疫情扰动业绩下滑，调改升级修复可期

王府井（600859） 公司研究/公司点评 疫情扰动业绩下滑，调改升级修复可期 报告日期： 2022-08-26 收盘价（元） 22.93 近12个月最高/最低（元） 32.74/19.66 总股本（百万股） 1,135 流通股本（百万股） 1,093 流通股比例（%） 96.34 总市值（亿元） 260 流通市值（亿元） 251 投资评级：买入（维持）主要观点： 事件 公司发布2022年中报，实现营收57.44亿元，同比下降12.64%；归母 净利润3.82亿元，同比下降32.66%，扣非后归母净利润1.62亿元，同比下降64.75%。 疫情多发散发，各业态经营承压 收入方面：分业态看，（1）百货业态：2022H1实现营收30.57亿元，同 比下降15.21%，受疫情影响严重，但仍为营收主体，营收占比为50.81%；（2）购物中心业态：作为承载更多新生活方式内容的大体量商业空间，疫情下表现相对稳定，且疫情向好后恢复好于其他业态，6月营 公司价格与沪深300走势比较业收入同比实现正增长，2022H1购物中心业态实现营收11.39亿元，同 34% 17% 0% 8-2111-212-225-228-22 -18% 比增长7.22%，剔除收购购物中心公司影响，同比下降10.60%，营收占比为18.93%；（3）奥莱业态：2022H1实现营收7.17亿元，同比下降8.78%，主要因为上半年门店闭店数量多、时间长，剔除新店影响，营收同比下降17.11%，营收占比为11.92%；（4）超市业态：2022H1实现营收2.48亿元，同比下降0.71%，主要因为疫情期间刚需消费带 -35% 王府井沪深300 分析师：王洪岩 执业证书号：S0010521010001邮箱：wanghy@hazq.com 动，收入与同期基本持平，营收占比4.13%；（5）专业店业态：受疫情和新国潮兴起的共同影响，2022H1实现营收6.61亿元，同比下降15.96%，营收占比10.98%。 毛、净利率方面：2022H1公司毛利率38.93%（-2.22pct），净利率为6.33% （-3.86pct），主要受采购、物业、运营等成本、费用相对刚性以及奥莱新开门店影响，销售成本率、销售费用率、管理费用率同比提升，其中销售费用率为13.82%（+2.23pct），管理费用率为14.46%（+3.87pct）。 跨、免业务持续推进，收购首创奥莱打造海南特色零售 跨、免业务：公司持续完善供应链渠道、仓储物流基础设施以及信息系 统等方面建设，推进北京和海南免税项目；完成跨境电商业务核心系统设计与研发，有望在赛特奥莱开设跨境电商体验店。收购首创奥莱：2022.7公司完成了对海南旅业的收购，旗下万宁首创奥特莱斯正式更名 为王府井悦舞小镇。王府井悦舞小镇有望以创新、融合的经营理念，打造海南特色零售新物种。 疫情好转叠加转型升级，经营有望迎来底部修复 公司积极探索新的增长点，叠加疫情好转，业绩有望改善：（1）调改： 公司加大调改力度，2022H1新进、撤柜、调整专柜合计2500个，其中新进首店品牌170个，占新引进品牌总量的22%。（2）转型升级：百货 业态加速转型，一店一策促进经营改善；奥莱业态推进运营提升，深化门店运营的标准化建设；购物中心业态提升项目品质，不断优化服务水 平。（3）多渠道运营：公司搭建数字化多渠道运营平台，通过公众号、 企微社群等方式，推动实体店开展在线营销，同时强化私域流量运营。截至2022H1，公司累计会员超1800万人，在线粉丝超2200万人， 2022H1线上销售近5亿元。 投资建议 短期来看，百货转型效果显著，购物中心、奥特莱斯、专业店、超市等业态持续拓展，叠加线上渠道多触点引流，疫情好转后，有税业务有望实现稳定增长；长期来看，免税门店逐步落地，凭借有税业务竞争优势、控股股东赋能、合资方资源优势，免税业务有望成为公司新的增长 点。我们预计公司2022~2024年EPS分别为0.98、1.18、1.29元/股，对应当前股价PE分别为24、19、18倍，维持“买入”评级。 风险提示 局部地区疫情反复；免税业务进展不及预期；行业竞争加剧。 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 12753 11204 12573 13436 收入同比（%） 10.6% -12.1% 12.2% 6.9% 归属母公司净利润 1340 1107 1339 1459 净利润同比（%） 295.6% -17.4% 21.0% 8.9% 毛利率（%） 42.1% 37.5% 38.8% 39.7% ROE（%） 6.9% 5.5% 6.3% 6.4% 每股收益（元） 1.36 0.98 1.18 1.29 P/E 19.79 23.52 19.44 17.84 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2021 2022 2023 2024 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 17048 18020 22009 23278 营业收入 12753 11204 12573 13436 现金 14303 15776 18734 20810 营业成本 7379 7000 7699 8099 应收账款 268 163 336 190 营业税金及附加 331 263 314 322 其他应收款 210 458 119 590 销售费用 1644 1064 1257 1371 预付账款 145 236 205 244 管理费用 1419 1031 1232 1344 存货 1756 1022 2248 1078 财务费用 363 303 317 318 其他流动资产 366 366 366 366 资产减值损失 -22 1 0 0 非流动资产 22103 21780 20770 20054 公允价值变动收益 42 0 0 0 长期投资 1547 1727 1739 1834 投资净收益 233 147 197 194 固定资产 6861 6395 5381 4591 营业利润 1906 1726 1987 2217 无形资产 1194 1344 1594 1794 营业外收入 61 0 0 0 其他非流动资产 12501 12315 12057 11834 营业外支出 60 0 0 0 资产总计 39151 39800 42779 43332 利润总额 1906 1726 1987 2217 流动负债 10634 9673 11321 10447 所得税 528 661 656 791 短期借款 197 296 344 417 净利润 1378 1065 1331 1426 应付账款 2850 1817 3102 1847 少数股东损益 38 -42 -8 -33 其他流动负债 7587 7561 7875 8183 归属母公司净利润 1340 1107 1339 1459 非流动负债 8414 9414 9414 9414 EBITDA 3822 3392 4010 4097 长期借款 739 739 739 739 EPS（元） 1.36 0.98 1.18 1.29 其他非流动负债 7675 8675 8675 8675 负债合计 19048 19086 20734 19861 主要财务比率 少数股东权益 756 714 706 673 会计年度 2021A 2022E 2023E 2024E 股本 1133 1133 1133 1133 成长能力 资本公积 10089 10089 10089 10089 营业收入 10.6% -12.1% 12.2% 6.9% 留存收益 8125 8778 10117 11576 营业利润 204.9% -9.4% 15.1% 11.6% 归属母公司股东权 19347 20000 21339 22798 归属母公司净利润 295.6% -17.4% 21.0% 8.9% 负债和股东权益 39151 39800 42779 43332 获利能力毛利率（%） 42.1% 37.5% 38.8% 39.7% 现金流量表 净利率（%） 10.5% 9.9% 10.7% 10.9% 会计年度 2021 2022 2023 2024 ROE（%） 6.9% 5.5% 6.3% 6.4% 经营活动现金流 2772 2171 3923 3167 ROIC（%） 4.6% 3.5% 4.1% 4.2% 净利润 1378 1065 1331 1426 偿债能力 折旧摊销 1834 1512 1907 1759 资产负债率（%） 48.7% 48.0% 48.5% 45.8% 财务费用 561 303 317 318 净负债比率（%） 94.8% 92.1% 94.1% 84.6% 投资损失 -233 -147 -197 -194 流动比率 1.60 1.86 1.94 2.23 营运资金变动 -756 -559 569 -139 速动比率 1.39 1.70 1.70 2.07 其他经营现金流 2121 1622 758 1562 营运能力 投资活动现金流 963 -1040 -696 -846 总资产周转率 0.38 0.28 0.30 0.31 资本支出 -1102 -438 -322 -380 应收账款周转率 48.98 51.93 50.41 51.16 长期投资 82 -749 -572 -660 应付账款周转率 2.50 3.00 3.13 3.27 其他投资现金流 1983 147 197 194 每股指标（元） 筹资活动现金流 864 342 -269 -245 每股收益 1.36 0.98 1.18 1.29 短期借款 -3 99 48 73 每股经营现金流 2.44 1.91 3.46 2.79 长期借款 -45 0 0 0 每股净资产 17.08 17.62 18.80 20.09 普通股增加 155 0 0 0 估值比率 资本公积增加 3576 0 0 0 P/E 19.79 23.52 19.44 17.84 其他筹资现金流 -2820 243 -317 -318 P/B 1.58 1.30 1.22 1.14 现金净增加额 4593 1473 2959 2076 EV/EBITDA 7.21 6.67 4.92 4.32 资料来源：公司公告，华安证券研究所 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服