深耕医疗自动化，铸造新型智能医疗企业典范

投资要点：1）市场远未饱和，“需求+政策”合力驱动医疗自动化：中国自动化药房产量正迈入快速增长阶段，需求政策双重驱动，医疗物资智能管理行业有望打开新增长点；2）三大业务支撑增长韧性，公司业务拓展持续进行：智慧药房贡献公司主要营收，2021年收入占比达71.7%，与智慧病区和智慧物流共同为客户提供全流程自动化解决方案；3）八大核心技术助力公司专利项目获批不断，在研项目储备丰富：公司针对互联网+、5G移动式院外智能药房设备、中药个性化制剂制备等领域需求持续挖掘。截至22H1，公司已申请专利853项，获得专利399项，其中共获得发明专利176项。 市场远未饱和，“需求+政策”合力驱动医疗自动化：1）需求政策双重驱动，医疗物资智能管理行业有望打开新增长点：医疗机构数目的持续增长为医疗物资智能管理行业带来潜在需求，21年医疗新基建新签合同金额同比增长77.3%，“十四五”带来医疗新基建规模相当于新建1230家三级医院；2）中国自动化药房产量正迈入快速增长阶段，医疗自动化市场远未饱和，自动化领域市场集中度较高：2018年末，我国门诊药房自动化设备的渗透率整体约为20%，公司重点布局地区华东、华北自动化设备渗透率也仅为22.4%和20%，存在较大待填补的市场空间。 三大业务支撑增长韧性，业务拓展持续进行：1）受益于公司产品种类的不断丰富以及持续加大市场开拓力度，营业收入和归母净利润稳定增长：公司营业收入2017年-2021年的CAGR为18.7%，归母净利润2017年-2021年的CAGR为24.4%，22H1公司营业收入1.7亿元，归母净利润0.3亿元；2）智慧药房贡献主要收入：21年收入27920.3万元，收入占比达71.7%，毛利率为64.4%。智慧病区、智慧物流两大业务21年分别贡献了1724.1万元和4665.3万元的收入，毛利率分别为63.5%和54.2%。 八大核心技术助力公司专利项目获批不断，在研项目储备丰富：1）业务拓展持续进行：公司持续拓展产品布局，由单一产品拓展到多产品线，形成了医疗物资智能管理的一体化解决方案。首创的日均处方处理量6000张以上的“一体化流线式药房自动化系统”已进入产业化阶段；2）研发投入持续增长，业务覆盖范围广阔：22H1研发投入1875.9万元，占营业收入的11.3%。截至22H1，公司累计在手21个在研项目，覆盖数字化智能成药、自动调配系统、矩形物流项目的开发等多个领域，预计总投资规模达0.9亿元。 投资建议：我们预计2022-2024年公司营收分别为5.2/6.8/8.9亿元、归母净利润分别为1.3/1.7/2.3亿元。公司作为新型智能医疗企业的典范，凭借全流程体系的自动化解决方案，业绩表现亮眼。公司主要布局了自动化药房、自动化病区、自动化物流三大板块，预计未来将贡献突出业绩，助力公司长期可持续性发展。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场需求变化风险，产品及技术创新研发风险，核心技术及业务人员流失风险。 股票数据 1.艾隆科技：中国新型智能医疗企业典范 1.1.全方位布局三大自动化医疗板块，提供医疗物资智能一体化解决方案 全方位布局三大自动化服务板块，提供医疗物资智能管理一体化解决方案。 艾隆科技成立于2006年，总部设于苏州。公司于2009年首次成功进入供应链自动化领域，并分别于2013年和2016年完成了智慧医院和智慧物资产业整体布局。公司于2021年在上交所科创版挂牌上市（股票代码：688329），是目前该行业率先在A股上市的企业。公司目前主要为各级医疗服务机构提供医疗物资智能化管理整体解决方案，产品主要包括覆盖自动化药房、自动化病区、自动化物流三大板块的医疗物资智能管理设备及软件信息平台。 图1：艾隆科技发展史 公司股权集中，管理决策权稳定。公司控股股东张银花持有29.9%的股份，为公司实际控制人，担任董事长和总经理职位。第二大股东徐立持有11%的股份，在公司担任董事和副总经理职位，此外，闻青南和赵建光分别持有公司5.2%和3.5%的股份。公司重要控股子公司包括艾隆工程、艾隆医疗、医橙网、浙江艾隆科技、优点优唯、艾洁医疗等。 图2：公司股权结构图（截至2022年6月30日） 公司致力于打造医疗物资智能管理设备及软件信息平台，助力医疗机构构建全面有效的新型智慧医疗体系。公司产品主要包括覆盖自动化药房、自动化病区、自动化物流三大板块的医疗物资智能管理设备及软件信息平台，其中自动化药房板块包括门、急诊自动化药房系列，静配中心自动化药房系列以及院外自动化药房系列产品，具体产品涉及快速发药机、输液成品分拣机、城市中央药房等。自动化病区板块包括智能分包机、病区综合管理柜、智能陪护床等产品，自动化物流板块则包括气动物流传输系统、整处方传输系统、智能二级缓存库等具体产品。 表1：公司业务及对应产品分类 1.2.华东地区贡献主要收入，毛利率稳定在较高水平 受益于公司产品种类的不断丰富以及持续加大市场开拓力度，营业收入和归母净利润稳定增长。公司营业收入从2017年的2亿元增长到2021年的3.9亿元，CAGR为18.7%，归母净利润从2017年的3987.6万元增长到2021年的9558.8万元，CAGR为24.4%。公司营业收入和归母净利润稳定增长主要系医疗物资智能管理行业的迅速发展以及公司产品种类不断丰富所致，同时公司不断加大市场开拓力度，积极拓展新业务以及新客户。 图3：公司营业收入及增速 图4：公司归母净利润及增速 公司毛利率稳定在较高水平，费用率基本保持稳定。公司自2017年以来毛利率稳定在50%以上，2021年达59.6%。毛利率较高主要是由于公司持续研发新产品、丰富产品管线、积累相关技术以及公司所处行业产品具有较高附加值所致。公司各项费用近年来有所上升，但随着营业收入的持续提高，费用率保持稳定。 图5：公司毛利率和净利率 图6：公司四费率 华东地区贡献公司主要收入，毛利率整体处于较高水平。公司销售区域覆盖全国29个省市，由于我国沿海地区经济发展较快，医疗机构规模相对较大，对公司产品的需求较高，因此主营业务主要集中在华东地区，2021年收入占比50.2%。 同时公司也不断在其他区域开拓市场，2021年华北、西北、华中地区收入占比分别为13.5%、8.8%、6.7%。2021年各地区毛利率整体维持在较高水平，其中华南、华北、华东地区的毛利率分别为71.1%、65.2%、63.3%。 图7：公司主要产品分地区收入（2021年） 图8：公司主要产品分地区毛利率（2021年） 2.市场远未饱和，“需求+政策”合力驱动医疗自动化 2.1.需求政策双重驱动，医疗物资智能管理行业有望打开新增长点 医院数目的持续增长为医疗物资智能管理行业带来潜在需求。我国医疗卫生机构数从2010年的936927家增长到2020年的1022922家，医院数量从2010年的20918家增长到2020年的35394家，CAGR为5.4%。然而，快速增长的医院数并仍不能满足日益增长的卫生资源与服务需求，这将为公司所在的医疗物资智能管理行业带来潜在需求。政府医疗卫生服务支出从2010年的2565.6亿元增长到2020年的11415.8亿元，CAGR为16.1%。随着我国医药卫生体制改革的不断深入，政府加大对基层卫生医疗机构的投资，带动了我国医疗物资智能管理行业下游市场需求。 图9：中国医疗卫生机构数和医院数（个） 图10：政府医疗卫生服务支出（亿元） 庞大的诊疗人次和较低水平的床位数对医疗基础建设和自动化提出更高需求。 中国医疗卫生机构/医院诊疗人次分别从2010年的58.4/20.4亿人次增长到2020年的77.4/33.2亿人次，2019年最高分别达87.2/38.4亿人次，庞大的诊疗人次对医院诊疗效率提出了更高的要求，刺激医疗自动化快速发展。日本每千人床位数处于全球最高水准，2013年以来一直保持约13张床位/千人的水平，中国每千人床位数相对于日本虽处于较低水平，但历年来持续上升，从2013年的4.6张床位/千人持续增长至2021年的6.7张床位/千人，预计未来随着医疗基础建设的不断加强，中国每千人床位数将持续增长。 图11：中国医疗卫生机构/医院诊疗人次数（亿人） 图12：日本/中国每千人床位数 “医疗新基建”带动医疗行业需求快速增长。2020年以来，新冠疫情暴露了我国疾病防控方面的不足，“十四五”规划也特别提出需要加强医疗基础建设，目前医疗新基建正如火如荼地进行着。2021年医疗新基建新签合同金额较2020年增长了77.3%，2013年至2021年的CAGR为29.0%。此外，到2025年，我国医疗机构床位数或增加123万张，若以1000床位/三级医院的标准计算，“十四五”规划带来医疗新基建规模相当于新建1230家三级医院。高质量的医疗基建项目将引领现代医院向建设美好智慧医院转变。 图13：医疗新基建新签合同金额（百万）及增速 国家针对医疗自动化相关产业及产品制定了一系列法律法规和政策鼓励其发展。公司产业层面，2013年和2016年由发改委和国家质量监督检验检疫总局颁布的《产业结构调整指导目录》以及《装备制造业标准化和质量提升规划》，旨在鼓励医疗卫生服务设施建设与提高制造业发展质量。产品层面，物联网领域中，2013年工信部颁布的《信息化和工业化深度融合专项行动计划》旨在增强电子信息产业支撑服务能力；针对卫生领域，国家医保局颁布了《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》规定将符合条件的“互联网+”医疗服务费用纳入医保支付范围，减轻患者支付负担。 表2：行业的主要法律法规及政策 2.2.中国自动化药房产量正迈入快速增长阶段，医疗自动化市场远未饱和 医疗物资智能管理系统从信息管理、药品物流、药事服务等多个维度提升了医疗卫生机构的医疗服务质量。主要体现在以下方面，1）改善服务环境，回归价值本源：以普通三甲医院为例，使用门/急诊自动化药房系列产品后，平均处方处理速度可由原60s/张缩短至8-10s/张，每个窗口可处理处方数由400多张增加至800多张，高峰时可达到1000多张；2）控制差错率，保障用药安全：通过使用门/急诊自动化药房系列产品，药品发送差错率可以控制在0.01‰以内，基本实现药品发放“0”差错；3）信息互联互通，促进供应链整合：未来2到4年，北京/深圳/苏州/上海静配中心自动化设备渗透率分别将从4%/6%/30%/5%上升到45%/57%/65%/48%。 中国自动化药房产量及产值正迈入快速增长阶段。中国自动化药房产量从2015年的721台增长到2019年的1074台，CAGR为10.5%，随着政府医疗卫生服务支出的持续增长以及医疗新基建的火热进行，预计该复合增速在2020年到2026年将达到16.3%，2026年中国自动化药房产量预计将达到2534台；中国自动化药房产值从2015年的4.8亿元增长到2019年的6.7亿元，CAGR为8.8%，预计该复合增速在2020年到2026年将达到13.7%，2026年中国自动化药房产值预计达13.5亿元。 图14：中国自动化药房产量（台）及增速 图15：中国自动化药房产值（亿元）及增速 我国门诊药房自动化领域市场集中度较高，前五大公司市场占有率共计81.9%。截至2018年末，公司在门诊药房自动化领域的市占率为28.5%，仅次于健麾信息的30.2%，较高的市场占有率和行业集中度使得公司在未来业务竞争中处于有利地位。我国同行业其他公司Swisslog、Becton,DickinsonandCompany、株式会社汤山制作所市占率分别为9.3%、8.3%和5.6%。 表3：我国门诊药房自动化市场的竞争格局（截至2018年末） 我国门诊药房自动化设备市场尚未达到饱和。美国医院自动发药机渗透率从1999年的49.2%增长到2014年的97.1%，2014年，病床数在100-199和300以上的医院，自动发药机的覆盖率为100%。即使是病床数小于