2022年中报点评：满产满销，效率提升，陶纤龙头逆势增长

公司点评|鲁阳节能 公司点评|鲁阳节能 满产满销，效率提升，陶纤龙头逆势增长 鲁阳节能（002088.SZ）2022年中报点评 ●核心结论 事件：公司发布2022年半年度报告，2022H1公司实现营收15.93亿元， 同比+10.04%；归母净利润3.18亿元，同比+23.27%；基本每股收益0.63 元/股。2022Q2公司实现营收9.4亿元，同比+12.46%；归母净利润1.97 亿元，同比+36.13%，略超我们预期（预期为20-25%）。 点评：产能扩张周期下，Q2营收利润高增，业绩超预期。公司产线技改与先建产能同步进行，公司产能规模持续扩张，2022H1末公司陶瓷纤维 证券研究报告 2022年08月25日 公司评级买入 股票代码002088 前次评级买入 评级变动维持 当前价格25.52 近一年股价走势 鲁阳节能中小100 产能达到50万吨（相比21年末+2万吨），同时公司正积极推进内蒙12 万吨/年陶纤针刺毯项目第一期4万吨产能的建设工作，我们预计上半年公司保持满产满销，生产效率进一步提升。 毛利率稳定，费用率稳步下降。2022H1公司毛利率35.26%，同比略微下降0.83pct，期间费用率为12.82%，同比下降2.39pct；其中，销售费 36% 26% 16% 6% -4% -14% -24% -34% 2021-082021-122022-04 用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 5.08%/4.14%/4.03%/-0.43%，同比变动-1.12/+0.01/-0.49/-0.79pct，公 司规模效应持续显现，费用率稳步下降。 光热储能发展提速，带动保温材料行业增长，未来公司作为龙头企业有望受益。光热发电自带储能，2022年受益储能强配发展明显提速，截止目前招标项目规模713MW，在建项目规模达2595MW。保温材料是受益于光热发展的细分行业之一，公司作为保温材料陶瓷纤维龙头，在光热领域有运输半径、供货经验丰富等优势，能够为光热电站提供整套保温解决方案，未来光热将成为公司产品新的下游应用领域。 投资建议：短期内光热拉动下游需求增长，中长期看好公司与外资大股东奇耐的协同作用，我们预计公司22-24年预计实现归母净利润6.75/8.17/9.79亿元，对应EPS1.33/1.61/1.93元/股，维持“买入”评级。 风险提示：疫情风险、能源价格上涨风险、下游需求增长不及预期风险。 ●核心数据 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,326 3,164 3,821 4,423 5,029 增长率 8.3% 36.0% 20.8% 15.8% 13.7% 归母净利润(百万元) 370 534 675 817 979 增长率 14.0% 44.3% 26.4% 21.0% 19.8% 每股收益（EPS） 0.73 1.05 1.33 1.61 1.93 市盈率（P/E） 34.9 24.2 19.1 15.8 13.2 市净率（P/B） 3.9 4.9 4.3 3.7 3.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 分析师 李华丰S0800521070003 18516181967 lihuafeng@research.xbmail.com.cn 相关研究 鲁阳节能：产能持续扩张，盈利维持高位，22Q1业绩超预期—鲁阳节能（002088.SZ）22年一季报点评2022-04-29 鲁阳节能：外资大股东溢价要约收购，彰显公司价值—鲁阳节能（002088.SZ）事件点评2022-04-28 鲁阳节能：Q4短期承压，看好产能扩张周期下，业绩稳步增长—鲁阳节能（002088.SZ）2021年年报点评2022-04-17 索引 内容目录 产能扩张+规模效应，陶纤龙头逆势增长3 图表目录 图1：2018H1-2022H1公司营收及同比增速3 图2：2018H1-2022H1公司归母净利润及同比增速3 图3：2018H1-2022H1公司毛利率及净利率3 图4：2018H1-2022H1公司期间费用率3 图5：2018H1-2022H1陶瓷纤维制品营收及增速4 图6：2018H1-2022H1陶瓷纤维制品毛利率4 图7：2018H1-2022H1玄武岩产品营收及增速4 图8：2018H1-2022H1玄武岩产品毛利率4 产能扩张+规模效应，陶纤龙头逆势增长 在原材料、能源价格上涨以及疫情的双重压力下，公司营收和利润仍然实现高增长。上半年，公司积极应对市场、环境变化，开展了内部打造产品链、提升产品核心竞争力，外部优化产业链、打造生态圈等工作，市场销售份额继续提升，新能源、环保除尘等新行业拓展工作卓见成效，公司整体经营形势继续保持上升势头。2022H1公司实现营收15.93亿元，同比+10.04%，归母净利润3.18亿元，同比+23.27%。 图1：2018H1-2022H1公司营收及同比增速图2：2018H1-2022H1公司归母净利润及同比增速 营收（亿元）YOY（%） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2018H12019H12020H12021H12022H1 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 归母净利润（亿元）YOY（%） 2018H12019H12020H12021H12022H1 160% 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 规模效应带来的费用率下降抵消了毛利率的下滑，净利率仍持续提升。受原材料及能源价格上涨影响，上半年毛利率小幅下滑，2022H1公司实现毛利率35.26%，同比下降0.83pct。规模效应持续显现，公司销售费用率、管理费用率同比下降，盈利能力增强，2022H1公司实现归母净利率19.98%，同比提升2.15pct。 图3：2018H1-2022H1公司毛利率及净利率图4：2018H1-2022H1公司期间费用率 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 毛利率（%）净利率（%） 2018H12019H12020H12021H12022H1 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）研发费用率（%） 2019H1 2020H1 2021H1 2022H1 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 上半年陶纤制品收入增速超预期，毛利率受原材料及能源价格影响略微下滑。2022H1公司陶瓷纤维制品板块实现营收14.07亿元，同比增长14.73%，毛利率37.15%，同比下降2.65pct。 图5：2018H1-2022H1陶瓷纤维制品营收及增速图6：2018H1-2022H1陶瓷纤维制品毛利率 营收（亿元）YOY（%） 16 14 12 10 8 6 4 2 0 2018H12019H12020H12021H12022H1 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 毛利率（%） 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率（%） 2018H12019H12020H12021H12022H1 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 由于玄武岩产品主要用于建筑领域，受到房地产行业影响，上半年收入有所下滑。2022H1公司玄武岩产品板块实现营收1.79亿元，同比下滑15.11%，毛利率18.59%，同比提升3.39pct。 图7：2018H1-2022H1玄武岩产品营收及增速图8：2018H1-2022H1玄武岩产品毛利率 2.5 2 1.5 1 0.5 0 营收（亿元）YOY（%） 2018H12019H12020H12021H12022H1 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 毛利率（%） 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 毛利率（%） 2018H12019H12020H12021H12022H1 资料来源：wind，西部证券研发中心资料来源：wind，西部证券研发中心 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 589 744 1,059 1,195 1,274 营业收入 2,326 3,164 3,821 4,423 5,029 应收款项 967 905 1,427 1,785 2,133 营业成本 1,484 2,066 2,479 2,840 3,176 存货净额 316 427 446 568 858 营业税金及附加 29 32 39 45 51 其他流动资产 448 640 506 531 559 销售费用 169 200 229 257 287 流动资产合计 2,320 2,716 3,438 4,079 4,823 管理费用 222 275 325 372 420 固定资产及在建工程 790 820 777 724 683 财务费用 1 4 17 19 25 长期股权投资 0 0 0 0 0 其他费用/（-收入） 3 (3) (14) (14) (15) 无形资产 131 130 121 114 106 营业利润 418 589 746 905 1,085 其他非流动资产 65 156 103 108 122 营业外净收支 8 14 15 17 18 非流动资产合计 985 1,106 1,001 945 912 利润总额 426 602 761 921 1,104 资产总计 3,304 3,822 4,439 5,025 5,735 所得税费用 56 68 86 104 125 短期借款 5 0 5 3 3 净利润 370 534 675 817 979 应付款项 880 1,044 1,345 1,472 1,533 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他流动负债 22 23 25 24 24 归属于母公司净利润 370 534 675 817 979 流动负债合计 907 1,068 1,375 1,499 1,560 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 财务指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 其他长期负债 19 120 53 64 79 盈利能力 长期负债合计 19 120 53 64 79 ROE 16.2% 21.3% 23.9% 25.2% 25.9% 负债合计 927 1,187 1,428 1,563 1,639 毛利率 36.2% 34.7% 35.1% 35.8% 36.8% 股本 362 506 506 506 506 营业利润率 18.0% 18.6% 19.5% 20.5% 21.6% 股东权益 2,378 2,635 3,011 3,462 4,097 销售净利率 15.9% 16.9% 17.7% 18.5% 19.5% 负债和股东权益总计 3,304 3,822 4,439 5,025 5,735 成长能力营业收入增长率 8.3% 36.0% 20.8% 15.8% 13.7% 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业利润增长率 14.8% 40.7% 26.7% 21.3% 20.0% 净利润 370 534 675 817 979 归母净利润增长率 14.0% 44.3% 26.