业绩符合市场预期，镍冶炼产能释放预计贡献新增量

华友钴业（603799） 证券研究报告·公司点评报告·能源金属 2022年半年报点评：业绩符合市场预期，镍 冶炼产能释放预计贡献新增量 买入（维持） 2022年08月22日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理岳斯瑶 执业证书：S0600120100021 yuesy@dwzq.com.cn 股价走势 2022年H1归母净利润22.56亿元，同比+53.6%，符合市场预期。22H1公司营收310.18亿元，同比+117.01%；归母净利润22.56亿元，同比 +53.6%；扣非净利润21.92亿元，同比+54.77%；22H1毛利率为19.22%，同比-1.35pct；销售净利率为9.75%，同比-0.96pct，符合市场预期。 Q2归母净利10.49亿元，受研发费用高增及资产减值影响环比略降。 17% 11% 5% -1% -7% -13% -19% -25% -31% -37% -43% 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 35,317 65,419 89,356 106,820 同比 67% 85% 37% 20% 归属母公司净利润（百万元） 3,898 5,924 10,411 13,043 同比 235% 52% 76% 25% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.44 3.71 6.51 8.16 P/E（现价&最新股本摊薄） 32.50 21.38 12.17 9.71 投资要点 华友钴业沪深300 22Q2公司实现营收178.06亿元，同比+126.27％，环比+34.77%；归母净利润10.49亿元，同比+28.86%，环比-13.02％，扣非归母净利润10.02亿元，同比+32.31%，环比-15.75%。盈利能力方面，Q2毛利率为19.77%，同比-0.22pct，环比+1.31pct；归母净利率5.89%，同比-4.45pct，环比-3.24pct；Q2扣非净利率5.63%，同比-4pct，环比-3.38pct。受钴价下跌影响，Q2计提资产减值损失5.3亿元，且研发费用6.2亿元，环增181%。 三元前驱体满产满销，单吨盈利环比提升，产能释放加速。公司22H1 2021/8/232021/12/212022/4/202022/8/18 市场数据 收盘价(元)79.27 一年最低/最高价68.94/142.14 市净率(倍)5.77 生产前驱体3.69万吨（含自供），同比+26%，其中Q2我们预计出货2.2 万吨，环比+47%，随着新增产能释放，全年出货有望达11-12万吨，实 流通A股市值(百 万元) 125,196.18 现翻倍增长。盈利方面，22H1单吨均价13.5万/吨（含税），单吨毛利 1.37万/吨，环比+20%，按照华友新能源利润估算，我们测算22H1前驱体单吨净利0.55万元左右，环比+33%。产能方面，定增5万吨一期 2.5万吨进入试产阶段，可转债5万吨、华浦二期2.5万吨顺利推进，广西10万吨一体化项目预计明年上半年建成，公司现有前驱体产能规划达32.5万吨，随着新增产能释放，公司23年出货有望翻倍增长。 正极材料出货3.8万吨，高镍占比提升至80%，超高镍实现万吨级出货。22H1生产正极材料3.83万吨，其中三元正极3.32万吨，同比+52%，钴酸锂5000吨以上，全年公司出货预计达8万吨，同增46%。22H1三元正极中高镍出货2.64万吨，占比80%，超高镍月产量达到3000吨+，22H19系超高镍材料销量1万吨+。盈利能力方面，成都巴莫净利润3.25亿，对应正极单吨净利润约0.98万元。产能方面，成都巴莫三期5万吨22上半年进入试产运营阶段，广西巴莫5万吨预计23上半年建成，我们预计22年底三元正极产能达到10万吨，23年有望翻倍增长。 盈利预测与投资评级：我们上修公司2022-2024年归母净利润至59.24/104.11/130.43亿元（原预期57.25/74.85/97.18亿元），同比增长52%/76%/25%，对应PE为21x/12x/10x，给予2023年20xPE，对应目标价132.2元，维持“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。 总市值(百万元)126,684.04 基础数据 每股净资产(元,LF)13.74 资产负债率(%,LF)68.21 总股本(百万股)1,598.13 流通A股(百万股)1,579.36 相关研究 《华友钴业(603799)：切入特斯拉供应链，彰显一体化龙头全球竞争力》 2022-08-01 《华友钴业(603799)：2022年一季报点评：业绩符合预期，拟推股权激励及员工持股计划》 2022-04-28 1/10 东吴证券研究所 2022年H1公司实现归母净利润22.56亿元，同比增长53.6%，符合市场预期。 2022年H1公司营收310.18亿元，同比增长117.01%；归母净利润22.56亿元，同比增长53.6%；扣非净利润21.92亿元，同比增长54.77%；22H1毛利率为19.22%，同比下降1.35pct；销售净利率为9.75%，同比下降0.96pct，符合市场预期。 2022年Q2归母净利润10.49亿元，受研发费用高增及资产减值影响环比略降，符合市场预期。2022年Q2公司实现营收178.06亿元，同比增加126.27％，环比增长34.77%；归母净利润10.49亿元，同比增长28.86%，环比下降13.02％，扣非归母净利润10.02亿元，同比增长32.31%，环比下降15.75%。盈利能力方面，Q2毛利率为19.77%，同比下降0.22pct，环比增长1.31pct；归母净利率5.89%，同比下降4.45pct，环比下降3.24pct；Q2扣非净利率5.63%，同比下降4pct，环比下降3.38pct。受钴价下跌影响，公司Q2计提资产减值损失5.3亿元，且研发费用6.2亿元，环增181%，Q2业绩符合市场预期。 图1：公司季度经营情况（百万元） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图2：公司季度盈利能力（%） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 2/10 分业务看，锂电材料业务产能放量实现业绩同比高速增长，镍冶炼产能释放为公司贡献超额收益：1）镍产品22H1营收6.89亿元，同比增长2123.9%；2）三元前驱体22H1营收41.50亿元，同比大幅提升53.4%；3）正极材料22H1营收110.45亿元；4）钴产品22H1营收55.27亿元，同比增长47.2%；5）铜产品22H1营收24.85亿元，同比增长3.2%；6）贸易及其他22H1营收62.68亿元，同比减少33.0%。 图3：公司分业务拆分情况 2022H1 2021H2 2021H1 2020 营业收入（亿） 同比 营业收入 （亿） 毛利率 营业收入 （亿） 毛利率 营业收入 （亿） 毛利率 钴产品 55.27 47.15% 46.56 36.19% 37.56 25.74% 50.81 21.05% 铜产品 24.85 3.15% 29.70 46.99% 24.09 51.70% 30.14 44.97% 镍产品 6.89 2123.92% 2.20 12.89% 0.31 17.52% 4.81 12.31% 三元前驱体 41.50 53.37% 30.56 11.16% 27.06 19.74% 25.32 17.29% 正极材料 110.45 - 47.64 11.56% - - - - 贸易及其他 62.68 -32.98% 46.80 2.54% 50.14 1.48% 46.80 97.68% 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图4：公司控股子公司拆分情况 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图5：公司非全资子公司拆分情况 公司名称 营业收入（亿元） 2022H1营收-同比净利润 （亿元) 净利润-同比 2021H2 营业收入净利润 （亿元）（亿元) 2021H1 营业收入净利润 （亿元）（亿元) 2020 营业收入净利润（亿元）（亿元) 华金公司 11.14 786.62% 0.40 115.28% 1.26 5.79 1.26 0.18 -0.01 华友浦项 0.50 -37.51% 0.05 - 0.81 1.21 0.81 -0.09 0.13 -0.04 华越公司 25.31 - 13.50 - 45.64 4.08 - -0.09 -0.45 天津巴莫 19.74 1.37 1.15 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 3/10 东吴证券研究所 公司镍湿法冶炼项目进展顺利，开始贡献业绩增量，盈利弹性大。公司22H1镍产品出货量1.60万吨，同比增长126%，其中华越6万吨湿法镍冶炼项目于22年4月达 产，子公司华越镍钴实现净利润13.5亿元，盈利水平亮眼；华科4.5万吨高冰镍项目6 月底四台电炉进入试产，全流程预计今年下半年建成；华飞12万吨湿法项目预计23年 上半年具备投料条件。公司已披露全口径镍冶炼产能58.5万吨，我们预计公司22年镍 冶炼产量有望达6.5-7.5万吨（对应权益近4吨），23年产量有望翻倍增长，随着前驱体销售后确认一体化销售利润，下半年预计镍冶炼利润弹性明显，23年维持高增长。后端冶炼来看，公司现有2万金吨电池级硫酸镍产能，衢州5万金吨硫酸镍产能进入试产，此外衢州3万金吨产能建设中，1万金吨产能规划中，随着新增产能落地，一体化比例提升有望持续提升公司前驱体盈利水平。 图6：电池级硫酸镍价格情况（元/吨） 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 平均价:硫酸镍 图7：镍价格情况（美元/吨） 4/10 东吴证券研究所 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10,000 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 期货官方价:LME3个月镍 三元前驱体满产满销，单吨盈利环比提升，产能释放加速。公司22H1生产前驱体 3.69万吨（含自供），同比+26%，其中Q2我们预计出货2.2万吨，环比+47%左右，随着新增产能释放，全年出货有望达11-12万吨，实现翻倍增长。盈利方面，2022H1单吨均价13.5万/吨（含税），单吨毛利1.37万/吨，环比+20%，按照华友新能源子公司利润估算，我们测算22H1前驱体单吨净利0.55万元左右，环比+33%，随着一体化比例提升，我们预计前驱体单位盈利有进一步提升空间。产能方面，公司定增5万吨一期2.5万吨进入试产阶段，可转债5万吨、华浦二期2.5万吨顺利推进，广西10万吨一体化项目预计明年上半年建成，公司现有前驱体产能规划达32.5万吨，随着新增产能释放，公司23年有望实现出货翻倍增长；公司客户、研发实力均取得重大突破，公司与特斯拉签订了供货框架协议，进入特斯拉核心供应链，并且实验室等科研设施持续改善，试验线等研发通道加快建设，新增40条前驱体研发通道计划于年内建成，四钴、三元前驱体、三元正极等数十款新产品加紧研发，打造具有国际竞争力的新能源锂电材料一体化制造平台。 图8：公司三元前驱体盈利拆分 2021H2 20 销量（吨） 三元前驱体 36 2022H1 销量（吨）单吨毛利润（万元） 公司名称 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 5/10 东吴证券研究所 图9：公司产销量分业务拆分 2022H1 2021 2020 出货量（万吨） 同比 生产量（万吨） 同比 销量（万吨） 同比 生产量（万吨） 销量（万吨） 钴产品 1.853%