主品牌增长稳定，Q2利润表现优异

证券研究报告公司研究点评报告青岛啤酒(600600.SH)投资评级买入上次评级买入马铮食品饮料首席分析师执业编号：S1500520110001邮箱：mazheng@cindasc.com 相关研究 公司深度报告《青岛啤酒：高端化势头正盛，利润加速释放》信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 主品牌增长稳定，Q2利润表现优异 2022年08月28日 事件：青岛啤酒发布2022年中报业绩，2022H1实现营业收入192.7亿元，同比+5.4%，归母净利润28.5亿元，同比+18.1%；其中Q2实现营业收入 100.7亿元，同比+7.5%，归母净利润17.3亿元，同比+23.9%。 点评： Q2销量微增，千升酒收入高个位数增长。2022Q2公司实现营业收入 100.7亿元，同比+7.5%，销量259万千升，同比+0.4%，千升酒收入 3885元，同比+7.0%。分品牌看，主品牌实现销量130万千升，同比 +0.4%，占比50%；副品牌实现销量130万千升，同比+0.4%，占比 50%。 基地市场山东增长稳定，华北继续高增。分区域看，山东、华北、华东、华南、东南、海外实现对外收入118.1、36.6、14.4、15.1、4.7、3.6亿元，同比+6%、+12.6%、-8.5%、-0.6%、-1.2%、+16.6%，占比61.3%、19%、7.5%、7.9%、2.5%、1.9%。实现净利润16.1、7.1、0.72、2.3、0.4、0.3亿元，同比+30%、+16.2%、-43.2%、-0.6%、-41.1%、+13.8%，占比60%、26.3%、2.7%、8.4%、1.5%、1.1%。 费用收缩，Q2利润增速表现优异。2022Q2公司毛利率为38.3%，千升酒收入的高增消化成本压力，毛利率同比+0.8pct。从费用率来看，2022Q2销售费用率为13%，同比-1.7pct；管理费用率3.5%，同比 -0.5pct；归母净利润17.3亿元，同比+23.9%，归母净利润率17.1%，同比+2.2pct，Q2盈利能力改善明显。 盈利预测与投资评级：啤酒行业格局清晰，且高端化逻辑得到业绩兑现，但是市场对青啤的利润弹性有一定的分歧。我们认为山东和华北市场产品结构升级加速+费效比改善释放的利润弹性将会超出市场预期，预计2022-2024年营收CAGR为5.2%，归母净利润CAGR为19.8%，EPS分别为2.53/2.98/3.61元，对应2022年8月26日收盘价（108.00元/股）PE43/36/30倍，维持“买入”评级。 风险因素：疫情反复、高端啤酒竞争加剧、原材料价格上涨 主要财务指标营业总收入 2020A27,760 2021A30,167 2022E33,706 2023E35,125 2024E37,325 同比(%) -0.8% 8.7% 11.7% 4.2% 6.3% 归属母公司净利润 2,201 3,155 3,458 4,068 4,924 同比(%) 18.9% 43.3% 9.6% 17.6% 21.0% 毛利率(%) 35.3% 36.7% 36.8% 38.6% 40.6% ROE(%) 10.7% 13.7% 13.9% 14.0% 14.5% EPS（摊薄）（元） 1.61 2.31 2.53 2.98 3.61 P/E 66.94 46.70 42.61 36.22 29.93 P/B 7.15 6.41 5.90 5.08 4.34 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年8月26日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 24,628 28,959 30,512 35,239 40,637 营业总收入27,760 30,167 33,706 35,125 37,325 货币资金 18,467 14,598 15,969 19,614 24,698 营业成本17,952 19,091 21,293 21,560 22,159 应收票据 6 0 6 0 7 营业税金及附加2,219 2,319 2,696 2,810 2,986 应收账款 120 125 181 138 201 销售费用3,573 4,097 4,550 4,742 5,039 预付账款 240 228 228 231 238 管理费用1,678 1,693 1,888 1,967 2,090 存货 3,281 3,493 3,841 3,465 3,921 研发费用21 31 34 35 37 其他 2,515 10,515 10,286 11,791 11,573 财务费用-471 -243 -576 -632 -774 非流动资产 16,886 17,604 17,732 17,823 17,841 减值损失合计-131 -189 -51 -55 -60 长期股权投资 374 366 365 363 362 投资净收益25 186 169 176 187 固定资产（合计） 10,303 10,149 10,994 11,040 11,015 其他569 1,278 944 984 1,045 无形资产 2,504 2,481 2,481 2,481 2,481 营业利润3,250 4,455 4,882 5,746 6,960 其他 3,705 4,609 3,892 3,938 3,984 营业外收支-11 24 27 28 30 资产总计 41,514 46,563 48,244 53,062 58,478 利润总额3,240 4,479 4,909 5,774 6,989 流动负债 15,510 18,259 17,875 18,498 18,835 所得税913 1,223 1,340 1,576 1,908 短期借款 703 246 123 184 277 净利润2,327 3,256 3,569 4,198 5,081 应付票据 149 170 322 176 336 少数股东损益126 101 111 130 158 应付账款 2,566 3,128 2,695 3,201 2,858 归母净利润2,201 3,155 3,458 4,068 4,924 其他 12,091 14,715 14,735 14,936 15,364 EBITDA3,997 4,624 5,067 5,892 7,002 非流动负债 4,636 4,511 4,508 4,505 4,501 EPS（当年）（元）1.63 2.33 2.53 2.98 3.61 长期借款 0 0 0 0 0 其他 4,636 4,511 4,508 4,505 4,501 现金流量表 单位: 百万元 负债合计 20,146 22,769 22,382 23,002 23,337 会计年度2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 746 792 902 1,033 1,190 经营活动现金流4,953 6,043 4,496 5,060 6,437 归属母公司股东权益 20,622 23,002 24,959 29,027 33,951 净利润2,327 3,256 3,569 4,198 5,081 负债和股东权益 41,514 46,563 48,244 53,062 58,478 折旧摊销1,163 1,144 1,215 1,249 1,316 财务费用-288 -270 8 7 10 重要财务指标 单位: 百万元 投资损失-25 -186 -169 -176 -187 主要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动1,977 3,009 184 106 559 营业总收入 27,760 30,167 33,706 35,125 37,325 其它-201 -910 -313 -324 -343 同比(%) -0.8% 8.7% 11.7% 4.2% 6.3% 投资活动现金流-1,488 -10,25 -1,489 -1,467 -1,432 归属母公司净利润 2,201 3,155 3,458 4,068 4,924 资本支出-1,275 -1,602 -986 -971 -947 同比(%) 18.9% 43.3% 9.6% 17.6% 21.0% 长期投资-470 -9,185 -626 -626 -626 毛利率(%) 35.3% 36.7% 36.8% 38.6% 40.6% 其他257 537 123 130 141 ROE(%) 10.7% 13.7% 13.9% 14.0% 14.5% 筹资活动现金流-356 -1,614 -1,635 51 79 EPS（摊薄）（元） 1.61 2.31 2.53 2.98 3.61 吸收投资282 6 0 0 0 P/E 66.94 46.70 42.61 36.22 29.93 借款720 251 -123 61 92 P/B 7.15 6.41 5.90 5.08 4.34 支付利息或股息-793 -1,111 -1,509 -7 -10 EV/EBITDA 29.52 26.14 23.97 20.01 16.12 现金净增加额3,086 -5,829 1,371 3,645 5,084 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师，7年证券研究经验，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。2015年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历，2020年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。不懂不说话，深度破万卷，慢慢走出来。扎实做点有温度的产业研究，结合对股票的理解努力为投资者创造价值。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、�高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院，2年食品饮料研究经验。主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份今世缘、酱酒板块）等。 赵雷，食品科学研究型硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛、妙可蓝多、嘉必优等）。 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉婕 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com