2022H1业绩保持稳健，长期规划蓄势待发

五粮液（000858） 买入 更新报告 2022年08月26日 黄海慈 tom.huang@firstshanghai.com.hk85225321539 主要数据 行业白酒/食品饮料 股价169.41元 目标价220.21元 （+30.0%）股票代码000858 总股本 38.82亿股 总市值 6575.83亿元 52周高/低257.21元/149.11元 每股净资产26.39元 主要股东宜宾发展控股集团(34.43%) 2022H1业绩保持稳健，长期规划蓄势待发 2022H1业绩符合预期：公司上半年共计实现收入、归母净利润分别为 412.2/151.0亿元，同比+12.2%/+17.2%，其中2022Q2单季度收入、归母净利润分别为136.7/42.8亿元，同比+10.0%/+10.3%，业绩表现符合预期。 吨价水平提升显著，盈利能力不断释放：分产品看，22H1五粮液产品实现收入 319.7 亿元，同比+17.8%，其中量增15.1%至18.6 千吨，平均吨价同比提高约 2.3%，毛利率提升0.22pct至86.4%，预计大单品普五出厂价提升为主要价增贡献；系列酒产品实现收入,65.4亿元，同比-6.1%，其中销量同比-47.8%至53.2千吨，主因浓香公司于疫情期间主动向中高价位产品聚焦，以及上年同期低价位产品销量呈现较高基数所致，系列酒产品结构的显著优化推动了平均吨价同比大幅提升79.8%，导致整体毛利率提升1.75pct至59.8%。综合来看，受益于核心产品出厂价的提升，以及期内产品结构的优化调整，公司整体酒类销售平均吨价大幅上涨85.5%，推动公司综合毛利率较上年同期上浮1.96pct至76.9%。经营费用方面，公司期内销售费用率、管理费用率、研发费用率分别同比+0.55/-0.21/+0.03pct，其中促销费用有所增加，整体费用管控保持稳健。最终，公司H1/Q2分别实现净利率36.6%/31.3%，同比+0.71/+0.07pct，盈利能力持续得到改善。 疫情扰动彰显高端韧性，长期规划清晰趋势向好:二季度疫情影响下导致多地白酒消费场景缺失，但公司高端品牌产品彰显极高韧性，整体销售维持向好趋势。其中，普五批价在外部压力下维持稳健，且根据市场调研显示，整体渠道库存亦保持良好态势。展望未来，随着目前国内疫情管控政策的逐步放松，下半年中秋+国庆双节旺季预计将进一步带动整体白酒消费的迅速回温，公司全年销售有望维持双位数以上增速。长远来看，公司长期可持续发展规划清晰可见：产品上，第八代五粮液将继续实现小步慢跑目标，逐渐推动批价稳中有涨，持续巩固千元价格带核心地位，经典五粮液全年不设量而着眼于品牌拉升，未来将着重培育高端消费圈层，持 续发力2000+白酒市场，系列酒继续聚焦四大全国性战略品牌，坚持品牌瘦身加速回 归；渠道上，公司将继续优化渠道运营模式，逐渐加大直销渠道布局，并通过数字化建设持续深化渠道变革；品牌上，公司持续将品牌建设作为核心目标，强化消费意见领袖和消费圈层培养，并加大对营销体系的深度改革。因此，我们看好公司未来经营业绩的长期持续改善能力，预计2022-2024年净利润有望分别实现266/317/369亿元，复合增速17.6%。 目标价220.21元，买入评级：综上所述，我们认为公司长期发展趋势稳中向 好，目标价220.21元，相当于2023年盈利预测27倍PE，距离当前有30%的预期涨幅，维持买入评级。 重要风险：1）食品安全；2)批价上行不达预期；3）疫情影响超预期。 ） 预 9 8 1 盈利摘要 截止12月31日财政年度 2020历史 2021历史 2022预测 2023 测 2024预测 收入（百万元） 57,321 66,209 74,177 85,951 98,890 变动（%） 14.4% 15.5% 12.0% 15.% 15.1% 净利润（百万元 19,955 23,377 26,642 31,659 36,872 变动（%） 14.7% 17.2% 14.0% 18.% 16.5% 每股收益（元） 5.14 6.02 6.86 8.16 9.50 市盈率@169.41元(倍) 33.0 28.1 24.7 20.8 17.8 每股派息（元） 2.6 3.0 3.4 4. 4.8 股息现价比（%） 1.5% 1.8% 2.0% 2.4% 2.8% 来源:公司资料,第一上海预测 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 股价表现 来源：彭博 图表1:同行估值表 公司名称（中文） 代码 股价 市值 （百万） EPS（报表币种） PERatio EPSCAGR PEG 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E (2022-2024) 2023E A股白酒五粮液 000858CHEQUITY 169.41 657,583 5.141 6.023 6.977 8.182 9.423 33.0 28.1 24.3 20.7 18.0 16.2% 1.3 贵州茅台 600519CHEQUITY 1,885.00 2,367,933 37.170 41.760 50.010 58.715 69.018 50.7 45.1 37.7 32.1 27.3 17.5% 1.8 山西汾酒 600809CHEQUITY 276.00 336,740 2.536 4.375 6.279 8.253 10.444 108.8 63.1 44.0 33.4 26.4 29.0% 1.2 泸州老窖 000568CHEQUITY 219.90 323,608 4.100 5.430 6.781 8.389 10.183 53.6 40.5 32.4 26.2 21.6 22.5% 1.2 洋河股份 002304CHEQUITY 173.00 260,709 4.984 5.014 6.302 7.549 8.901 34.7 34.5 27.5 22.9 19.4 18.8% 1.2 古井贡酒 000596CHEQUITY 246.56 130,332 3.680 4.450 5.644 7.085 8.756 67.0 55.4 43.7 34.8 28.2 24.6% 1.4 酒鬼酒 000799CHEQUITY 146.56 47,622 1.513 2.750 4.209 5.656 7.284 96.9 53.3 34.8 25.9 20.1 31.6% 0.8 舍得酒业 600702CHEQUITY 163.45 54,272 1.783 3.783 5.116 6.948 8.943 91.7 43.2 31.9 23.5 18.3 32.2% 0.7 水井坊 600779CHEQUITY 70.80 34,576 1.497 2.454 2.873 3.613 4.275 47.3 28.9 24.6 19.6 16.6 22.0% 0.9 今世缘 603369CHEQUITY 45.59 57,193 1.249 1.618 1.964 2.414 2.938 36.5 28.2 23.2 18.9 15.5 22.3% 0.8 迎驾贡酒 603198CHEQUITY 54.48 43,584 1.190 1.730 2.282 2.898 3.560 45.8 31.5 23.9 18.8 15.3 24.9% 0.8 口子窖 603589CHEQUITY 51.21 30,726 2.130 2.880 3.223 3.791 4.450 24.0 17.8 15.9 13.5 11.5 17.5% 0.8 京顺鑫农业股份有限公 000860CHEQUITY 24.30 18,025 0.566 0.138 0.378 0.725 0.826 42.9 176.2 64.3 33.5 29.4 47.8% 0.7 老白干酒 600559CHEQUITY 28.10 25,704 0.350 0.430 0.760 0.733 0.937 80.3 65.3 37.0 38.3 30.0 11.0% 3.5 金徽酒 603919CHEQUITY 28.35 14,381 0.650 0.640 0.828 1.101 1.376 43.6 44.3 34.2 25.7 20.6 28.9% 0.9 伊力特 600197CHEQUITY 27.26 12,866 0.786 0.665 0.968 1.207 1.510 34.7 41.0 28.2 22.6 18.1 24.9% 0.9 金种子酒 600199CHEQUITY 27.25 17,925 0.110 (0.250) 0.130 0.395 0.770 247.7 209.6 69.0 35.4 143.4% 0.5 天佑德酒 002646CHEQUITY 17.65 8,341 (0.256) 0.138 -69.0 128.3 *ST皇台 000995CHEQUITY 17.24 3,059 0.190 (0.080) 90.7 简单平均 3.651 4.418 6.160 7.509 9.035 61.1 54.4 43.4 28.2 21.9 31.5% 1.1 A股其他 海天味业 603288CHEquity 78.31 362,876 1.385 1.436 1.659 1.961 2.302 56.6 54.5 47.2 39.9 34.0 17.8% 2.2 中炬高新 600872CHEquity 37.36 29,342 1.117 0.943 0.948 1.132 1.311 33.4 39.6 39.4 33.0 28.5 17.6% 1.9 千禾味业 603027CHEquity 14.70 14,091 0.216 0.231 0.314 0.411 0.519 68.1 63.6 46.8 35.8 28.3 28.6% 1.3 青岛啤酒 600600CHEQUITY 100.52 137,145 1.629 2.328 2.432 2.872 3.340 61.7 43.2 41.3 35.0 30.1 17.2% 2.0 重庆啤酒 600132CHEQUITY 110.00 53,237 2.230 2.410 2.886 3.558 4.236 49.3 45.6 38.1 30.9 26.0 21.2% 1.5 洽洽食品 002557CHEQUITY 47.74 24,204 1.597 1.839 2.082 2.502 2.932 29.9 26.0 22.9 19.1 16.3 18.7% 1.0 良品铺子 603719CHEquity 23.90 9,584 0.870 0.700 0.878 1.105 1.398 27.5 34.1 27.2 21.6 17.1 26.2% 0.8 盐津铺子 002847CHEquity 91.11 11,725 1.940 1.210 2.285 3.284 4.276 47.0 75.3 39.9 27.7 21.3 36.8% 0.8 双汇发展 000895CHEQUITY 26.67 92,403 1.864 1.404 1.770 1.904 2.084 14.3 19.0 15.1 14.0 12.8 8.5% 1.6 伊利股份 600887CHEQUITY 35.80 229,097 1.170 1.430 1.659 1.949 2.292 30.6 25.0 21.6 18.4 15.6 17.5% 1.0 简单平均 1.402 1.393 1.691 2.068 2.469 41.8 42.6 34.0 27.5 23.0 21.0% 1.4 H股其他 百威亚太 1876HKEquity