Q2业绩创新高，发力风电领域成长性强

公司快报 濮阳惠成（300481.SZ） 2022年08月24日 Q2业绩创新高，发力风电领域成长性强 ■事件：公司发布2022年半年报，上半年实现营收8.19亿元（同比+34.38%）， 归母净利润2.09亿元（同比+89.26%）。2022Q2单季度实现营收4.44亿元（同 比+36.72%，环比+18.09%），归母净利润1.25亿元（同比+97.35%，环比 +48.63%）。 ■顺酐酸酐衍生物拓展至风电领域，单季度业绩达到新高：公司产品盈利提 升，业绩快速增长。据公告，2022H1公司顺酐酸酐衍生物营收6.35亿元，同比增长52.8%，毛利率37.9%，同比增长15.1pct。2022上半年顺酐酸酐衍生物中用于风电领域的产品数量超3000吨，占顺酐酸酐衍生物整体销量的 10%以上。截止目前，“高纯氢气及特种气体项目（一期）”“年产2万吨甲基 四氢苯酐扩建项目”已建成，随着2万吨甲基四氢苯酐产能逐步爬坡，2022年风电领域的应用将为公司带来新的利润增长点；“顺酐酸酐衍生物、功能材料中间体及研发中心项目”正在有序施工建设，截至2022H1进度13.8%， 证券研究报告 其他化学制品投资评级买入-A 维持评级 6个月目标价：55元 股价（2022-08-23）41.72元 交易数据 总市值（百万元）12,124.03 流通市值（百万元）11,962.04 总股本（百万股）296.43 流通股本（百万股）292.47 12个月价格区间18.72/47.80元 股价表现 濮阳惠成沪深300 预计2023年9月30日建成投产。 ■风电叶片大型化采用拉挤工艺将带动甲基四氢苯酐的新增需求，公司将充分享受红利：拉挤工艺替代传统灌注工艺自2021年起逐步成为制造风电大叶片大梁普遍应用的技术，2022年渗透率有望突破式提升。而拉挤工艺的原 理决定了甲基四氢苯酐是最适合的固化剂，据产业网，我国甲基四氢苯酐的有效产能约9万吨。据我们前期报告《风电大梁加工工艺革新，甲基四氢苯酐有望量价齐升》，1GW的风电叶片对应甲基四氢苯酐的使用量约为400吨，以2023年80GW新增装机量测算，将新增甲基四氢苯酐的需求3万吨以上；2022年下半年新增装机量预计达到43GW，是上半年的3倍，甲基四氢苯酐的需求将自2022H1快速提升。目前国内在建的甲基四氢苯酐产能较少，公司有望享受风电需求带来的第一波红利。同时，甲基四氢苯酐异构体较多，产品呈现多样化，将产生极高的客户认证壁垒和较长测试周期。公司具备切入风电领域的先发优势，有望获得稳定的下游客户资源。 ■投资建议：预计公司2022年-2024年净利润分别为4.2亿元、7.5亿元、 8.5亿元，对应PE29、16、15倍，维持买入-A评级。 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 912.9 1,393.3 1,880.9 3,197.5 3,741.1 净利润 179.6 252.7 421.1 751.2 851.9 每股收益(元) 0.61 0.85 1.42 2.54 2.88 每股净资产(元) 3.37 6.73 7.71 9.29 11.01 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 68.8 48.9 29.3 16.4 14.5 市净率(倍) 12.4 6.2 5.4 4.5 3.8 净利润率 19.7% 18.1% 22.4% 23.5% 22.8% 净资产收益率 18.0% 12.7% 18.4% 27.3% 26.1% 股息收益率 0.4% 1.0% 1.3% 2.3% 2.8% ROIC 31.9% 34.7% 24.5% 38.2% 33.5% ■风险提示：原料价格波动、下游需求不及预期等。 105% 85% 65% 45% 25% 5% -152%021-082021-122022-04 -35% 资料来源：Wind资讯 升幅%1M3M12M 相对收益34.7184.4287.95 绝对收益36.3393.3879.39 张汪强分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 乔璐分析师 SAC执业证书编号：S1450518100001 qiaolu@essence.com.cn 相关报告 濮阳惠成：风电大梁加工 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 工艺革新，甲基四氢苯酐有望量价齐升/张汪强 2022-08-03 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 912.9 1,393.3 1,880.9 3,197.5 3,741.1 成长性 减:营业成本 591.5 983.8 1,218.8 2,049.0 2,394.3 营业收入增长率 34.2% 52.6% 35.0% 70.0% 17.0% 营业税费 8.6 9.5 13.2 22.4 26.2 营业利润增长率 25.2% 38.9% 66.0% 78.3% 13.5% 销售费用 6.6 6.6 7.5 12.8 18.7 净利润增长率 23.7% 40.7% 66.7% 78.4% 13.4% 管理费用 28.2 35.9 39.5 57.6 78.6 EBITDA增长率 37.3% 32.4% 59.8% 71.9% 16.6% 研发费用 69.7 79.6 133.5 214.2 265.6 EBIT增长率 38.7% 33.2% 65.3% 74.5% 15.6% 财务费用 8.6 2.3 - - - NOPLAT增长率 35.6% 36.9% 64.7% 78.3% 13.5% 资产减值损失 - -0.8 0.5 0.5 0.6 投资资本增长率 25.8% 133.4% 14.3% 29.5% -8.4% 加:公允价值变动收益 - 1.1 - - - 净资产增长率 15.3% 99.2% 14.4% 20.5% 18.4% 投资和汇兑收益 1.9 13.6 15.0 20.0 20.0 营业利润 209.5 290.9 482.8 861.1 977.1 利润率 加:营业外净收支 -0.2 -0.7 -0.5 -0.5 -0.6 毛利率 35.2% 29.4% 35.2% 35.9% 36.0% 利润总额 209.2 290.2 482.3 860.6 976.6 营业利润率 22.9% 20.9% 25.7% 26.9% 26.1% 减:所得税 30.6 37.8 62.7 111.9 127.0 净利润率 19.7% 18.1% 22.4% 23.5% 22.8% 净利润179.6252.7421.1751.2851.9 EBITDA/营业收入 34.2% 29.6% 35.1% 35.5% 35.4% 资产负债表 EBIT/营业收入运营效率 30.7% 26.8% 32.8% 33.6% 33.2% 202020212022E2023E2024E 固定资产周转天数 102 90 88 61 63 货币资金 227.4 243.8 288.5 255.8 897.3 流动营业资本周转天数 119 195 230 165 151 交易性金融资产 - - - - - 流动资产周转天数 242 275 305 213 223 应收帐款 143.2 229.8 298.5 583.0 444.8 应收帐款周转天数 50 48 51 50 49 应收票据 1.4 5.1 35.9 14.9 29.7 存货周转天数 31 31 31 30 29 预付帐款 13.6 25.6 30.0 58.6 44.1 总资产周转天数 405 413 438 309 312 存货 102.8 134.9 186.4 340.9 267.7 投资资本周转天数 260 317 352 253 234 其他流动资产 144.4 855.5 850.0 850.0 851.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 18.0% 12.7% 18.4% 27.3% 26.1% 长期股权投资 - - - - - ROA 16.6% 11.9% 17.0% 24.8% 24.5% 投资性房地产 - - - - - ROIC 31.9% 34.7% 24.5% 38.2% 33.5% 固定资产 266.9 427.7 493.1 591.0 717.6 费用率 在建工程 52.1 7.3 103.7 151.8 50.4 销售费用率 0.7% 0.5% 0.4% 0.4% 0.5% 无形资产 85.3 148.3 142.9 137.6 132.3 管理费用率 3.1% 2.6% 2.1% 1.8% 2.1% 其他非流动资产 41.6 37.2 34.5 35.8 32.7 研发费用率 11.8% 8.1% 11.0% 10.5% 11.1% 资产总额 1,078.8 2,115.2 2,463.5 3,019.6 3,468.3 财务费用率 0.9% 0.2% 0.0% 0.0% 0.0% 短期债务 - - - 79.5 - 四费/营业收入 12.4% 8.9% 9.6% 8.9% 9.7% 应付帐款 25.7 58.1 114.0 134.8 142.7 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 7.2% 5.7% 7.4% 9.0% 6.2% 其他流动负债 25.7 37.9 42.1 31.0 46.5 负债权益比 7.7% 6.0% 8.0% 9.8% 6.6% 长期借款 - - - - - 流动比率 12.32 15.58 10.82 8.57 13.40 其他非流动负债 26.0 24.5 25.6 25.4 25.2 速动比率 10.32 14.17 9.63 7.18 11.98 负债总额 77.4 120.5 181.6 270.7 214.4 利息保障倍数 32.42 160.29 少数股东权益 1.6 -0.2 -1.7 -4.2 -6.4 分红指标 股本 257.1 296.2 296.2 296.2 296.2 DPS(元) 0.17 0.40 0.53 0.95 1.16 留存收益 742.4 1,721.8 1,987.3 2,456.8 2,964.1 分红比率 28.6% 46.9% 37.0% 37.5% 40.5% 股东权益 1,001.4 1,994.7 2,281.8 2,748.9 3,253.9 股息收益率 0.4% 1.0% 1.3% 2.3% 2.8% 现金流量表 业绩和估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净利润 178.7 252.4 421.1 751.2 851.9 EPS(元) 0.61 0.85 1.42 2.54 2.88 加:折旧和摊销 32.6 41.2 43.6 59.3 80.1 BVPS(元) 3.37 6.73 7.71 9.29 11.01 资产减值准备 1.7 5.6 - - - PE(X) 68.8 48.9 29.3 16.4 14.5 公允价值变动损失 - -1.1 - - - PB(X) 12.4 6.2 5.4 4.5 3.8 财务费用 - -2.9 - - - P/FCF 431.5 -17.0 70.2 48.9 12.5 投资损失 -1.9 -13.6 -15.0 -20.0 -20.0 P/S 13.5 8.9 6.6 3.9 3.3 少数股东损益 -1.0 -0.3 -1.4 -2.5 -2.2 EV/EBITDA 15.9 16.6 18.2 10.7 8.6 营运资金