中国经济——对近期经济衰退的政策回应

1 2022年8月22日 招银国际环球市场|股票研究|经济观点 中国政策 对近期经济衰退的政策回应 为应对7-8月经济回落，中国可能进一步下调LPR，允许地方政府动用明年部分专项债券额度，引导政策性银行延迟扩大基础设施项目专项贷款和预售房项目。如果未来两个月房屋销售仍然疲软，抵押贷款利率还有温和的下降空间。经过近期的放缓，未来中国经济增速或将逐步回升，2H22-1H23经济将逐步恢复。由于中国将继续宽松的流动性和信贷政策，房地产市场经历了最糟糕的时期并将缓慢复苏，尤其是在高线城市。同时，由于消费和服务业可能会逐步改善，地方政府没有足够的财政资源来执行零疫情政策。随着人民币贷款利率进一步下降而美元利率进一步上升，人民币兑美元短期内可能进一步走弱。但2023年中国经济进一步复苏，美国经济面临衰退风险时，人民币兑美元可能会反弹。 近期MLF降息后，央行可能会下调LPR。7月份新增信贷的下滑表明消费、房地产市场和商业资本支出非常疲软。8月15日，中国人民银行(PBOC)将中期借贷便利(MLF)利率和7天回购再融资利率均下调10个基点，令市场感到意外。由于LPR通常与MLF利率挂钩 ，这一举措应为降低贷款优惠利率(LPR)铺平道路。8月22日LPR有可能下调10个基点。LPR下调将缓解投资者在消费通胀反弹的背景下对流动性状况可能微调的担忧。它将确认流动性和信贷政策至少在短期内应保持宽松。 中国将利用2023年政府专项债券额度的一部分支持基础设施投资。中国通过增量配额和未偿上限来控制地方政府专项债券融资。2022年前7个月，地方政府专项债券融资达到3.5万亿人民币，接近用完全年3.65万亿人民币的额度。中国将通过两种方式避免基础设施投资的 财政悬崖效应。首先，明年将允许地方政府使用部分配额。从8月到12月，他们有额外的1.5万亿人民币的空间来将他们目前的特别债务水平提高到特别债务上限。二是政策性银行将增加对基础设施等项目的专项贷款。内阁在7月明确表示，中国将设立3000亿元人民币的专项再融资额度，并增加政策性银行新增信贷8000亿元人民币，以支持基础设施投资。如果未来两个月经济表现差于预期，中国可能会进一步提高政策性银行的贷款额度。但这些政策是短期刺激，因为它们以减少2023-2024年基础设施投资空间为代价。 引导政策性银行对延迟交付的预售房项目提供专项贷款。据新华社报道，中国政策性银行将提供专项贷款，以确保延迟的预售项目能够交付给买家。该帮助将仅扩展到面临交付困难的预售项目。开发商、银行、建筑供应商和购房者在这些项目中存在复杂的信用负债关系。 叶炳南，博士(852)37618967 (%) 5.04.54.03.53.02.52.01.51.0 2019202020212022 PBOC7Drepo银行7Drepo1年LPR5年LPR 资料来源：Wind，CMBIGM (%)同比(%) 312 11 2 109 1 8 07 201720182019202020212022 1DShibor(LHS)M2YoY(RHS) 资料来源：Wind，CMBIGM 请阅读最后的分析师认证和重要披露页来自彭博的更多报告：RESPCMBR<GO>或 6.5平均率(%)6.05.55.04.54.0 2016201720182019202020212022 贷款企业贷款 抵押贷款 资料来源：Wind，CMBIGM 大多数开发商资不抵债或无法从银行获得新的融资，这些银行谨慎地扩大对房地产行业的敞口，尤其是那些延迟的项目。由于土地市场暴跌，经济放缓，或有债务扩张受到抑制，地方政府没有资金解决问题。由于这个问题在党的二十大之前威胁到社会和政治稳定，政策制定者敦促政策性银行为这些项目提供特别贷款。我们认为，专项贷款利率低、期限灵活，可作为资金支持商业银行追加债务融资。政策制定者依靠两种机制来控制这些项目的特殊贷款可能存在的道德风险问题。一是项目开发商或地方政府车辆作为借款人，应归还专项贷款。二是获得专项贷款支持的项目将面临严格的审计调查，相关利益相关方将受到法律制裁。由于对停工项目的统计不足和激励问题，很难估计政策性银行将发放多少专项贷款。 首套房和二套房购房者的抵押贷款利率有温和的下降空间。首轮房贷政策放松后，6月份房屋销售回升，7、8月份再次回落。近期一些城市开始放宽对首套房和二套房购房者的按揭贷款，以刺激需求。7月份，103个大城市的首置业者主流房贷利率达到4.35%，二套房购 房者主流房贷利率达到5.07%。74个城市的首套房和二套房贷款利率分别低至4.25%和5.05%的下限。如果未来两个月住房需求仍然疲软，中国还有更多空间放松抵押贷款政策。目前，首套房、二套房的房贷利率高于部分无抵押消费贷款和以住房为抵押的个体工商户贷款利率。这反映了抑制信贷流向房地产行业、鼓励信贷流向消费和小微企业的政策框架的力度。随着形势的变化，政策也在变化。如果未来两个月房屋销售仍然疲软，那么首套房和二套房购房者的抵押贷款利率还有进一步温和下降的空间。 2H22-1H23将继续恢复，未来中国的增长可能会缓慢回升。在经历了近期的放缓之后，中国的增长未来应该会逐渐回升。一是房地产市场经历了最糟糕的时期，将缓慢复苏。中国将 维持宽松的流动性和信贷政策以稳定房地产市场。预售房市场的信心震荡可能在8月后逐渐消退。其次，由于经济下滑和土地收入萎缩，地方政府没有足够的财政资源来执行零疫情政策。可能会逐步恢复 2H22-1H23消费和服务业务. 人民币今年可能走弱，明年反弹。中国经济仍然弱于预期，而美国经济在22年第三季度的表现好于预期。由于人民币短期内可能进一步走弱，中美利差维持低位。但2023年两个最大经济体的经济周期可能会出现相反的变化。中国经济应该会进一步恢复，而美国经济可能 面临衰退风险。中美利差和人民币汇率明年可能反弹。 图1：信贷和货币供应量增长图2：社会融资增长和沪深300指数 资料来源：风，中银国际资料来源：Wind，CMBIGM 图3：客货运量增长 资料来源：Wind，CMBIGM 图4：新的抵押贷款和房屋销售 资料来源：Wind，CMBIGM 图5：各城市房屋销售增长图6：土地销售增长 资料来源：风，中银国际资料来源：Wind，CMBIGM 图7：基础设施投资 资料来源：Wind，CMBIGM 图8：每日航班数量 资料来源：Wind，CMBIGM 图9：按GDP加权的城市平均流动性 资料来源：Wind，CMBIGM 图10：影院观众数量 资料来源：Wind，CMBIGM 图11：美元/人民币利率和利差 资料来源：Wind，CMBIGM 图12：增长差距和人民币/美元百分比变化 资料来源：Wind，CMBIGM 图13：净外汇流量 资料来源：Wind，CMBIGM 图14：货币市场融资利率 资料来源：Wind，CMBIGM 图15：债券市场利率 资料来源：Wind，CMBIGM 图16：A股市场保证金交易 资料来源：Wind，CMBIGM 图17：新兴市场波动率和北向每日流入量 资料来源：Wind，CMBIGM 图18：A-H溢价和南向每日流入 资料来源：Wind，CMBIGM 披露和免责声明 分析师认证 对本研究报告的全部或部分内容负主要责任的研究分析师证明，对于本报告所涵盖的证券或发行人：(1)所表达的所有观点准确反映了他或她对标的证券或发行人的个人 看法；(2)他或她的薪酬中没有任何部分与该分析师在本报告中表达的具体观点直接或间接相关。 此外，分析师确认分析师及其联系人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为守则）(1)均未买卖或买卖本研究涵盖的股票在本报告发布之日前30个日历日内报告；(2)将在本报告出具之日起三个工作日后买卖本研究报告所涵盖的股票；(3)担任本报告所涉及的任何一家香港上市公司的高级人员；(4)在本报告所涵盖的香港上市公司中拥有任何财务利益。 招银国际评级 买:未来12个月潜在回报率超过15%的股票 抓住:未来12个月潜在回报率为15%至-10%的股票 卖:未来12个月可能亏损超过10%的股票 不是额定:股票未被招银国际评级 跑赢大盘：预计未来12个月行业表现将优于相关的大盘基准市场表现：预计未来12个月行业表现与相关大盘基准一致表现不佳：预计未来12个月该行业的表现将落后于相关的大盘基准 招银国际环球金融有限公司 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼电话：(852)39000888传真：(852)39000800 招银国际环球金融有限公司（“CMBIGM”）是招银国际金融有限公司（招商银行全资子公司）的全资子公司 重要披露 交易任何证券都存在风险。本报告中包含的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供量身定制的投资建议。本报告的编制未考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现并不 代表未来的表现，实际事件可能与报告中包含的内容存在重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并不能得到保证，并且可能由于它们依赖于相关资产的表现或其他可变市场因素而波动。 CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决策。 本报告或其中包含的任何信息，由CMBIGM编制，仅用于向CMBIGM的客户或其分发给其的关联公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM或其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对因依赖本报告所载信息而产生的任何直接或后果性损失、损害或费用承担责任。使用本报告中包含的信息的任何人都将完全自担风险。 本报告所包含的信息和内容是基于对被认为是公开的和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM已尽其所能确保但不保证其准确性、完整性、及时性或正确性。CMBIGM按“原样”提供信息、建议和预测 。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 CMBIGM可能不时为其本身及/或代表其客户持有本报告所述公司证券的头寸、做市或作为委托人或参与交易。投资者应假定招银国际与本报告中的公司建立或寻求建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应注意，CMBIGM可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，CMBIGM将对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经招银国际事先书面同意，不得出于任何目的复制 、再版、出售、重新分发或出版本出版物的全部或部分内容。可应要求提供有关推荐证券的更多信息。 对于本文件在英国的收件人 本报告仅提供给(I)符合2000年金融服务和市场法（金融促进）法令2005（不时修订）（“法令”）第19(5)条或(II)属于命令第49(2)(a)至(d)条（“高净值公司、非法人协会等）范围内的人，未经CMBIGM 事先书面同意，不得提供给任何其他人. 对于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受美国关于编制研究报告和研究分析师独立性的规定的约束。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或具备研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告旨在仅在美国分发给“美国主要机构投资者”，如经修订的美国1934年证券交易法第15a-6条所定义，不得提供给美国境内的任何其他人。美国。每一位因接受本报告而收到本报告副本的美国主要机构投资者均表示并同意其不会向任何其他人分发或提供本报告。任何希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易的本报告的美国接收者只能通过在美国注册的经纪交易商进行。 本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI(Singapore)Pte.在新加