固定收益周报：立足防御配置，寻找错杀标的

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 立足防御配置，寻找错杀标的 2022年08月22日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 相关研究 1.《债市策略系列之十二：同业存单的供需分析》，2022.8.13 2.《社融走弱，低利率环境下多注重alpha收益》，2022.8.13 3.《货币政策执行报告对债市投资的启示》，2022.8.11 4.《当前通胀对债市的影响有限》，2022.8.11 投资要点： 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 本周虽然电力设备在行业类别中涨幅靠前，但是周五通威中标光伏组件的消息引发了市场对于新能源中下游竞争格局的关注，因此周五新能源和相关成长赛道的标的经历震荡；另外，市场也担心四川限电会影响相关制造业供应链的经营节奏和供需关系。 我们认为虽然经历供给端因素扰动，但从行业配置的角度，当下“新半军”的需求仍相对其他行业稳定，当下“弱复苏+宽货币”的宏观环境对成长风格较为友好；上周五，除光伏板块外，其他高景气成长赛道也受情绪带动迎来调整，我们认为其中风电、汽车零部件板块基本面仍较为强劲，可以关注在市场情绪波动下被错杀的高景气标的。 1、需求确定性高的成长赛道体现稀缺性，寻找基本面有可能超预期的细分板块：（1）受益于招标量价回升，原材料价格下行的风电板块；（2）受益于新车上市和政策发力，22年Q3汽车销量可能超预期，推荐盈利弹性较高的汽车零部件模块；（3）受益于光伏供需均扩张下的逆变器，辅材板块；电池技术快速迭代的光伏下游板块（4）受益于国产替代需求加速的半导体板块。 2、布局受益于下半年经济恢复和居民收入提升的泛消费领域标的。需求恢复后，消费板块可能迎来盈利端和估值端的戴维斯双击，推荐布局：（1）直接受益于居民收入恢复的食品饮料，可选消费板块；（2）困境反转的消费电子板块。 本周正股宽基指数走弱，中证转债先涨后跌，我们看到大部分转换价值区间转股溢价率有所下降，后续要注意预防转债市场成交量下行对转股溢价率的抑制；从规模来看，15亿以上转债规模溢价率仍明显上升，资金对转债规模偏好的切换仍在继续；从相关性分析的角度，我们看到大部分转债的变得“跟跌不跟涨”，我们认为主要原因在于正股市场震荡叠加转债市场溢价率处于历史高位，部分投资者在控制转债的仓位。 但也可以看到由于正股市场的波动，部分高景气赛道的转债有所调整，当下转换价值和转股溢价率均体现出性价比，我们可以对这部分标的积极关注；另外，我们针对当下的配置也提出了两条思路： 1、配置中低平价区间的转债可获取较高的风险收益比，关注【90-70】转换价值区间的转债，当下相比其他区间处于相对偏低的历史分位数位置。 2、随着政策调控的推进，前期小规模转债的转股溢价率有明显回落，中大规模转债的转股溢价率上升，后续中大规模可能获得更多流动性。 风险提示：经济复苏不及预期，疫情反复，海外通胀和加息不确定性风险 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.本周复盘及后市展望4 2.权益市场回顾5 3.转债市场回顾6 4.转债赎回信息及待上市转债名单10 5.风险提示15 信息披露16 图表目录 图1：本、上周指数涨跌幅5 图2：本、上周行业指数涨跌幅5 图3：各转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%）6 图4：各规模区间转股溢价率走势（单位：%）6 图5：各换手率区间溢价率走势（单位：%）7 图6：各转股价值区间占比7 图7：转债板块分布8 图8：转债板块相关性分析9 图9：转债板块相关性分析（第三象限放大）9 图10：转债板块相关性分析（每周变动，强势=上涨相关性上升/下跌相关性下降）9 图11：已发布赎回公告-转债名单10 图12：待上市-转债名单11 图13：证监会通过-转债名单12 图14：发审会通过-转债名单13 图15：股东大会通过-转债名单14 图16：董事会预案-转债名单15 1.本周复盘及后市展望 本周虽然电力设备在行业类别中涨幅靠前，但是周五通威中标光伏组件的消息引发了市场对于新能源中下游竞争格局的关注，因此周五新能源和相关成长赛道的标的经历震荡；另外，市场也担心四川限电会影响相关制造业供应链的经营节奏和供需关系。 我们认为虽然经历供给端因素扰动，但从行业配置的角度，当下“新半军”的需求仍相对其他行业稳定，当下“弱复苏+宽货币”的宏观环境对成长风格较为友好；上周五，除光伏板块外，其他高景气成长赛道也受情绪带动迎来调整，我们认为其中风电、汽车零部件板块基本面仍较为强劲，可以关注在市场情绪波动下被错杀的高景气标的。 1、需求确定性高的成长赛道体现稀缺性，寻找基本面有可能超预期的细分板块：（1）受益于招标量价回升，原材料价格下行的风电板块；（2）受益于新车上市和政策发力，22年Q3汽车销量可能超预期，推荐盈利弹性较高的汽车零部件模块；（3）受益于光伏供需均扩张下的逆变器，辅材板块；电池技术快速迭代的光伏下游板块（4）受益于国产替代需求加速的半导体板块。 2、布局受益于下半年经济恢复和居民收入提升的泛消费领域标的。需求恢复后，消费板块可能迎来盈利端和估值端的戴维斯双击，推荐布局：（1）直接受益于居民收入恢复的食品饮料，可选消费板块；（2）困境反转的消费电子板块。 本周正股宽基指数走弱，中证转债先涨后跌，我们看到大部分转换价值区间转股溢价率有所下降，后续要注意预防转债市场成交量下行对转股溢价率的抑制；从规模来看，15亿以上转债规模溢价率仍明显上升，资金对转债规模偏好的切换仍在继续；从相关性分析的角度，我们看到大部分转债的变得“跟跌不跟涨”，我们认为主要原因在于正股市场震荡叠加转债市场溢价率处于历史高位，部分投资者在控制转债的仓位。 但也可以看到由于正股市场的波动，部分高景气赛道的转债有所调整，当下转换价值和转股溢价率均体现出性价比，我们可以对这部分标的积极关注；另外，我们针对当下的配置也提出了两条思路： 1、配置中低平价区间的转债可获取较高的风险收益比，关注【90-70】转换价值区间的转债，当下相比其他区间处于相对偏低的历史分位数位置。 2、随着政策调控的推进，前期小规模转债的转股溢价率有明显回落，中大规模转债的转股溢价率上升，后续中大规模可能获得更多流动性。 2.权益市场回顾 本周万得全A涨幅为-0.28%，上证指数、深证成指均收跌，涨幅分别为-0.57%、 -0.49%，创业板指涨幅为1.61%；小盘股走势增强，上证50、沪深300、中证1000涨幅分别为-1.65%、-0.96%、0.08%；中证转债涨幅为-0.29%。 电力设备、农林牧渔、公用事业涨幅靠前，美容护理、计算机领跌。本周电力设备、农林牧渔、公用事业位列涨幅前三，涨幅分别为+4.19%、+4.18%、+4.03%，其中公用事业、煤炭、综合板块维持上周强势表现；美容护理、计算机本周迎来 调整，涨幅分别为-4.36%、-3.62%。 图1：本、上周指数涨跌幅 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：本、上周行业指数涨跌幅 资料来源：Wind，德邦研究所（行业分类方法使用申万一级行业划分） 3.转债市场回顾 本周除【130-110】区间转股溢价率微涨，其他区间转股溢价率均有不同程度跌幅。从各转股价值区间的3日平均转债溢价率的走势来看。本周转股价值位于 【130-110】（单位：元）区间转股溢价率上升，上升幅度为0.75%；【>160】、【160-130】、【110-90】、【90-70】、【70-50】区间转股溢价率下跌，跌幅分别为-0.80%、 -2.31%、-1.04%、-1.70%、-1.63%。 小规模转债溢价率震荡，大规模转债溢价率上升；15%-100%换手率区间转债溢价率上升。本周小规模区间转债转股溢价率震荡调整，5-15亿的中规模转债溢价率走势趋稳，15亿规模以上的大型转债溢价率继续上行；从换手率区间的角 度来看，换手率超过100%的转债，转股溢价率有明显反弹，换手率区间在15%-100%转股溢价率继续上升，换手率在15%以内的转债，转股溢价率走势稳中趋升。从各转换价值转债占比变动来看，本周结构变动不大，【160-130】、【90-70】区间占比微升，【130-110】、【110-90】占比微降。 图3：各转股价值区间3日平均溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所（图例中转换价值单位：元） 图4：各规模区间转股溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：各换手率区间溢价率走势（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：各转股价值区间占比 资料来源：Wind，德邦研究所（图例中转换价值单位：元） 能源、化工、环保上周涨幅靠前。我们根据转债的业务特征、收入结构和供应链关联度等因素进行综合归类，将转债分为30个板块。根据各板块转债样本的算术平均可计算得各板块的转换价值、转股溢价率、转债涨跌幅；从转换价值 和转股溢价率特征来看，新能源车、光伏、金属等板块股性较强，银行、非银金融转换价值和转股溢价率双低。上周涨幅前三的转债板块分别是养殖农业、风电、绿电运营，涨幅分别是3.52%、3.42%、3.36%。 图7：转债板块分布 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 我们通过构造上涨相关系数和下跌相关系数观测转债投资者情绪面，发掘近期强、弱势转债板块。 上涨相关系数，定义为2个月的时间区间内，正股日涨幅与转股溢价率变动的相关系数，相关系数越大体现转债跟涨正股：正股上涨常伴随转股溢价率收缩，体现为相关系数接近-1；若正股涨，溢价率不跌甚至上升说明投资者做多情绪较强，体现为相关系数显著高于-1；投资者对正股上涨的预期越强，上涨相关系数越大，反之越小。 下跌相关系数，定义为2个月的时间区间内，正股日跌幅与转股溢价率变动的相关系数，相关系数越大体现转债跟跌正股：正股下跌常伴随转股溢价率上升，体现为相关系数接近-1；若正股跌，溢价率不涨甚至下跌说明投资者看空情绪较强，体现为相关系数显著高于-1；投资者对正股下跌的预期越强，上涨相关系数越大，反之越小。 上涨相关系数大，下跌相关系数小则说明做多情绪高，看空情绪低，往往该时间段内，标的转股溢价率迅速上升；上涨相关系数小，下跌相关系数小则说明标的防御性强，不跟跌不跟涨，常出现于低转股价值区间；上涨相关系数大，下跌相关系数大则说明标的进攻性强，常出现于高转股价值区间；上涨相关系数小，下跌相关系数大，说明看空情绪强。我们通过个股的相关系数进行算术平均得到板块的相关系数。 市场体现一定弱化；制药、风电、金属跟涨，能源、制药、新能源车抗跌。本周30个行业内，上涨相关性减弱、“跟涨”减弱行业有21个，下跌相关性上 升、“跟跌”上升的行业有17个，大部分行业转债变得更“跟跌不跟涨”，从跟涨属性变化来看，制药、风电、金属、工程机械本周上涨相关性上升，转债较为强势，而传媒、贸易、家电转债涨幅相对正股变弱；从跟跌属性变化来看，通信、能源、运输交通更体现防御性。 图8：转债板块相关性分析 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 图9：转债板块相关性分析（第三象限放大） 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 图10：转债板块相关性分析（每周变动，强势=上涨相关性上升/下跌相关性下降） 资料来源：Wind，德邦研究所（转债板块的划分方法为我们根据正股主体的业务特征、收入结构等因素划分） 4.转债赎回信息及待上市转债名单 图11：已发布赎回公告-转债名单 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至8月21日） 图12：待上市及近期上市转债名单 资料来源：Wi