商品期权周报：降波周期结束，关注铝锌波动率套利策略

中信期货研究|商品期权周报 降波周期结束，关注铝锌波动率套利策略 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数 中信期货商品指数 报告要点 商品期权周报包含四部分内容，第一部分是自上而下的场内外期权策略推荐，第二部分是场内固定期权策略跟踪，第三部分是场内商品期权隐含波动率跟踪，第四部是场内期权流动性概况。 中信期货商品指数走势 摘要： 115 113 111 109 107 105 240 220 200 180 160 140 120 2020-09-07 2020-09-21 2020-10-13 2020-10-27 2020-11-10 2020-11-24 2020-12-08 2020-12-22 2021-01-06 2021-01-20 2021-02-03 2021-02-24 2021-03-10 2021-03-24 2021-04-08 2021-04-22 2021-05-11 2021-05-25 2021-06-08 2021-06-23 2021-07-07 场内外期权策略推荐方面。海外方面，海外经济衰退预期将长期施压能源价格，短期103 100 供应趋于宽松，预计能源类价格震荡偏弱；国内方面，预计经济仍将处于下有底上有顶的弱 复苏态势，后期黑色价格偏震荡运行。 综合来看，推荐铝锌波动率套利、铜卖出宽跨、原油与PTA套利、螺纹钢卖出场外看跌期权策略。 场内固定期权策略跟踪方面。经过前期市场的整体反弹，上周市场偏震荡，备兑看涨策略收益率回落，卖出跨式策略组合收益率平稳略升。年初至今收益率最高的是棉花备兑看跌策略，为17.6%，收益率最低的是棕榈油备兑看跌策略，为-21.9%。 场内商品期权隐含波动率方面。经过近一个月的持续降波后，上周市场整体波动率平稳，预计后期各品种波动率将有所分化。棉花期权当前历史波动率分位数最高为86%，橡胶最低为23%。 场内期权流动性方面。多数品种期权成交占期货比例在10%，持仓占比期货超过15%，市场后期活跃度将逐步提升。 风险提示：策略逻辑发生变化；波动率短期波动较大 商品量化组 研究员：魏新照 021-80401773 weixinzhao@citicsf.com 从业资格号F3084987 投资咨询号Z0016364 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、场内外期权策略推荐3 二、场内固定期权策略跟踪4 （一）固定期权策略收益率排序4 （二）固定期权策略组合4 （三）金属板块5 （四）能化板块7 （五）农副板块8 三、场内商品期权隐含波动率10 （一）波动率分位数排序10 （二）金属板块10 （三）能源板块11 （四）化工板块12 （五）软商品板块12 （六）农产品板块13 四、场内商品期权流动性与持仓限额14 免责声明17 图表目录 图表1：期权策略推荐3 图表2：场内固定期权策略收益率排序4 图表3：固定期权策略组合收益率5 图表4：场内固定期权策略金属板块收益率排序6 图表5：金属板块固定策略收益率跟踪6 图表6：场内固定期权策略能化收益率排序7 图表7：能化板块固定策略收益率跟踪8 图表8：场内固定期权策略农副板块收益率排序9 图表9：农副板块固定策略收益率跟踪9 图表10：场内商品期权当前隐含波动率历史分位数排序10 图表11：金属期权隐含波动率11 图表12：能源期权隐含波动率11 图表13：化工期权隐含波动率12 图表14：软商品期权隐含波动率13 图表15：农产品期权隐含波动率14 图表16：商品期权成交持仓14 图表17：商品期权成交持仓15 一、场内外期权策略推荐 海外方面，海外经济衰退预期将长期施压能源价格，短期供应趋于宽松，预计能源类价格震荡偏弱。 国内方面，预计经济仍将处于下有底上有顶的弱复苏态势，后期黑色价格偏震荡运行。 综合来看，推荐铝锌波动率套利、铜卖出宽跨、原油与PTA套利、螺纹钢卖出场外看跌期权策略。 图表1：期权策略推荐 品种 策略建议 策略逻辑 风险控制 场内策略 铝/锌 波动率套利：卖出19手ZN2210P24600，买入25手AL2210P18400 受限电影响，锌供应偏紧，海外供应存干扰，锌价偏强；国内铝产能回升较快，供应压力较大；铝期权波动率偏低，而锌期权波动率偏高。 铝锌期权隐波差大幅缩减时平仓；或者铝价相对锌价大幅下跌时平仓。 铜 卖出宽跨式策略：卖出一手CU2210C67000，卖出一手CU2210P58000 铜价中长期受制于海外流动性收紧，叠加国内精铜产量稳步回升都将压制铜价，但短期宏观情绪缓和支撑铜价；铜期权隐含波动率当前高位。 价格运行至行权价附近时，适当对冲控制策略的Delta敞口 原油/PTA 跨品种波动率套利：买SC2210平值看涨期权，卖PTA210平值看涨期权，比例为原油为1手，PTA为23手，保证名义额接近 PTA当前加工费低位，价格与原油联动性较强；原油期权波动率与PTA接近，将会有所扩大。 每5个交易日移仓至平值期权，滚动操作以控制组合Delta风险 场外策略 螺纹钢 卖出看跌期权策略：卖出RB2210行权价格3600的到期期限为两个月以内的场外看跌期权 房地产存在长期压力，但短期市场情绪缓解，钢厂复产供应有所回升，库存延续去化，短期价格震荡偏强。 价格运行至行权价附近时，适当对冲控制策略的Delta敞口，或者移仓至更为虚值的期权 资料来源：中信期货研究所 二、场内固定期权策略跟踪 场内期权策略跟踪的主要是备兑看涨、备兑看跌、卖出跨式、买入跨式四类策略，即做多、做空、看跌波动率、看涨波动率，跟踪的品种包括铜、铝、锌、铁矿石、原油、LPG、PTA、甲醇、豆粕、棉花、玉米、棕榈油，共计12个品种， 48个策略。 各策略收益率为不加杠杆方式计算，备兑策略中期权为均为平值期权，每5 个交易日判断平值变化情况并调整为平值，各品种具体跟踪规则见各板块介绍。 （一）固定期权策略收益率排序 48个固定策略中，年初至上周五，收益率最高的是棉花备兑看跌策略，为 17.6%，收益率最低的棕榈油备兑看跌策略，为-21.9%。 图表2：场内固定期权策略收益率排序 策略收益率排序 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% CF备兑看跌M买入跨式SC备兑看涨P备兑看涨P买入跨式I买入跨式TA备兑看涨I备兑看涨AL备兑看跌CU备兑看跌PG买入跨式MA备兑看跌SC买入跨式PG备兑看涨TA卖出跨式ZN备兑看跌CF卖出跨式CU卖出跨式C备兑看跌M备兑看涨MA卖出跨式ZN卖出跨式AL卖出跨式C买入跨式C卖出跨式AL买入跨式ZN买入跨式MA买入跨式C备兑看涨CU买入跨式ZN备兑看涨CF买入跨式MA备兑看涨TA买入跨式TA备兑看跌CU备兑看涨SC卖出跨式PG卖出跨式AL备兑看涨I卖出跨式P卖出跨式PG备兑看跌CF备兑看涨M卖出跨式M备兑看跌I备兑看跌SC备兑看跌P备兑看跌 -25.00% 资料来源：Wind中信期货研究所 （二）固定期权策略组合 将12个品种的备兑看涨、备兑看跌、卖出跨式、买入跨式四类策略收益率取平均值，得到组合策略，年初至上周五，备兑看涨策略收益率为1.25%，备兑看跌为-4.14%，卖出跨式为-2.89%，买入跨式为2.89%。 图表3：固定期权策略组合收益率 15.00% 组合策略 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 2022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/1 组合备兑看涨组合备兑看跌组合卖出跨式组合买入跨式 资料来源：Wind中信期货研究所 （三）金属板块 策略月份调整规则：该板块的所有策略均为连续近月期权构建，铜、铝、锌期权每月20日调仓至下一近月，铁矿石每月5号调仓至下一近月。 金属板块16个固定策略中，年初至上周五，收益率最高的是铁矿买入跨式策略，为9.5%，收益率最低的是铁矿备兑看跌策略，为-18.7%。 图表4：场内固定期权策略金属板块收益率排序 策略收益率排序 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% I买入跨式 I备兑看涨 AL备兑看跌 CU备兑看跌 ZN备兑看跌 CU卖出跨式 ZN卖出跨式 AL卖出跨式 AL买入跨式 ZN买入跨式 CU买入跨式 ZN备兑看涨 CU备兑看涨 AL备兑看涨 I卖出跨式 I备兑看跌 -25.00% 资料来源：Wind中信期货研究所 图表5：金属板块固定策略收益率跟踪 CU期权策略AL期权策略 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 备兑看涨备兑看跌卖出跨式买入跨式备兑看涨备兑看跌卖出跨式买入跨式 ZN期权策略I期权策略 15.00%30.00% 10.00%20.00% 5.00%10.00% 0.00%0.00% -5.00%-10.00% -10.00%-20.00% -15.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 -30.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 备兑看涨备兑看跌卖出跨式买入跨式备兑看涨备兑看跌卖出跨式买入跨式 资料来源：Wind中信期货研究所 （四）能化板块 策略月份调整规则：该板块的所有策略均为连续近月期权构建，原油期权每月7日调仓至下一近月，LPG、PTA、MA每月3号调仓至下一近月。 能化板块16个固定策略中，年初至上周五，收益率最高的是原油备兑看涨策略，为15.0%，收益率最低的是原油备兑看跌策略，为-20.3%。 图表6：场内固定期权策略能化收益率排序 策略收益率排序 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% SC备兑看涨 TA备兑看涨 PG买入跨式 MA备兑看跌 SC买入跨式 PG备兑看涨 TA卖出跨式 MA卖出跨式 MA买入跨式 MA备兑看涨 TA买入跨式 TA备兑看跌 SC卖出跨式 PG卖出跨式 PG备兑看跌 SC备兑看跌 -25.00% 资料来源：Wind中信期货研究所 图表7：能化板块固定策略收益率跟踪 SC期权策略PG期权策略 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% -40.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 备兑看涨备兑看跌卖出跨式买入跨式备兑看涨备兑看跌卖出跨式买入跨式 TA期权策略MA期权策略 30.00% 20.00% 10.00% 0.00% -10.00% -20.00% -30.00% 2022/1/12022/3/12022/5/12022/7/1 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% 2022/1/12