2022H1点评：疫情下业绩保持高增，毛利率提升较快，第二曲线彩棠发展提速

珀莱雅（603605） 证券研究报告·公司点评报告·化妆品 2022H1点评：疫情下业绩保持高增，毛利率提升较快，第二曲线彩棠发展提速 增持（维持） 2022年08月26日 证券分析师吴劲草 执业证书：S0600520090006 wujc@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 执业证书：S0600520120002 营业总收入（百万元） 4,633 5,845 7,182 8,747 zhangjx@dwzq.com.cn 同比 23% 26% 23% 22% 证券分析师汤军 归属母公司净利润（百万元） 576 732 904 1,112 执业证书：S0600517050001 证券分析师张家璇 同比 21% 27% 23% 23% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.05 2.60 3.21 3.95 P/E（现价&最新股本摊薄） 79.52 62.57 50.68 41.19 股价走势 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 投资要点 2022Q2营收增速略超经营数据上限，归母净利润增速接近经营数据上限：公司发布2022年中报，公司2022H1实现营收26.26亿元（同增 +36.93%），归母净利润2.97亿（+31.33%），扣非净利润2.81亿 （+27.52%）。2022Q2实现营收13.72亿元（+35.50%），归母净利1.39亿元（+19.20%），扣非净利润1.34亿元（+19.20%）。2022Q2公司营收增速略超经营数据上限，归母净利润增速接近经营数据上限。 毛利率同比提升，研发投入增加：2022H1公司毛利率/净利率分别为68.12%/11.75%，毛利率+4.39pct，净利率+0.87pct。毛利率提升，主要系线上直营占比提升、品牌毛利率提升以及精华等高毛利大单品占比提升。2022Q2公司因防晒召回事件减少利润总额7000万左右，对应净利 润5500万左右，如剔除该因素则2022Q2归母净利增速可达67%。从费用率看，2022H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比变化 +0.44pct/-1.22pct/+0.69pct/-0.46pct。公司增加研发投入，包括正在杭州龙坞建设研发中心、筹划多地研发分支、投资合成生物学企业中科欣扬等。 2022H1线上同增近50%，“618大促”多平台表现亮眼：分渠道看， 2022H1线上/线下分别实现营收23.09/3.07亿元，分别同比变化 +49.49%/-16.13%。其中，线上直销/线上分销/日化/其他渠道分别为17.46/5.63/2.28/0.79亿元，分别同比变化+60.0%/24.21%/-14.79%/- 20.45%。“618大促”期间，主品牌珀莱雅位列天猫美妆第�、国货第一，位列抖音、京东美妆国货第一。“618大促”期间彩棠位列天猫彩妆第九，GMV实现三位数增长。 主品牌珀莱雅大单品占比继续提升，彩棠2022Q2增速提升：分品牌看， 2022H1珀莱雅/彩棠品牌分别实现营收21.28/2.32亿元，分别同增 +43.12%/+110.57%。其中，珀莱雅主品牌继续实施“大单品战略”，在已有大单品矩阵中增加源力面霜、源力面膜等，大单品在品牌占比较年初继续提升，大单品系列在天猫平台占比更高。彩棠品牌在持续深耕底妆产品的基础上，推出卸妆膏、定妆喷雾新品，在2022Q2增速显著提升。 盈利预测与投资评级：公司是国内组织灵活、效率领先的大众化妆品集团，多平台布局领先，大单品推进顺利，考虑公司持续超越行业的表现，我们将公司2022-24年的归母净利润从7.20/8.98/11.30亿元上调至7.32/9.04/11.12亿元，分别同增27.09%/23.46%/23.06%，当前市值对应 2022-24年PE63/51/41X，维持“增持”评级。 风险提示：市场竞争加剧，新品牌拓展不及预期等。 珀莱雅沪深300 49% 41% 33% 25% 17% 9% 1% -7% -15% -23% 2021/8/252021/12/242022/4/242022/8/23 市场数据 收盘价(元)162.80 一年最低/最高价150.33/214.24 市净率(倍)15.75 流通A股市值(百45,814.65 万元) 总市值(百万元)45,814.65 基础数据 每股净资产(元,LF)10.34 资产负债率(%,LF)41.21 总股本(百万股)281.42 流通A股(百万股)281.42 相关研究 《珀莱雅(603605)：公布股权激励计划，注入强劲增长动力》 2022-07-10 《珀莱雅(603605)：2022Q1归母净利大增44.2%，大单品战略推进顺利，高质量成长持续印证》 2022-04-22 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 珀莱雅三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 3,159 3,923 4,905 6,097 营业总收入 4,633 5,845 7,182 8,747 货币资金及交易性金融资产 2,391 2,995 3,791 4,755 营业成本(含金融类) 1,554 1,818 2,161 2,544 经营性应收款项 200 265 322 389 税金及附加 41 58 72 87 存货 448 489 570 680 销售费用 1,992 2,569 3,239 4,059 合同资产 0 0 0 0 管理费用 237 298 356 415 其他流动资产 120 175 222 272 研发费用 77 152 190 236 非流动资产 1,474 1,523 1,575 1,631 财务费用 -7 8 -1 -13 长期股权投资 170 170 170 170 加:其他收益 16 13 13 13 固定资产及使用权资产 559 553 545 535 投资净收益 -7 0 0 0 在建工程 109 169 229 289 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 397 402 407 412 减值损失 -78 -59 -77 -77 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 30 30 30 30 营业利润 671 897 1,101 1,355 其他非流动资产 210 200 195 195 营业外净收支 -4 -1 -1 -1 资产总计 4,633 5,446 6,480 7,727 利润总额 668 896 1,100 1,354 流动负债 1,025 1,133 1,312 1,513 减:所得税 111 149 182 225 短期借款及一年内到期的非流动负债 200 200 200 200 净利润 557 747 918 1,129 经营性应付款项 483 551 655 771 减:少数股东损益 -19 15 14 17 合同负债 91 91 108 127 归属母公司净利润 576 732 904 1,112 其他流动负债 250 291 349 415 非流动负债 721 725 728 731 每股收益-最新股本摊薄(元) 2.05 2.60 3.21 3.95 长期借款 0 4 7 10 应付债券 696 696 696 696 EBIT 733 950 1,164 1,406 租赁负债 0 0 0 0 EBITDA 829 1,016 1,227 1,465 其他非流动负债 26 26 26 26 负债合计 1,746 1,858 2,040 2,244 毛利率(%) 66.46 68.90 69.91 70.92 归属母公司股东权益 2,877 3,563 4,401 5,428 归母净利率(%) 12.43 12.53 12.59 12.72 少数股东权益 10 25 39 56 所有者权益合计 2,887 3,588 4,440 5,483 收入增长率(%) 23.47 26.15 22.88 21.79 负债和股东权益 4,633 5,446 6,480 7,727 归母净利润增长率(%) 21.03 27.09 23.46 23.06 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 830 830 1,043 1,231 每股净资产(元) 14.06 17.47 21.64 26.75 投资活动现金流 -342 -116 -116 -116 最新发行在外股份（百万股 281 281 281 281 筹资活动现金流 490 -110 -131 -151 ROIC(%) 18.64 19.16 19.75 19.99 现金净增加额 976 604 796 964 ROE-摊薄(%) 20.03 20.55 20.54 20.50 折旧和摊销 96 66 63 59 资产负债率(%) 37.69 34.12 31.49 29.04 资本开支 -194 -116 -116 -116 P/E（现价&最新股本摊薄） 79.52 62.57 50.68 41.19 营运资本变动 75 -73 -71 -95 P/B（现价） 14.55 10.23 8.28 6.72 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨 询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 东吴证券研究所