盈利能力显著提升，内镜龙头业绩快速增长

开立医疗（300633.SZ）/医疗器械 评级：买入(维持) 市场价格：41.13 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn联系人：于佳喜Email：yujx@r.qlzq.com.cn 基本状况 总股本(百万股)428 流通股本(百万股)428 市价(元)41.13 市值(百万元)17,598 公司盈利预测及估值指标2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1,163 1,445 1,781 2,238 2,824 增长率yoy%-7% 24% 23% 26% 26% 净利润（百万元）-46 247 359 464 592 增长率yoy%-146% 634% 45% 29% 28% 每股收益（元）-0.11 0.58 0.84 1.09 1.38 每股现金流量0.63 0.71 0.74 1.04 1.37 净资产收益率-3% 10% 14% 15% 17% P/E-380.4 71.2 49.0 37.9 29.7 P/B13.1 7.5 6.7 5.8 5.0 注：股价信息截止至2022年8月23日 投资要点 事件：2022年8月23日，公司发布2022年半年报，公司22H1实现营业收入 8.36亿元，同比增长30.00%，归母净利润1.75亿元，同比增长60.33%，扣非净利润1.63亿元，同比增长78.38%。 分季度来看：2022年单二季度公司实现营业收入4.65亿元，同比增长28.80%，归母净利润1.24亿元，同比增长69.73%，扣非净利润1.14元，同比增长79.61%，公司在疫情扰动下依然快速增长，主要得益于内镜设备高速增长以及超声的快速恢复。规模效应越发显著，盈利能力回归疫情前水平。22H1销售费用率22.28%，同比下降3.44pp，管理费用率5.11%，同比下降1.33pp，财务费用率-1.60%，同比下降2.09pp，研发费用率18.80%，同比下降0.88pp。公司综合毛利率65.22%，同比下降0.38pp，净利率20.93%，同比提升3.96pp，考虑到2022H1激励费用约2000多万，公司盈利能力有显著提升。高端产品、高端客户占比持续提升，带动彩超业务实现25+%快速增长。22H1公司彩超业务实现收入5.43亿元，同比增长25.59%，根据公司财报和过往业绩表现，我们预计其中高端60系列收入占比有望超过15%，三级医院收入占比或接近40%，成为国内少数推出高端彩超的厂家之一。公司在妇产、全身应用方面不断取得突破，笔记本式彩超X系列、手提式彩超E系列等便携新品进一步提升公司的 综合竞争力，同时公司自研自产超声探头已超过60种，在超声领域最高端单晶探头技术方面经跻身国际一流水平，为整个系统性能的先进性以及超声业绩的持续性增长提供了核心保障。 内镜业务持续高增长，更多高端镜种上市有望持续扩大领先优势。22H1公司内镜业务实现收入2.72亿元，同比增长51.47%，其中内镜设备收入2.49亿元，同比增长约70.09%。根据公司财报和过往业绩表现，我们预计高端550系列收入占比达到60%，三级医院客户占比有望超过30%。公司已具备聚谱成像技术（SFI）、光电复合染色成像（VIST）、高清实时图像处理技术等多项先进内窥镜技术和工艺， 电子内镜产品技术处于国内领先水平，陆续推出支气管镜、环阵超声内镜、放大内镜、超细内镜、刚度可调内镜等多款重磅新品，未来有望延续高增趋势。 研发驱动下公司多产品战略持续推进。22H1公司研发投入1.57亿元，占营收18.80%，公司产品线逐渐实现了从内科到“内科+外科”，从诊断到“诊断+治疗”，从设备到“设备+耗材”的扩张，多产品战略初具雏形。盈利预测与估值：根据半年报数据我们调整盈利预测，预计高端新品上市+持续的规模效应，有望带动公司盈利能力持续提升，预计2022-2024年公司收入17.81、22.38、28.24亿元（调整前17.84、22.21、28.04亿元），同比增长23%、26%、26%；归母净利润3.59、4.64、5.92亿元（调整前2.93、3.83、4.88亿元），同比增长 45%、29%、28%，；对应EPS为0.84、1.09、1.38元。考虑到公司彩超和内镜有望持续进口替代，新产品支气管镜、腹腔镜、超声内镜等成长性较强，维持“买入”评级。 风险提示：海外销售风险，产品质量控制风险，政策变化风险。 流通市值(百万元)17,598 盈利能力显著提升，内镜龙头业绩快速增长 证券研究报告/公司点评2022年08月23日 股价与行业-市场走势对比 Fetching...沪深300 30% 20% 10% 2021-08 2021-09 2021-10 2021-10 2021-11 2021-12 2021-12 2022-01 2022-02 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-05 2022-06 2022-07 2022-07 2022-08 0% -10% -20% -30% 相关报告 1开立医疗（300633.SZ）：疫情影响逐步减弱，内镜持续放量带来中长期 高成长性 2开立医疗（300633.SZ）：三季度收入略有改善，汇兑损失影响利润表现3开立医疗（300633.SZ）：国内外疫情持续负面影响，长期看公司高端彩超、内镜持续进口替代 内容目录 业绩接近预告中值，盈利能力恢复疫情前状态.-3- 高端产品持续放量，软镜龙头进入常态化高增阶段............................................-5- 风险提示..............................................................................................................-7- 图表目录 图表1：开立医疗主要财务指标变化（百万元）................................................-3- 图表2：开立医疗历年营业收入变化...................................................................-3- 图表3：开立医疗历年归母净利润变化...............................................................-3- 图表4：期间费用率持续优化..............................................................................-4- 图表5：研发投入持续提高.................................................................................-4- 图表6：彩超和内窥镜毛利率变化情况...............................................................-4- 图表7：开立医疗分季度财务数据（百万元）....................................................-5- 图表8：开立医疗分季度营业收入变化...............................................................-5- 图表9：开立医疗分季度归母净利润变化...........................................................-5- 图表10：开立医疗彩超收入变化情况.................................................................-6- 图表11：开立医疗内窥镜及镜下器械收入变化情况...........................................-6- 图表12：开立医疗财务模型预测........................................................................-8- 业绩符合预期，盈利能力显著提升 公司22H1实现营业收入8.36亿元，同比增长30.00%，归母净利润1.75 亿元，同比增长60.33%，扣非净利润1.63亿元，同比增长78.38% 分业务来看，彩超业务实现收入5.43亿元，同比增长25.59%，内镜业务实现收入2.72亿元，同比增长51.47%。 图表1：开立医疗主要财务指标变化（百万元） 900 21H1 22H1 同比增速 800 700 600 500 400 300 200 100 0 -100 营业收入营业成本营业费用管理费用研发费用财务费用所得税 21H1642.73221.14165.3041.36126.523.156.50 22H1835.53290.63186.1242.67157.09-13.339.47 同比增速30.00%31.43%12.60%3.17%24.16%-522.45%45.67% 归属母公司 净利 109.05 174.84 60.33% 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% -600% 来源：wind，中泰证券研究所 图表2：开立医疗历年营业收入变化图表3：开立医疗历年归母净利润变化 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 营业收入（百万元）YOY 20162017201820192020202122H1 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 300 250 200 150 100 50 0 (50) 归母净利润（百万元）YOY 2016201720182019 202122H1 2020 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% -600% (100)-700% 来源：wind，中泰证券研究所来源：wind，中泰证券研究所 规模效应越发显著，盈利能力回归疫情前水平。22H1公司期间费用率44.59%，同比下降7.74pp，其中销售费用率22.28%，同比下降3.44pp，管理费用率5.11%，同比下降1.33pp，财务费用率-1.60%，同比下降2.09pp，研发费用率18.80%，同比下降0.88pp。公司综合毛利率65.22%，同比下降0.38pp，基本保持稳定，净利率20.93%，同比提升3.96pp，考虑到2022H1激励费用约2000多万，公司盈利能力有显著提升。 图表4：期间费用率持续优化图表5：研发投入持续提高 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% 20162017201820192020202122H1 销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 300 250 200 150 100 50 0 研发投入（百万元）占营收比例 2014201520162017201820192020202122H1 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 来源：wind，中泰证券研究所来源：wind，中泰证券研究所 图表6：彩超和内窥镜毛利率变化情况 彩超内窥镜 80% 60% 40% 20% 0% 201220132014201520162017201820192020202122H1 来源：wind，中泰证券研究所 分季度来看：2022年单二季度公司实现营业收入4.65亿元，同比增长28.80%，归母净利润1.24亿元，