Q2利润表现优异，H2收入增长加速可期

· 业绩简评 8月30日公司发布23年中报，23H1公司营收同比-1.5%至88.8 亿元，归母净利同比+3.7%至9.2亿元。其中2Q公司营收同比 +10.0%至49.2亿元，归母净利/扣非归母净利分别同比 +16.9%/+24.7%至5.2/5.0亿元。整体来看，公司2Q收入符合预期，扣非归母净利超预期。 经营分析 2Q内销预计显著改善，外销下滑幅度收窄：分区域看，22年H1公 司内销/外销分别同比+2.7%/-5.8%至52.4/34.5亿元，其中2Q内 销方面，公司依托大店+定制渠道快速开拓叠加相关品类产品持续迭代优化，公司2Q内销收入增长预计已超20%，公司“一体两翼” 人民币(元)成交金额(百万元) 新战略的效果逐步显现。外销方面，海外去库接近尾声，预计2Q公司外销收入下滑幅度略有收窄，剔除玺宝影响后预计已与去年同期持平。分品类看，23H1沙发/床类/定制家具收入分别同比-8.1%/+11.2%/+11.0%至43.3/19.2/3.9亿元，整体来看，预计功能沙发、床垫、定制三大高潜品类仍是公司增长的主要驱动力。 H1整体毛利率改善明显，定制家具毛利率仍有待改善：公司23H1 毛利率同比+2.6pct至31.5%，其中2Q毛利率同比+2.9pct至31.0%，主因原材料成本回落、海外工厂效率提升叠加内销收入占比提升。23H1沙发/床类/集成/定制毛利率分别同比 +2.5/+0.9/+4.1/-4.6pct至33.7%/35.3%/27.6%/28.3%，其中定 制业务今年或因配合一体化整家战略而以价换量，后续随着规模效应显现，毛利率有望提升。费用率方面，23H1公司销售/管理/研发费用率分别同比+1.1/+0.4/-0.3pct至16.1%/2.2%/1.4%。此外公司23H1实现汇兑收益6442.3万元（去年同期为1.1亿元）。 新战略指明内贸发展方向，H2外贸有望重拾增长：内贸方面，公 司已确立“一体两翼、双核发展”的新战略，一体化整家业务持续突破，一方面，制定大店和定制渠道“双百计划”，并且整装渠道加速开拓，另一方面，产品矩阵越发完善，加速匹配整家发展。整 49.00 44.00 39.00 34.00 220830 29.00 成交金额顾家家居沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 18,342 18,010 20,429 23,733 27,635 营业收入增长率 44.81% -1.81% 13.43% 16.17% 16.44% 归母净利润(百万元) 1,664 1,812 2,097 2,439 2,840 归母净利润增长率 96.87% 8.87% 15.74% 16.29% 16.46% 摊薄每股收益(元) 2.633 2.205 2.552 2.968 3.456 每股经营性现金流净额 2.93 2.60 3.20 3.58 3.92 ROE(归属母公司)(摊薄) 20.76% 20.40% 21.90% 22.09% 22.29% P/E 29.31 19.37 16.62 14.29 12.27 P/B 6.08 3.95 3.64 3.16 2.73 体来看，内贸后续增长路径越发清晰。外贸方面，依托工厂布局优势叠加跨境电商业务加速开拓，公司外贸业务在海外去库接近尾声的情况下，H2有望重拾优异增长。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司23-25年EPS分别为2.55/2.97/3.46元，当前股价对应PE为17/14/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 品类拓展不畅；原材料价格大幅上涨；人民币汇率大幅波动。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 12,666 18,342 18,010 20,429 23,733 27,635 货币资金 2,241 3,198 4,398 4,207 4,860 5,901 增长率 44.8% -1.8% 13.4% 16.2% 16.4% 应收款项 1,221 1,843 1,474 1,674 1,951 2,271 主营业务成本 -8,206 -13,048 -12,457 -14,029 -16,237 -18,829 存货 1,871 2,441 1,883 2,306 2,669 3,044 %销售收入 64.8% 71.1% 69.2% 68.7% 68.4% 68.1% 其他流动资产 1,027 959 612 897 728 849 毛利 4,459 5,294 5,553 6,401 7,497 8,806 流动资产 6,360 8,441 8,368 9,083 10,208 12,065 %销售收入 35.2% 28.9% 30.8% 31.3% 31.6% 31.9% %总资产 48.8% 53.0% 52.0% 52.6% 54.2% 57.1% 营业税金及附加 -67 -105 -100 -145 -169 -196 长期投资 2,105 858 419 419 419 419 %销售收入 0.5% 0.6% 0.6% 0.7% 0.7% 0.7% 固定资产 3,060 4,205 5,071 5,491 5,883 6,249 销售费用 -2,494 -2,703 -2,952 -3,248 -3,691 -4,292 %总资产 23.5% 26.4% 31.5% 31.8% 31.2% 29.6% %销售收入 19.7% 14.7% 16.4% 15.9% 15.6% 15.5% 无形资产 1,261 1,298 1,327 1,438 1,519 1,593 管理费用 -297 -328 -362 -409 -475 -580 非流动资产 6,678 7,498 7,738 8,185 8,638 9,058 %销售收入 2.3% 1.8% 2.0% 2.0% 2.0% 2.1% %总资产 51.2% 47.0% 48.0% 47.4% 45.8% 42.9% 研发费用 -207 -302 -301 -347 -399 -462 资产总计 13,038 15,939 16,106 17,268 18,846 21,123 %销售收入 1.6% 1.6% 1.7% 1.7% 1.7% 1.7% 短期借款 333 1,073 1,652 1,738 1,038 912 息税前利润（EBIT） 1,395 1,856 1,838 2,251 2,764 3,276 应付款项 2,237 2,405 2,537 2,725 3,107 3,553 %销售收入 11.0% 10.1% 10.2% 11.0% 11.6% 11.9% 其他流动负债 2,835 3,530 2,430 2,877 3,307 3,547 财务费用 -132 -72 124 124 23 48 流动负债 5,405 7,008 6,619 7,340 7,452 8,013 %销售收入 1.0% 0.4% -0.7% -0.6% -0.1% -0.2% 长期贷款 400 0 8 8 8 8 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 129 528 405 118 85 62 公允价值变动收益 5 -2 -3 0 0 0 负债 5,934 7,536 7,032 7,465 7,545 8,083 投资收益 192 87 47 70 70 50 普通股股东权益 6,740 8,019 8,881 9,575 11,039 12,743 %税前利润 16.1% 4.2% 2.1% 2.6% 2.3% 1.4% 其中：股本 632 632 822 822 822 822 营业利润 1,036 1,868 2,052 2,505 2,927 3,444 未分配利润 2,689 3,775 4,644 5,902 7,366 9,070 营业利润率 8.2% 10.2% 11.4% 12.3% 12.3% 12.5% 少数股东权益 364 384 192 227 262 297 营业外收支 159 200 244 160 165 150 负债股东权益合计 13,038 15,939 16,106 17,268 18,846 21,123 税前利润利润率 1,195 9.4% 2,06811.3% 2,29612.8% 2,66513.0% 3,09213.0% 3,59413.0% 比率分析 所得税 -328 -367 -449 -533 -618 -719 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 27.5% 17.8% 19.5% 20.0% 20.0% 20.0% 每股指标 净利润 867 1,701 1,848 2,132 2,474 2,875 每股收益 1.337 2.633 2.205 2.552 2.968 3.456 少数股东损益 21 36 36 35 35 35 每股净资产 10.657 12.683 10.806 11.651 13.431 15.505 归属于母公司的净利润 845 1,664 1,812 2,097 2,439 2,840 每股经营现金净流 2.641 2.929 2.601 3.203 3.585 3.917 净利率 6.7% 9.1% 10.1% 10.3% 10.3% 10.3% 每股股利 1.000 1.170 0.820 1.021 1.187 1.382 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 12.54% 20.76% 20.40% 21.90% 22.09% 22.29% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 6.48% 10.44% 11.25% 12.15% 12.94% 13.45% 净利润 867 1,701 1,848 2,132 2,474 2,875 投入资本收益率 12.76% 16.03% 13.72% 15.60% 17.91% 18.77% 少数股东损益 21 36 36 35 35 35 增长率 非现金支出 253 302 412 445 477 510 主营业务收入增长率 14.17% 44.81% -1.81% 13.43% 16.17% 16.44% 非经营收益 -95 -41 -130 -166 -144 -137 EBIT增长率 13.86% 33.08% -0.94% 22.47% 22.78% 18.52% 营运资金变动 646 -110 8 222 140 -30 净利润增长率 -27.19% 96.87% 8.87% 15.74% 16.29% 16.46% 经营活动现金净流 1,670 1,852 2,138 2,633 2,946 3,219 总资产增长率 6.35% 22.25% 1.05% 7.22% 9.14% 12.08% 资本开支 -1,075 -1,662 -1,457 -827 -765 -780 资产管理能力 投资 73 236 62 -500 200 -100 应收账款周转天数 30.5 27.9 27.7 27.0 27.0 27.0 其他 -442 349 547 70 70 50 存货周转天数 69.8 60.3 63.4 60.0 60.0 59.0 投资活动现金净流 -1,444 -1,077 -848 -1,257 -495 -830 应付账款周转天数 61.6 48.7 58.0 55.0 54.0 53.0 股权募资