公司首次覆盖报告：厚积薄发，行业变局下打造全能前驱体龙头

三开源证券 研 司中伟股份（300919.SZ）厚积薄发，行业变局下打造全能前驱体龙头 电力设备/电池 2022年08月26日公司首次覆盖报告 投资评级：买入（首次）股晟路(分析师) 日期2022/8/26 yinshenglu@kysc.en 2书5%号:S)7905220800)1 ，前驱体业务全球双料第一，行业变局下再度升级提升全面竞争力 吉价股价（元）99.25 一年晟高鼠低(元)214.73/71.52 总市值(亿元)605.09 公司成立伊始即专注于新能源材料业务，集团早期通过并购获取核心技术，并将望电正极前驱体业务作为绝对核心，2021年登项前驱体业务会球双第一。公司 公司肯次覆益报告 流道市值(亿元)技术储备深厚、具有优质的客户群与强劲的扩产能力，但近年由于历交发展跨径 186.69 总股本(化股)6.10盈利能力受到制约。面对行业变局，公司积极进行上游一体化布局，全面布局前 注通股本(亿股)1.88后段镍冶炼产能，我们算公司说步实见镍完会自供过程中单吨净利将有是著提 道3个月接于年(%)159.04 升，成本控制能力大器升级。公司贯彻打造全球新能源材料综合服务商战略，进行横向拓展，强强联手入局铁锂材料生产，为公司带来新增长点，我们预计公司 股价走势图2022-2024年归母净科润有望达19.56/39.63/55.84亿元，EPS分别为3.21/6.50/9.16 元/股，当前股价对应市蛋率分别为30.9/15.3/10.8停，首次覆益，给予“买入" 40% 21% 中伟技fP8300 评级， ·前驱体龙头厚积萍发，行业变局下机适抗战并存 0%当下前驱体行业面临多重变局。中期看，技术运代建率提升、下游需求快速增长 -20%与龙头全球化残略实延对前驱体企业迪代建率、保供能力与全球化服务能力要求 -40% 全面关升：长期看，技术达代放统后，归千前驱休业务固有待性，星利空间释效 开源证券证养研究报告 60%2022.0或将更多依赖一体化布局。公司研发范力、客户结构与产能弹性保佳，但自于上 2021-082021-122022-04 数品来系：聚志游镍冶炼布局柏对不定，材料成本占比偏高制约盈利表现，机遇扰战并存。 转机已现：纵向布局提升全面免争力，横向拓展打造综合供应商 纵向布局方面，2021年超后段冶炼开始发力，2022年下半年富氧侧吹对应的前段治炼有望还步放董，根据我们的款感性分析，前段冶炼自供率20-30%，全高镍价差在5000关元/金吨，有望增厚前体单吨净利5000元。整体来需前段治炼 增尽利润空间更大，后段治炼配合前段产物，也有可观的加工利润空间。横向拓展方面，公司联手当升科技，瑞浦兰的等合作伙件，发力LFP一体化项目建设，打造新能源材料综合供应商。 指标 。风险提示：公司技术法代不及预期、--体亿降本效果不及预期财务摘要和估值指标 2020.A2021.A2022F 2023F 2024F 警业收入(百万元)7,44020,07241,34850,05660,156 (%)AOA40.1169.8106.021.120.2 红母净科测(百万克) 420 939 1,956 3,963 5,584 (%AO 133.6 123.5 108.3 102.7 40.9 毛利(%) 13,1 11.5 11.2 13,1 16.2 净利率(%) 5.6 4.7 4.7 7.9 9.3 ROE(%) 11.0 8.8 15.7 24.2 25.4 EPS(炸等/元) 69°0 1.54 3.21 6.50 9.16 P/E(名) 144.0 64.4 30.9 15.3 10.8 P/B() 15.8 6.2 5.2 3.9 2.9 载据来源：聚源，开源证券研究所 请务必参阅正文后面的信息披家和法律声明 1/24 三二开源证券 目录 1、专注于前驱体业务，厚积薄发登项全球第一 1.1、专注于新能源材料，正极前乐体业务为范对核心 公司首次覆益报告 1.2、厚积落发，部定优展容户叠加高建扩产行速全球双科第。 2、 前驱体竞争逻辑演变下，公司机课与流战并存。2.1、前驱体竞争泛辑淡变：优质企业全面发展，长期-一体化布局是关键 2.1.1、变化1：下游对前驱体企业要求全面奖升，仅靠单一优势邓以应对竞争 ..7 2.1.2、变化2：技术速代放缓阶段，置利空间及将更多来源于一体化布局 .9 2.2、竞争逐辑演变下，公司机通与挑战并存 .10 2.2.1机：技术水平、客户结构与保供能力俱佳巩国志头地位 10 3、 2.2.2.减战：上游成力本落制约公司量利表脱 3.1、纵向布局：降本增利，提升全而竞争力 ...13 3.2,情向拓展： .19 4. 盈利预测与投资定议 20 5. 风险提示 21 附：财务预测消委 .22 转机已现：“织向提升竞楼向拓美打造综合供应商 图表目录 图1: 公司自创立之初便确定以银电材科为导产业，正板前界体业务快建托大 .4 图2:图3: 前独体产销为公司业务的范对核心（单查：亿元) 公司202001营收主号来自与龙头客户的框架协议出货 图4: 下游需求高建超量背景下，公司产能扩建谨度同样大端提升（单位：万吨） 图S:2021年公司三元前驱体产量占比全球第 6:2021年公司四氧化三钻出资吉比全球第 图7:三元正极技犬送代速率提升，新路线、新体系频繁涌现 8:高能量密展加持与新能源丰需求驱动下三元电泡产量持线高增（单位：万吨）.8 图9:三元材料产重的高增带来的是产能与产品一致性等多重高求的增长（单位：万吨） 图10: 11: LG新能源致力于核心基地协同布局 图12: 三元前弱体金业材料或本占比尚达70%以上，放益空问较小 图13: 相较于可比企业公司矿发投入率处于较高水平.. 图14: 公司研发体系全面卫完备，材料、工艺设备与冶炼均有对应研发部门 图15: 当前公司已影盛泽盖海内外龙买正极/电泡企业的核心客户解。 .12 图16: 公司毛利率常年低于可比企业 .13 图17: 产品单价持续高于华发钻业（单位：万元） 周18: 公司毛利率落后根大程度源于材料成本占比较高 19: 2022年全下游需求高源、地录政治成险常来的供龄冲击等国素，银价明整走高（单位： 银发冶炼分为通设冶炼和后设冶族环节 万元/) :0zI图21: 中伟股份目前的主要冶炼路线是从红土镍矿-镍钛-高冰镍-硫酸缘工艺 ..15 表1: 2020年公司IPO时期已具各先进的核心工艺技术，共沉流技术积累深浮，美、高镍前亚体均有布局， 表2: 2019-2020年，公司陆续切入全球龙头客户供应链，并建主深度绑定关系 .6 宁捷时代拟进行全球化布局 请务必参阅正文后面的信息被家和法律声明 2/24 三开源证券 公司首次覆益报告 表3:IPO后公司持续研发新核心技术，客户响应能力与一致性基著提升H 表4:近一年以未公司与深度部定的全球龙头客户逐一少深化合作，并新开拓优质客户.12 表5:公司产能扩张迅猛，已形或“三基地协同"体系，有效产能大幅增长财力公司把握市场端量.12 表6:各厂商对于工艺技术路线的选择、生成的媒中问品及产能释放节泰均有一定差别， 表7:富氧侧吹工艺国节省电受开支，单征成本较RKEF工艺有-定优势...17 表8:公司前设冶炼产能规到以富氧制吹法生成高求镍为主，后段布局西足材料来源多元化 表9:结合敏慢分检，公司布易前段冶治炼总期内有望增厚单吨净利3000元以上 表10:我们测算公司型体产品续原料来源中，外购占比2022年开始下降... 表11:结合敏感性分析，公司布局后段产能在疏酸镍外购/自制价差较大的情况下，同样能够带来一定的盈利增至..19 表12;和其他龙头相比，中伟股份盟利增速最快，具备配置价值.20 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明3/24 三开源证券 1、专注于前驱体业务，厚积薄发登顶全球第一 公司首次覆益报告 1.1、专注于新能源村料，正极前驱体业务为绝对核心 公司是国内三元前驱体龙头中唯一一家专注于正极前驱体制备业务的厂商，自设立之初始终聚焦前驱体赛道，在产销持续扩张的背景下进一步导求向上游布局。公司为湖南中伟控段股集因有限公司施下控股子公司、上市主朱，是专业的锂电范新能源 材料补综合服务商。不同于可比全业格林美、华友站业，公司并非由上游向下延切入锂电正板材杆业务须域，而是在集国发展早期阶段即确定将新能源材料作为主导 产业，并将前驱体业务做大做强。2013年集团入股湖南海纳，后者据有四氧化三结、三元前驱体自主关键技术，常此中伤股份成功进入锂电新能源材料领点，2014年中 伟新材料有限公司成立，业务董持续扩张：2020年公司叠陆创业板：2021年公司南 部广西产业基地开工并部分投产，形成以中部、西部、南部产业基地为核心的“三基地生产时代：2022年7月公司印尼年产6万余吨高冰镍项试产，全面向上游 逐行资源布局。 公司主营业务鲜明，以正极前驱体业务为绝对核心，坚持创新驱动发展。2017-2021 年公司正极前驱体业务为绝对核心，营收占比均为90%以上，其中三元前据体业务 构成正极前驱本收入主体，常年占比为70%左右，公司以高镍低钻全系列三元前驱体、高电压四氧化三结、综合循环回收利用、原材料冶炼、材料制造装务为主要研 发方向，同时积极布高磷铁系、盈系以及钠系技术路线，打选多样化、定制化、快速开发与量产的技术服务能力及产业化应用能力。 公司新能源材料收入近年呈现持续高增长趋势。自2018年起，公司可新能源材料收入 （以三元前驱体与四氧化三钻收入加总计）保持60%以上的同比增速，高增长趋势显著，主要源于新能源汽车需求端快建放量、公司产能持缺扩建以及不断开拓优质 下游客户。 图1：公司自创立之初便确定以锂电材为主导产业，正极前驱体业务快建壮大 入股谢南海，切入公司成立西部产业基地循环公司圣陷创业械 印尼高水银项目报 银电前驱依赛道 科技固投产产，海外镍资源规 划超25万金吨 20102011201220132014201520162017201820192020202120222023 确定为主导产业 集团将新能源材料西部基地权产中部基地权产南部产业基地开工并投 产，进入“三基地生产“ 时代 资料来源：公司官同，公司公告、开源证券研定所 请务必参阅正文后面的信息披家和法律声明 三开源证券 图2：前驱体产销为公司业务的绝对核心（单位：亿元） 公司首次覆益报告 250,00160.00% 200.00 140.00% 120.00% 150.00 100.00 101.00% 80.00% 60.00% 40.00% 50.00 20.00% 0.000.00% 201720182019.20202021 三元前驱体收入四氧化三粘收入 其他政入新能源材料收入同比（右经) 数据来源：公司公告、开源证券研完所 1.2、厚积薄发，绑定优质客户叠加高速扩产打造全球双料第一 公司为国内最平从事正极前驱体产销业务的企业之一，在前驱体领战积累深厚，掌握单晶前驱体合成、定量造核连续法合成、多工艺组合共沉淀等自研核心技术。三元前驱体生产作为正极生产技术壁垒最高的环节之一，其主流生产工艺共况淀法考验厂商对工艺过程的精确控制能力以及对客户物化指标要求的匹配能力，并量终制 备形能、物化播标供佳的前验体产品：公司掌提先进前驱体制备技术，2020年IPO 时期已经在共沉淀工艺其务可观的技术储务，显高锦、单品前驱依均有核心技水布局，有效保障前驱体产品物化性能并满足客户特定开发需求，构成公司切入高端短电制速体系并深度绑定优质客户的基础。 表1：2020年公司IPO时期已具备先进的核心工艺技术，共沉淀技术积累深序，单晶、高镍前驱体均有布局 核心技术名称特点及技术先进性技术来源逐这对开要造核过程的精确控制及况化改善，让品种形点持有的始构再进行 单品药强体合成技术步生长，制叠出球形度好，影貌均匀，元困聚，高比表，害分布的前驱体，降白主研发 低单晶前驱体烧然选程中的控制中度