疫情承压22Q2营收下滑，下半年创新升级+渠道进阶力争营收双位数增长

事件 公司发布2022年半年报，2022H1实现营收37.15亿元，yoy-11.76%；归母净利1.58亿元，yoy-44.84%，归母净利率4.24%，同减2.55pct；扣非后归母净利2.01亿元，yoy-39.58%，扣非后归母净利率5.40%，同减2.49pct。2022Q2实现营收15.98亿元，yoy-23.7%；归母净利-0.42亿元，去年同期为1.17亿元；扣非后归母净利-0.11亿元，去年同期为1.33亿元。公司结合实际经营情况调整股权激励目标，力争下半年营收同比实现双位数增长。公司今年三月开始执行会计准则变更，将2021年运输成本自销售费用重分类至营业成本。 点评 营收端：疫情影响下业绩总体承压，多维举措应对新品表现优异。疫情对公司生产&物流&线下门店造成影响致营收同比下滑；2022H1/2022Q2毛利率分别为59.91%/56.27%，同减1.35pcts/5.17pcts，主因营收同比下滑的同时土地、厂房、设备等固定折旧成本及刚性支出不变+原材料价格上涨。面对疫情，公司稳健经营克服困难，新品多点开花成绩亮眼。玉泽大分子防晒乳在天猫小黑盒上市当日位列防晒品类第一；去年上市的佰草集新太极系列，成功打造成为品牌第一大产品线；六神品牌上半年实现量价齐升，疫情影响下仍实现正增长，品牌口碑营销持续拉动销售增长。分品类看，2022H1实现①护肤营收8.13亿元，yoy-35.63%，占比21.91%，同减8.09pcts，主因护肤品类产品主要仓库受疫情影响，物流影响较大，叠加超头缺失负面影响。②个护家清营收17.33亿元，yoy+0.40%，占比46.67%，同增5.67pcts；③母婴营收10.22亿元，yoy-2.90%，占比27.54%，同增2.54pcts。④合作品牌营收1.44亿元，yoy-14.49%，占比3.88%，同减0.12pcts。 费用端：销售费用率同比下降。2022H1/Q2销售费用率43.26%/47.88%，同降0.82pcts/0.62pcts，主因受疫情影响，公司主动调整营销活动节奏，后置营销资源。2022H1期间费用率/管理费用率/研发费用率分别为53.61%/8.59%/1.76%，同降1.15pcts/0.03pcts/0.12pcts；2022Q2期间费用率/管理费用率/研发费用率分别为56.86%/7.09%/2.12%，同增0.80pcts/1.27pcts/0.33pcts。 2022H2聚焦产品&渠道革新，力争实现双位数营收增长+利润增速快于营收增速。产品方面，六神将推出净透祛痘沐浴露、佰草集将推出双石斛高保湿修护系列，坚持以消费者为中心，进一步升级创新爆品方法论。渠道方面，线上渠道加强全渠道布局，将继续降低对单一 模式的依赖；线下渠道将继续加大新零售推动力度，加强社区团购头部平台合作力度+下沉城市开架零售终端的拓品拓店力度。 投资建议：上海家化始终坚持123方针，以消费者为中心的爆品方法论初见成效，战略规划逐项落地效果不断显现，未来公司将持续迭代优化，致力于将中国美带给全世界。原预计22/23年净利润8.3/10亿元，考虑疫情上半年对公司生产&物流&线下门店造成阶段性影响，调整至22/23年净利润6.3/9亿元，对应PE 36/25倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行风险；疫情反复导致业绩不及预期；新锐品牌快速崛起加速竞争。 财务数据和估值 1.事件 公司发布2022年半年报，2022H1实现营收37.15亿元，yoy-11.76%；归母净利1.58亿元，yoy-44.84%，归母净利率4.24%，同减2.55pct；扣非后归母净利2.01亿元，yoy-39.58%，扣非后归母净利率5.40%，同减2.49pct。2022Q2实现营收15.98亿元，yoy-23.7%；归母净利-0.42亿元，去年同期为1.17亿元；扣非后归母净利-0.11亿元，去年同期为1.33亿元。公司结合实际经营情况调整股权激励目标，力争下半年营收同比实现双位数增长。公司今年三月开始执行会计准则变更，将2021年运输成本自销售费用重分类至营业成本。 图1：2022H1营收同比降低11.76% 图2：2022H1归母净利同比降低44.84% 2.点评 2.1.营收端 疫情影响下业绩总体承压，多维举措应对新品表现优异。疫情对公司生产&物流&线下门店造成影响致营收同比下滑 ；2022H1/2022Q2毛利率分别为59.91%/56.27%， 同减1.35pcts/5.17pcts，主因营收同比下滑的同时土地、厂房、设备等固定折旧成本及刚性支出不变+原材料价格上涨。面对疫情，公司稳健经营克服困难，新品多点开花成绩亮眼。 玉泽大分子防晒乳在天猫小黑盒上市当日位列防晒品类第一；去年上市的佰草集新太极系列，成功打造成为品牌第一大产品线；六神品牌上半年实现量价齐升，疫情影响下仍实现正增长，品牌口碑营销持续拉动销售增长。 图3：2022Q2营收同比降低23.75% 分品类看，2022H1实现①护肤营收8.13亿元，yoy-35.63%，占比21.91%，同减8.09pcts，主因护肤品类产品主要仓库受疫情影响，物流影响较大，叠加超头缺失负面影响。②个护家清营收17.33亿元，yoy+0.40%，占比46.67%，同增5.67pcts；③母婴营收10.22亿元，yoy-2.90%，占比27.54%，同增2.54pcts。④合作品牌营收1.44亿元，yoy-14.49%，占比3.88%，同减0.12pcts。 2.2.费用端 销售费用率同比下降。2022H1/Q2销售费用率43.26%/47.88%，同降0.82pcts/0.62pcts，主因受疫情影响，公司主动调整营销活动节奏，后置营销资源。2022H1期间费用率/管理费用率/研发费用率分别为53.61%/8.59%/1.76%，同降1.15pcts/0.03pcts/0.12pcts；2022Q2期间费用率/管理费用率/研发费用率分别为56.86%/7.09%/2.12%， 同增0.80pcts/1.27pcts/0.33pcts。 图5：2022H1期间费用率为53.61% 2.3.其他财务数据 现金流方面，2022H1公司经营活动产生的现金流净额4.35亿元，yoy-34.46%，投资活动产生的现金流流出2.12亿元，去年同期为净流入1.29亿元；截至2022H1货币资金16.53亿元，yoy-18.25%。 图8：2022H1经营活动产生的现金流净额-2.12亿元 图9：2022H1货币资金16.53亿元 运营能力方面，2022H1存货周转天数110.06天，同比增长11.06天，系6月加大原材料备货所致；应收账款周转天数58.43天，同比增加7.67天，主因疫情期间纸质发票无法开具导致回款延后；应付周转天数94.99天，同增10.39天。2022H1非经常性损益-4304万元。 2.4.聚焦产品&渠道革新 2022H2聚焦产品&渠道革新，力争实现双位数营收增长+利润增速快于营收增速。 产品方面，六神将推出净透祛痘沐浴露、佰草集将推出双石斛高保湿修护系列，坚持以消费者为中心，进一步升级创新爆品方法论。渠道方面，线上渠道加强全渠道布局，将继续降低对单一模式的依赖；线下渠道将继续加大新零售推动力度，加强社区团购头部平台合作力度+下沉城市开架零售终端的拓品拓店力度。 2.5.股权激励 股权激励目标调整+新设股权激励计划： 营收端，22年营收考核目标A/B分别下调14.89%/12.79%，调整后分别为80/75亿；23年营收考核目标A/B下调11.32%/12.24%，调整后分别为94/86亿。利润端，未调整22年累计净利润目标；23年累计净利润目标A/B下调9.72%/8.57%，调整后分别为22.3/19.2亿。 调整后业绩指标更具合理性，但若要达到业绩激励目标下半年营收仍需双位数增长，仍具一定挑战性 新设2022年股权激励计划，考核要求与调整后的2020年股权激励计划一致，有助于广泛调动员工积极性。 3.投资建议 投资建议：上海家化始终坚持123方针，以消费者为中心的爆品方法论初见成效，战略规划逐项落地效果不断显现，未来公司将持续迭代优化，致力于将中国美带给全世界。预计22/23年净利润6.3/9亿元，对应PE 36/25倍，维持“买入”评级。