百万元，%） 图表6：分季度归母净利润（单位：百万元，%） 分业务：核心制剂品类表现亮眼，自营API下滑，意大利Newchem增长稳健 制剂：呼吸类制剂表现亮眼，关注舒更等新产品销售放量。公司2022H1制剂销售收入13.53亿元（+16%，同比增速，下同），其中制剂自营产品销售收入12.8亿元（+13%），医药拓展部制剂销售收入0.73亿元。 分治疗领域：1）妇科计生类制剂，主要产品为黄体酮胶囊（益玛欣）、左炔诺孕酮肠溶胶囊、米非司酮片，销售收入2.72亿元（+5%）。2）麻醉肌松类制剂，主要产品为注射用苯磺顺阿曲库铵、罗库溴铵注射液、注射用维库溴铵、甲磺酸罗哌卡因注射液、舒更葡糖钠注射液，销售收入3.05亿元（-5%），主要受第五批集采产品顺阿曲库铵注射液收入同比减少约6600万元（-88%）所致。3）呼吸类制剂，主要产品糠酸莫米松鼻喷雾剂、噻托溴铵粉雾剂和环索奈德气雾剂，销售收入3.12亿元（+40%）。4）皮肤科产品主要为糠酸莫米松凝胶、糠酸莫米松乳膏和丙酸氟替卡松乳膏，销售收入0.87亿元（+16%）。5）普药制剂产品销售收入2.32亿元（+6%）。6）综合招商产品收入0.24亿元（+14%）。 7）其他外购代理产品收入0.08亿元。 原料药：自营API受疫情等影响下滑，意大利Newchem增长稳健。 2022H1原料药及中间体销售收入8.53亿元（-11%），其中主要自营原料药销售收入5.4亿元，同比下降9%（自营出口约2.84亿元，同比下降3%，内销约2.56亿元）；意大利子公司Newchem公司销售收入3.13亿元，同比持平；海盛制药销售收入0.01亿元，同比减少约0.52亿元。 图表7：分产品收入拆分（百万元） 图表8：分产品毛利率水平（%） 费用率：毛利率基本稳定，期间费用率下降，研发投入持续增长 毛利率：2022H1公司毛利率为58.17%（-0.06pp，同比2021年，下同），22Q2毛利率58.30%（+0.27pp，环比22Q1，下同），基本保持稳定。 费用率：2022H1的销售费用率为29.29%（-0.22pp），管理费用率为6.47%（+0.01pp），财务费用率为-0.29%（-0.29pp）；22Q2销售费用率为28.53%（-1.63pp），管理费用率为6.08%（-0.82pp），财务费用率为-1.04%（-1.60pp）。销售费用率下降主要因为收入增长，财务费用率下降主要因为人民币贬值导致汇兑收益增加。 研发投入：2022H1公司研发费用9707万元（-2.18%），占收入比例4.36%（-1.25pp），研发投入持续增长，占比基本保持稳定。 图表9：仙琚制药历年毛利率和净利率（%） 图表10：仙琚制药研发费用率（百万元，%） 图表11：仙琚制药历年三项费用率（%） 图表12：仙琚制药已申报一致性评价及新仿制产品情况 风险提示 产品降价风险 公司国内制剂业务占比较大，当前医保控费、带量采购等政策背景下，可能出现国内制剂产品价格降低的风险。 汇率波动风险 公司海外业务占比近30%，汇率波动可能带来汇兑损失的风险。 海外收购整合失败风险 公司于2017年收购意大利Newchem，可能出现海外收购整合不达预期的风险。 公开资料信息滞后或更新不及时风险 报告中部分内容来自于公开资料，可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况。 图表13：仙琚制药财务报表预测