快手：另一个乐观的季度； 2H22E 前景看好

2022年8月24日 招银国际环球市场|股票研究|公司更新 快手(1024HK) 另一个乐观的季度；2H22E前景看好 2Q22业绩再次超越，DAU/rev同比增长18.5%/13%（高于市场预期1%/5%），底线为-13亿元人民币（市场预期为-29亿元人民币）。我们认为这一结果是积极的，因为它有弹性的收入 增长和好于预期的利润率（国内业务运营盈亏平衡领先于指引）。2H22E指引与2222年第3季度/222年第4季度同比增长12%/同比增长15%基本一致。我们预测其3Q22/4Q22的电商GMV同比增长26%/30%，全年9000亿元人民币的GMV目标不变。我们预测22年第三季度广告同比增长12%，其中内部电子商务广告和品牌广告趋势健康，而外部广告同比持平。快手可能会在2H22E加大S&M力度，但管理得当。我们维持全年营收基本不变，目标价为120港元。我们重申对其韧性增长、份额增长和亏损收窄的信心。 2Q22全面胜出，国内业务盈亏平衡领先于指引。2Q22同比增长13%，高于共识/我们的预期5%/5%，归因于强大的直播（同比增长19%）和电子商务（GMV同比增长31.5%）。非美国通用会计准则净亏损（13亿元人民币）超过预期的-29亿元人民币。Non-GAAP GPM将环比提高至45%，高于43%的共识。按细分市场来看，直播同比增长19%（好于预期），主要是由于MPU的上升。广告同比增长10%（我们估计同比增长7%），其中没有。在强大的电子商务广告和品牌广告的支持下，广告客户的同比增长加速至90%。电子商务表现良好，GMV同比增长31.5%（我们估计同比增长25%）。 2H22E前景基本一致.在2Q22营收低谷之后，我们预计2H22E将稳健复苏，3Q22/4Q22E同比增长12%/15%。3Q22EDAU仍将环比增长，估计为3.6亿（同比增长12.5%）。我们预测其电子商务GMV在3Q22E同比增长26%，其中GMV在7月份 实现了30%以上的同比增长，然后在8月和9月稳定在20年代中期。全年9000亿元人民币的GMV目标不变，其中22E4Q30%同比。22E年第三季度的走单率将略有改善。对于广告部分，我们预测22年第三季度的广告同比增长12%，其中内部电子商务广告和品牌广告趋势健康，而外部广告同比持平。尽管面临广告挑战，但我们对其份额增长趋势保持积极看法。随着MPU的增加，直播将同比增长10%。我们预计22年第三季度调整后。NPM为-10%，GPM更好（环比略有改善）被更高的S&M费用（估计为人民币100亿元）所抵消。 维持买入。我们维持全年营收预测不变，基于SOTP的目标价为120港元。 收益摘要 (YE12月31日) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 收入（百万人民币） 58,776 81,082 93,594 110,185 127,165 同比增长(%) 50.2 37.9 15.4 17.7 15.4 调整。净利润（百万人民币） (7,864) (18,852) (8,820) (3,727) 3,295 调整。每股收益（人民币） (8.4) (4.6) (2.0) (0.8) 0.7 同比增长(%) 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 共识每股收益（人民币） 不适用 不适用 (2.7) (0.5) 1.9 市盈率(x) 不适用 不适用 不适用 不适用 83 P/S(x) 4.7 3.4 2.9 2.5 2.2 屈服（％） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净负债率(%) 净现金 净现金 净现金 净现金 净现金 资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM估计 请阅读最后的分析师认证和重要披露页 买入（维持） 目标价120港元 (之前的目标价HK$120) 上涨/下跌59.8% 现价HK$75.1 中国互联网行业黄苏菲 (852)39000889 徐奕迅 (852)39000849 库存数据市值上限（港元百万）318,832平 均3个月t/o(百万港元) 2,218.3452 w高/低(HK$)110.5/53.2已发行股份总数(百万)3,528资料来源：彭博 股权结构 腾讯20.7% 5年资本16.0% 员工持股计划7.4% 资料来源：彭博 分享表现 绝对相对 1个月 -10.2% -6.6% 3个月 3.9% 8.8% 6个月-15.1%3.8% 资料来源：彭博 (港币)1024香港恒指（重定） 120 100 80 60 40 20 0 8月21日11月21日2月22日5月22日 资料来源：彭博 审计师：普华永道相关报告 1 1.未来更强大的DAU和电子商务——2022 年7月22日 2.进入2H22恢复期——2022年5月25 日 3.尽管存在流行病压力，但股价继续上涨–2022年5月13日 来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>和http://www.cmbi.com.hk 图1：CMBI估计与共识 百万人民币，12月-YE FY22E 招银国际 FY23E FY24E FY22E 共识 FY23E FY24E FY22E 差异(%) FY23E FY24E 收入 93,594 110,185 127,165 94,401 115,015 135,251 -0.9% -4.2% -6.0% 毛利 40,135 50,371 62,240 41,332 54,575 67,910 -2.9% -7.7% -8.3% 营业利润 (18,277) (13,282) (5,418) (17,832) (8,386) 658 不适用 不适用 不适用 调整。净利 (8,820) (3,727) 3,295 (10,525) (1,296) 8,224 不适用 不适用 -59.9% 调整。每股收益（人民币 (1.97) (0.82) 0.71 (2.7) (0.5) 1.9 不适用 不适用 -62.5% ）毛利率 42.9% 45.7% 48.9% 43.8% 47.5% 50.2% -0.9ppts -1.7个百分点 -1.3个百分点 营业利润率 -19.5% -12.1% -4.3% -18.9% -7.3% 0.5% -0.6个百分 -4.8个百分 -4.7个百分 点 点 点 调整。净利润率 -9.4% -3.4% 2.6% -11.1% -1.1% 6.1% 1.7个百分点 -2.3个百分 -3.5个百分 点 点 资料来源：CMBIGM估计，彭博 图2：盈利修正 百万人民币，12月-YE FY22E 新的 FY23E FY24E FY22E 老的 FY23E FY24E FY22E 差异(%) FY23E FY24E 收入 93,594 110,185 127,165 92,761 110,119 127,311 0.9% 0.1% -0.1% 毛利 40,135 50,371 62,240 38,876 49,630 61,872 3.2% 1.5% 0.6% 营业利润 (18,277) (13,282) (5,418) (19,015) (13,842) (5,675) 不适用 不适用 不适用 调整。净利 (8,820) (3,727) 3,295 (9,504) (4,207) 3,085 不适用 不适用 不适用 调整。每股收益（人民币 (1.97) (0.82) 0.71 (2.1) (0.9) 0.7 不适用 不适用 不适用 ）毛利率 42.9% 45.7% 48.9% 41.9% 45.1% 48.6% 1.0个百分点 0.6个百分点 0.3个百分点 营业利润率 -19.5% -12.1% -4.3% -20.5% -12.6% -4.5% 1.0个百分点 0.5个百分点 0.2个百分点 调整。净利润率 -9.4% -3.4% 2.6% -10.2% -3.8% 2.4% 0.8个百分点 0.4个百分点 0.2个百分点 资料来源：CMBIGM估计 百万人民币3Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22QoQYoY共识差异% 招银国际差异% 图3：2Q22财务回顾 收入 15,357 18,099 17,019 19,139 20,493 24,430 21,067 21,695 3% 13% 20,718 5% 20,673 5% 营业利润 (1,377) (1,378) (7,292) (7,215) (7,404) (5,790) (5,643) (3,059) 与与 (4,987) 不适 (4,921) 不适用 用 净利 (29,280) (19,264) (57,750) (7,035) (7,086) (6,202) (6,254) (3,176) 与与 (5,136) 不适 (4,374) 不适用 用 调整。净利 (1,044) (459) (5,896) (4,770) (4,616) (3,569) (3,722) (1,312) 与与 (2,908) 不适 (2,519) 不适用 用 利润（％）毛利率 43.1% 47.0% 41.1% 43.8% 41.5% 41.5% 41.7% 45.0% 42.6% 41.8% 营业利润率 -9.0% -7.6% -42.8% -37.7% -36.1% -23.7% -26.8% -14.1% -24.1% -23.8% 调整。净利润率 -6.8% -2.5% -34.6% -24.9% -22.5% -14.6% -17.7% -6.0% -14.0% -12.2% 生长（％）收入（同比） 50.7% 52.7% 36.6% 48.8% 33.4% 35.0% 23.8% 13.4% 8.3% 8.0% 收入（环比） 19.4% 17.9% -6.0% 12.5% 7.1% 19.2% -13.8% 3.0% -1.7% -1.9% 营业利润 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 调整。净利 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 不适用 资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM估计 图4：2Q22收入明细 百万人民币 2020 年第三季度 2020年 第四季度 1Q2 2Q21 第三季度 第四季度 1Q2 2Q2 环比 同比 总收入 15,357 18,099 17,019 19,139 20,493 24,430 21,067 21,695 3% 13% 网络营销服务 6,181 8,511 8,558 9,962 10,909 13,236 11,351 11,006 -3% 10% 直播 7,960 7,900 7,250 7,193 7,724 8,827 7,842 8,565 9% 19% 其他服务 1,215 1,688 1,211 1,983 1,860 2,367 1,873 2,124 13% 7% 资料来源：公司数据，CMBIGM估计 财务摘要 损益表现金流概括 YE12月31日(百万人民 FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E YE12月31日(百万人民币) FY20A FY21A FY22E FY23E FY24E 币)收入 58,776 81,082 93,594 110,185 127,165 净利 (116,635) (78,077) (16,308) (11,991) (4,971) 直播 33,209 30,995 33,630 34,302 34,645 数据分析 4,863 6,885 5,700 6,699 7,725 网络营销 21,855 42,665 50,259 63,079 76,445 厕所的变化 6,898 2,444 3,322 3,224 2,530 服务其他服务 3,712 7,421 9,706 12,803 16,