高基数+疫情干扰影响短期表现，22H2有望业绩加速

事件：8月23日，公司发布2022年半年报，22H1公司实现营业收入35.53亿元，同比下降1.11%，归母净利润7.88亿元，同比下降18.16%，扣非净利润6.40亿元，同比下降27.31%。 分季度来看：2022年单二季度实现收入17.32亿元，同比下降10.33%，归母净利润3.23亿元，同比下降35.75%，扣非净利润2.47亿元，同比下降43.98%，收入规模同比环比均有下降，主要受到21H1海外疫情产品订单带来的高基数以及上半年国内疫情干扰影响所致。 高毛利疫情产品减少+运费、原材料价格变动影响短期盈利能力。公司22H1销售费用率12.73%，同比提升1.49pp，主要系疫情后销售推广活动恢复投入增加所致，管理费用率5.74%，同比提升1.16pp，财务费用率-0.99%，同比下降0.84pp，研发费用率7.27%，同比提升2.14pp，其中22H1激励费用预计3kw+；受到21年同期制氧机出口订单等高毛利率产品的基数影响，同时叠加运费变化、原材料价格上涨等因素，22H1盈利能力略有下降，公司毛利率47.24%，同比下降3.24pp，净利率21.84%，同比下降5.09pp。 呼吸治疗受高基数影响略有下降，22H2有望迎来恢复。22H1公司呼吸治疗业务板块实现收入10.99亿元，同比下降16.85%，主要因2021年海外疫情下制氧机需求大幅提升带来的高基数所致，呼吸机产品因国内华东区域疫情扰动增速略有放缓；雾化产品延续高增趋势，22H1同比增速接近50%。我们预计下半年随着疫情订单基数效应以及国内疫情干扰的逐渐减弱，公司呼吸治疗板块有望逐季加速。 糖尿病业务疫情影响下实现35%快速增长，CGM新品有望贡献新动力。22H1公司糖尿病业务实现收入2.77亿元，同比增长35.29%，在上半年国内疫情干扰下实现亮眼业绩。血糖试纸产品市场占有率与用户规模提升，动态血糖监测新品安耐糖自上市后借助成熟的市场渠道以及良好的品牌口碑实现高速放量，为糖尿病业务增添可观业绩。 公司升级版的血糖监测系统CT2 PLUS以及新一代高性能产品CT3正在积极准备注册申报工作，预计22年底-23年有望陆续获批，我们预计上市后有望带动公司业绩以及估值的双重提升。 防疫需求带动感控业务实现40+%增长。22H1公司感染控制解决方案板块实现营业收入6.27亿元，同比增长达40.94%。我们预计感控业务在院外市场随着民众感控意识的普遍提升，消毒等产品有望持续放量；同时在院内市场公司凭借优异的品牌和营销能力持续实现消毒感控科以外的科室突破以及三级及以下医院的客户群体突破，感控业务有望保持持续快速增长。 家用、急救、康复板块短期受到疫情压制，下半年业绩有望上扬。22H1公司家用类电子检测及体外诊断业务实现收入8.10亿元，同比增长7.38%，急救业务实现收入0.64亿元，同比下降32.14%，康复及临床器械业务实现营业收入6.49亿元，同比下降13.09%。相关业务短期上半年主要因国内外疫情扰动略有承压，但细分产品如血压计、血氧仪、红外测温仪、轮椅类、针灸类仍有不错表现，我们预计随着国内疫情防控的好转22年下半年均有望实现恢复快速增长趋势。 盈利预测与估值：根据半年报我们调整盈利预测，预计疫情影响下全年业绩有望稳健恢复，预计2022-2024年公司收入73.33、87.24、103.47亿元，同比增长6%、19%、19%（调整前80.86、95.55、112.97亿元），归属母公司净利润15.02、18.04、21.47亿元，同比增长1%、20%、19%（调整前16.99、20.22、24.01亿元），对应EPS为1.50、1.80、2.14。考虑到公司常规产品加速恢复，新兴业务成长性强，新冠疫情后国内外品牌力快速提升，维持“买入”评级。 风险提示：产品推广不达预期风险，疫情持续时间不确定风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 21H1高基数+短期疫情扰动，公司业绩底部已现 22H1公司实现营业收入35.53亿元，同比下降1.11%，归母净利润7.88亿元，同比下降18.16%，扣非净利润6.40亿元，同比下降27.31%。 分业务来看，22H1呼吸治疗业务板块实现收入10.99亿元，同比下滑16.85%，糖尿病业务实现收入2.77亿元，同比增长35.29%，感控产品实现收入6.27亿元，同比增长40.94%，家用类电子检测及体外诊断实现收入8.10亿元，同比增长7.38%，急救业务实现收入0.64亿元，同比下降32.14%，康复及临床器械实现收入6.49亿元，同比下降13.09%。 图表1：鱼跃医疗主要财务指标变化（百万元） 图表2：鱼跃医疗主营业务收入情况（百万元） 图表3：鱼跃医疗归母净利润情况（百万元） 图表4：鱼跃医疗各项主营业务占比情况（22H1） 高毛利疫情产品减少+运费、原材料价格变动影响短期盈利能力。公司22H1销售费用率12.73%，同比提升1.49pp，主要系疫情后销售推广活动恢复投入增加所致，管理费用率5.74%，同比提升1.16pp，财务费用率-0.99%，同比下降0.84pp，研发费用率7.27%，同比提升2.14pp，其中22H1激励费用预计3kw+；受到21年同期制氧机出口订单等高毛利率产品的基数影响，同时叠加运费变化、原材料价格上涨等因素，22H1盈利能力略有下降，公司毛利率47.24%，同比下降3.24pp，净利率21.84%，同比下降5.09pp。 图表5：鱼跃医疗三项费用率变化情况 图表6：鱼跃医疗盈利能力变化 分季度来看：2022年单二季度实现收入17.32亿元，同比下降10.33%，归母净利润3.23亿元，同比下降35.75%，扣非净利润2.47亿元，同比下降43.98%，收入规模同比环比均有下降，主要受到21H1海外疫情产品订单带来的高基数以及上半年国内疫情干扰影响所致。 图表7：鱼跃医疗分季度财务数据（百万元） 图表8：鱼跃医疗分季度营业收入变化（百万） 图表9：鱼跃医疗分季度归母净利润变化（百万） 糖尿病板块持续高增，感控业务表现亮眼 呼吸治疗受高基数影响略有下降，22H2有望迎来恢复。22H1公司呼吸治疗业务板块实现收入10.99亿元，同比下降16.85%，主要因2021年海外疫情下制氧机需求大幅提升带来的高基数所致，呼吸机产品因国内华东区域疫情扰动增速略有放缓；雾化产品延续高增趋势，22H1同比增速接近50%。我们预计下半年随着疫情订单基数效应以及国内疫情干扰的逐渐减弱，公司呼吸治疗板块有望逐季加速。 糖尿病业务疫情影响下实现35%快速增长，CGM新品有望贡献新动力。 22H1公司糖尿病业务实现收入2.77亿元，同比增长35.29%，在上半年国内疫情干扰下实现亮眼业绩。血糖试纸产品市场占有率与用户规模提升，动态血糖监测新品安耐糖自上市后借助成熟的市场渠道以及良好的品牌口碑实现高速放量，为糖尿病业务增添可观业绩。公司升级版的血糖监测系统CT2PLUS以及新一代高性能产品CT3正在积极准备注册申报工作，预计22年底-23年有望陆续获批，我们预计上市后有望带动公司业绩以及估值的双重提升。 防疫需求带动感控业务实现40+%增长。22H1公司感染控制解决方案板块实现营业收入6.27亿元，同比增长达40.94%。我们预计感控业务在院外市场随着民众感控意识的普遍提升，消毒等产品有望持续放量；同时在院内市场公司凭借优异的品牌和营销能力持续实现消毒感控科以外的科室突破以及三级及以下医院的客户群体突破，感控业务有望保持持续快速增长。 家用、急救、康复板块短期受到疫情压制，下半年业绩有望上扬。22H1公司家用类电子检测及体外诊断业务实现收入8.10亿元，同比增长7.38%，急救业务实现收入0.64亿元，同比下降32.14%，康复及临床器械业务实现营业收入6.49亿元，同比下降13.09%。相关业务短期上半年主要因国内外疫情扰动略有承压，但细分产品如血压计、血氧仪、红外测温仪、轮椅类、针灸类仍有不错表现，我们预计随着国内疫情防控的好转22年下半年均有望实现恢复快速增长趋势。 图表10：鱼跃医疗呼吸治疗产品销售情况 图表11：鱼跃医疗糖尿病产品销售情况 图表12：鱼跃医疗感控类产品销售情况 图表13：鱼跃医疗康复及临床器械销售情况 图表14：鱼跃医疗家用电子检测及诊断产品销售情况 图表15：鱼跃医疗急救产品销售情况 长期来说，公司明确以呼吸、血糖及家用POCT、消毒感控为三大核心赛道，对家用类电子检测及体外诊断、康复及临床器械等基石业务保持稳健发展，同时积极布局急救、眼科、智能康复等孵化业务，综合竞争能力和整体抗风险能力有望持续提高。 风险提示 产品推广不达预期风险。公司产品价格处于国产和进口之间，同时部分新品种比如睡眠呼吸机、电动轮椅等渗透率较低，可能存在市场推广不急预期的风险。 疫情持续时间不确定风险。公司疫情相关产品销售占比大幅提升，未来国内外疫情持续情况可能直接影响公司业绩增长，可能存在业绩波动风险。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 图表16：鱼跃医疗财务报表预测