疫情反复致业绩承压，第二曲线韧性较强

事件：九毛九发布2022年中期业绩，22H1实现营业收入18.99亿元，同比-6.1%，归母净利润5770万元，同比-69.0%。 太二拓店进程不止，九毛九继续优化转型。22H1太二/九毛九/其他品牌分别实现餐厅收入14.86/3.12/1.01亿元，同比-7.3%/-18.2%/173.1%，占比分别为17%/78%/5.3%。 1）太二：22H1净增加门店34家，全国门店总数达到384家；翻台率为2.9次/天，较21H1翻台情况（3.7次/天）有所下降；ASP为78元，较去年同期基本持平； 由于22H1受到疫情反复影响，太二同店收入下降23.2%至9.55亿。22H1太二品牌实现门店层面经营利润约2.44亿元，经营利润率为16.5%，同比-6.9pct。考虑疫情打断原有开店节奏，以及为了获取最优租金条件所需一定谈判时间，将开店目标从150家下调至120家。 2）九毛九：22H1净关停6家门店，全国门店总数减少至77家；翻台率为1.8次/天，同比保持稳定；ASP为58元，较去年同期基本持平。九毛九品牌当前尚处于优化调整阶段，收入增长的主要驱动因素为单店销售额提升。随着门店的调整，整体运营质量已显著提升：22H1九毛九品牌经营利润率为11.7%，同比上升3.9pct。 3）其他品牌：怂重庆火锅厂22H1新增2家门店，门店数量达到11家，主要集中于华南和华东；翻台率2.4次/天，同比小幅提升（21H1为2.2次/天）；ASP同比提升5元至130元。怂使用太二和九毛九现有资源，起步较为顺利，22H1收入0.82亿元，同比增3.7倍。赖美丽仍在发展早期，以打磨产品为主。2颗鸡蛋煎饼已经出售，品牌组合进一步优化。 22H1公司原材料成本/员工成本占收入比分别为34.9%/28.6%，同比-2.3/+3.5pct。 原材料成本同比有所改善，主要系鲈鱼和酸菜采购成本下降；由于门店扩张导致员工人数增加，以及疫情蔓延使收入减少，员工成本占收入比有所增加。综合来看，22H1公司归母净利率为3%，同比-6.2pct。 多品牌策略+强供应链体系共同驱动公司成长。公司以太二为核心，资源协同扶持新品牌成长，同时不断优化供应链管理体系。1）太二为核心：太二拓店步伐不停，下沉低线市场、尝试开展新业态，如开设机场店等。2）培育壮大新兴品牌：怂重庆火锅厂品牌调性活泼，依托太二和九毛九现有资源扎实拓店，单店模型要素亦逐渐确定。3）强化供应链体系：太二向上游延伸，提高鲈鱼自养比例，目前已达40%，未来有望实现全自养；将佛山中央厨房仓库转型为食物加工中心；华北新供应链中心预计将于2024年完成。此外，公司考虑进一步拓展海外市场业务，目前太二已在加拿大和新加坡拥有门店，未来将优先考虑于北美洲、东南亚等华人多的国家及城市扩张。 盈利预测、估值与评级：考虑到上半年疫情对业绩影响超出预期，且后续消费的恢复仍有不确定性，我们下调九毛九2022-2024年净利润预测分别为3.22/6.81/10.94亿元（分别下调37%/18%/11%），当前股价对应2022-2024年PE分别为 67x/32x/20x。公司作为平台型餐饮公司，品牌矩阵不断优化，运作能力逐渐增强，我们看好公司发展潜力，维持“买入”评级。 风险提示：开店速度不及预期，行业竞争加剧，食品安全问题。 公司盈利预测与估值简表